中國(guó)證券發(fā)行保薦制度研究及績(jī)效檢驗(yàn)——基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)視野.pdf

1、本文主要基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)視角,以中國(guó)證券發(fā)行保薦制度的歷史演進(jìn)和背景、保薦制度理論解釋及其績(jī)效檢視為主要研究對(duì)象,分別建立了未有保薦人參與的發(fā)行市場(chǎng)模型以及保薦人參與的發(fā)行市場(chǎng)模型,探討了中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中最重要的源頭性問(wèn)題-證券發(fā)行制度問(wèn)題,并在此基礎(chǔ)上對(duì)保薦制度做出了一個(gè)客觀的績(jī)效評(píng)價(jià)。
　　 從我國(guó)證券發(fā)行市場(chǎng)監(jiān)管制度的變化,保薦制度產(chǎn)生的歷史背景以及國(guó)際相關(guān)保薦制度來(lái)看,保薦制度的產(chǎn)生是必然的,也是具有中國(guó)特色的制度。

2、從理論框架推導(dǎo)的結(jié)論,發(fā)行市場(chǎng)存在逆向選擇,為了保證發(fā)行市場(chǎng)的順利運(yùn)行,證監(jiān)會(huì)選擇保薦制度也有理論的必然性?？?jī)效分析也證明了無(wú)論宏觀還是微觀上保薦制度的有效性。
　　 在本文中,本文借助基本的阿克洛夫模型說(shuō)明由于上市公司業(yè)績(jī)的不確定性和信息的不對(duì)稱(chēng),發(fā)行市場(chǎng)存在理論上完全失靈的可能性,從理論上解釋保薦制度產(chǎn)生的必然性。并指出由于一二級(jí)市場(chǎng)高額差價(jià)存在,以及上市公司業(yè)績(jī)分布不是均勻分布,使得發(fā)行市場(chǎng)呈現(xiàn)“供不應(yīng)求“的情況。論證表明

3、,保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效保薦能較好地傳遞發(fā)行人的質(zhì)量信號(hào),它能使發(fā)行市場(chǎng)得到帕累托改進(jìn)。模型結(jié)果表明,在一個(gè)不完善的市場(chǎng)上,保薦機(jī)構(gòu)利用其特殊地位進(jìn)行低效的保薦,其保薦結(jié)果中會(huì)有假冒公司。當(dāng)差公司被保薦為好公司的概率a大于某一個(gè)值a0時(shí),市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)混同均衡——差公司冒充好公司。差假冒的概率隨著投資者對(duì)該公司偏好的增加而增加；隨著好公司和差公司新股價(jià)格差距的增加,差公司假冒的概率也增加；同時(shí)提高差公司的保薦成本是減少假冒概率的有效手段。結(jié)論還表

4、明,投資者投資頻率不高或者發(fā)行人實(shí)際經(jīng)營(yíng)信息不容易檢驗(yàn)的公司,更容易出現(xiàn)假冒現(xiàn)象。
　　 在我國(guó),雖然已經(jīng)有大量的上市公司,但是發(fā)行市場(chǎng)上的質(zhì)量信號(hào)傳遞得到一定程度的解決,因?yàn)槭亲C監(jiān)會(huì)建立了保薦制度,使得投資者逐步信賴(lài)它們的保薦結(jié)果。本文證明了,有競(jìng)爭(zhēng)性的保薦機(jī)構(gòu)能真正有效地進(jìn)行保薦。因?yàn)?保薦機(jī)構(gòu)的唯一資產(chǎn)是信譽(yù),而信譽(yù)的基礎(chǔ)是長(zhǎng)期行為,保薦制度的建立的基本功能就是給人們提供一個(gè)追求長(zhǎng)期利益的穩(wěn)定預(yù)期和重復(fù)博弈的規(guī)則。保薦機(jī)構(gòu)

5、才有積極性。
　　 本文擬在以下方面實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新:
　　 第一,為分析我國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管提供一個(gè)新的理論視角:近幾年國(guó)內(nèi)理論界開(kāi)始關(guān)注證券監(jiān)管的理論研究。根據(jù)本文所獲得的文獻(xiàn),國(guó)內(nèi)專(zhuān)門(mén)研究證券發(fā)行監(jiān)管問(wèn)題特別是制度的著作與論文還不多見(jiàn)。主要以制度經(jīng)濟(jì)學(xué)為視角進(jìn)行分析,本文以信息經(jīng)濟(jì)學(xué)為視角,把中國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管的制度變遷、保薦制度的理論分析及其績(jī)效檢視為研究題目,目的是分析中國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管的制度變遷,給出保薦人相應(yīng)的理論解釋,客

6、觀衡量它的績(jī)效,并進(jìn)而提出具有較強(qiáng)針對(duì)性的政策建議。因此,提供了新的理論視角。
　　 第二,指出中國(guó)發(fā)行市場(chǎng)是信息不完備的市場(chǎng),存在典型的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)情形,證監(jiān)會(huì)在多目標(biāo)規(guī)劃下,在不完備信息市場(chǎng)中引入了保薦制度,保薦機(jī)構(gòu)充當(dāng)信息傳遞和擔(dān)保的角色,較好解決了逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。本文構(gòu)造了保薦制度下的發(fā)行模型。該模型的建構(gòu)建基于現(xiàn)有的一些基礎(chǔ)理論,具有較強(qiáng)的邏輯結(jié)構(gòu),有助于更好地解釋和建構(gòu)我國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管制度的理論基礎(chǔ)。也