資產(chǎn)負(fù)債框架下國債風(fēng)險(xiǎn)研究

1、資產(chǎn)負(fù)債框架下國債風(fēng)險(xiǎn)研究FRIE風(fēng)NDS險(xiǎn)OF徽纛曩AC∞UN瓦WG■i鼙精s首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)揚(yáng)永恒田新民【摘要】現(xiàn)行國債余額管理制度難以迅速、準(zhǔn)確地反映國債信用風(fēng)險(xiǎn)狀況，往往需要借助金融學(xué)中的資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)。文章運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)對(duì)2008、2009年我國資產(chǎn)負(fù)債表以及政府現(xiàn)金流進(jìn)行了分析。發(fā)現(xiàn)從長(zhǎng)期來看我國國債風(fēng)險(xiǎn)處于安全邊界以內(nèi)，而短期信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)較大，需要引起重視?！娟P(guān)鍵詡】國債風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)；負(fù)債；國家資產(chǎn)負(fù)債表一、引謇20

2、06年記賬式第二期國債以美式招標(biāo)方式發(fā)行。標(biāo)志著我國1981年以來的赤字管理的終結(jié)，國債余額管理正式啟動(dòng)，這在一定程度上加強(qiáng)了我國國債的風(fēng)險(xiǎn)控制。但是，2008年金融海嘯沖擊下希臘等南歐五國爆發(fā)的主權(quán)債務(wù)危機(jī)表明現(xiàn)行國債余額管理制度仍然存在一定的不足。這些國家都過分關(guān)注短期的經(jīng)濟(jì)效益，將宏觀經(jīng)濟(jì)效益最大化作為發(fā)行國債的原則，這是其產(chǎn)生信用危機(jī)的主要根源。政府作為承債主體，其負(fù)債能力是有限的，從長(zhǎng)期來看，其承債力決定于稅收、經(jīng)濟(jì)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)

3、增長(zhǎng)。當(dāng)發(fā)債規(guī)模超過其承債能力，圉債主權(quán)債務(wù)危機(jī)也就出現(xiàn)了。目前的國債余額管理制度雖然能夠根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢(shì)對(duì)國債規(guī)模予以約束和控制，但從拉美債務(wù)危機(jī)、亞洲金融危機(jī)以及歐洲五國的主權(quán)信用危機(jī)的事實(shí)中可以看出，按照長(zhǎng)期安全所確立的國債余額管理，并不能確保短期內(nèi)不會(huì)爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。自然災(zāi)害、國際金融危機(jī)、人們預(yù)期的改變以及國際游資的炒作都有可能使得國債危機(jī)在某一時(shí)點(diǎn)爆發(fā)。因此。在國債管理中應(yīng)當(dāng)采用能夠在不確定條件下。實(shí)時(shí)反映政府承債力的管

4、理工具——資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)。二、我國國家資產(chǎn)負(fù)債表分析資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)，依據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表各科目之間的“對(duì)稱原則”，要求資產(chǎn)與負(fù)債科目之間期限和利率的對(duì)稱，依此來不斷調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)。以實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)上風(fēng)險(xiǎn)最小化和收益最大化，從而緩解流動(dòng)性、盈利性和安全性之間的矛盾。達(dá)到三者之間的協(xié)調(diào)平衡。對(duì)于政府而言，也有自己的資產(chǎn)與負(fù)債自己的現(xiàn)金流收入與現(xiàn)金流支出。國家資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)作為一種更直觀、反映信息更全面的先進(jìn)技術(shù)。較傳統(tǒng)財(cái)政赤字管理更能夠準(zhǔn)

5、確反映出政府真實(shí)的財(cái)政狀況?？上У氖牵两裎覈匀粵]有官方發(fā)布的資產(chǎn)負(fù)債表，需要研究者自行估算國家資產(chǎn)負(fù)債表。政府與一般金融機(jī)構(gòu)有所不同。第一，政府可能會(huì)采用國債融資，投資低收益的帶有公共物品性質(zhì)的公益性項(xiàng)目，這些資產(chǎn)不容易在市場(chǎng)上進(jìn)行出售，即使可以在市場(chǎng)上出售，也缺少可使用的市場(chǎng)價(jià)格。因此。對(duì)于這些資產(chǎn)和負(fù)債，存在嚴(yán)重的定價(jià)問題。第二，政府擁有土地、外匯儲(chǔ)備等資源類資產(chǎn)。即便其自身的規(guī)模沒有變化。外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化也可能引起這些資產(chǎn)價(jià)值

6、發(fā)生大幅度變化。從而對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表產(chǎn)生影響。在識(shí)別政府的償債能力時(shí)，要注意這些具有特殊性質(zhì)的凈資產(chǎn)對(duì)其的影響。第三對(duì)于國有資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值。采用傳統(tǒng)的評(píng)估方法得到的只是資產(chǎn)對(duì)賣方的價(jià)值，而買方的價(jià)值則取決于資產(chǎn)能給其創(chuàng)造的預(yù)期凈收益的多少(楊丹。1999)。在現(xiàn)實(shí)買賣交易中，買方對(duì)國有資產(chǎn)的出價(jià)結(jié)果，并不一定等于評(píng)估價(jià)值，這使得由資產(chǎn)負(fù)債表顯示出來的資產(chǎn)負(fù)債情況隨之波動(dòng)，政府的償債能力也隨之變化。這主要體現(xiàn)在國有企業(yè)的民營(yíng)化收益可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于

7、其賬面價(jià)值。第四。如果從長(zhǎng)期來看，國家歷年總收入額應(yīng)該等于總支出額。即凈資產(chǎn)為零。而就短期來講，國家凈資產(chǎn)作為分析財(cái)政形勢(shì)的指標(biāo)之一。對(duì)于其合理規(guī)模的確定也需要加以分析和界定(劉錫良、劉曉輝。2010)。判斷國債的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)將所有資產(chǎn)和負(fù)債放在同一時(shí)期進(jìn)行計(jì)算，通常我們可以采取折現(xiàn)的方式對(duì)不同時(shí)期的現(xiàn)金流收入進(jìn)行匯總。結(jié)合國家資產(chǎn)負(fù)債表的特點(diǎn)，本文以2008年與2009年我國政府的資產(chǎn)負(fù)債情況為例，建立起國家資產(chǎn)負(fù)債表。由于資產(chǎn)是經(jīng)濟(jì)主體

8、所擁有的有助于未來現(xiàn)金流收入增加或未來現(xiàn)金流支出減少的資源，根據(jù)這一定義，我國政府擁有的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)包括經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、行政性資產(chǎn)和資源性資產(chǎn)三大類。考慮到我國的社會(huì)主義體制。國家擁有大量國有企業(yè)的所有權(quán)。這些企業(yè)把握著國民經(jīng)濟(jì)的命脈，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)成分起著帶動(dòng)和引導(dǎo)的作用。這些企業(yè)可以通過上繳利潤(rùn)的方式在未來增加政府的財(cái)政收入，因而其也應(yīng)當(dāng)屬于政府資產(chǎn)的范疇。2008年我國資產(chǎn)負(fù)債表如表1所示。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，到2007年底。我國國有及國有控股企

9、業(yè)總資產(chǎn)為3417萬億元(不含金融機(jī)構(gòu))，總資產(chǎn)扣除負(fù)債和少數(shù)股東權(quán)益后，國有股東的權(quán)益為112萬億元，按照15倍的市凈率來計(jì)算，國有資產(chǎn)的價(jià)值大概為168萬億元。而2008年末已上市金融企業(yè)中國有股東所屬的資產(chǎn)價(jià)值約為445萬億元。因此我國經(jīng)營(yíng)性國有資產(chǎn)中。政府所有的資產(chǎn)價(jià)值大約為213萬億元。行政性資產(chǎn)一般則難以轉(zhuǎn)讓，難以成為政府財(cái)政收入的來源。2006年年底事業(yè)單位仍然有206萬億元負(fù)債，實(shí)際上構(gòu)成了政府的隱性負(fù)債。資源性資產(chǎn)是政

10、府最大的一項(xiàng)資產(chǎn)，過去的10多年中土地批租和拍賣已經(jīng)成為政府預(yù)算外收入的主要來源。從資產(chǎn)負(fù)債表來看，我國2008年政府總體負(fù)債規(guī)模為4503萬億元，擁有資產(chǎn)大約為10124萬億元，這樣，從長(zhǎng)期來看，我國的負(fù)債率略低，我國的國債發(fā)行仍然具有較大空間。這也正是我本文系北京市人才強(qiáng)教計(jì)劃“北京國民收入分配與可持續(xù)發(fā)展研究”學(xué)術(shù)研究創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目階段性成果。囤萬方數(shù)據(jù)REft究Ff2ctc瞿墨資產(chǎn)負(fù)債框架下國債風(fēng)險(xiǎn)研究首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)楊永恒由新民

11、摘要現(xiàn)行國傳余額管理制度難以迅速、準(zhǔn)確地反映國債信用風(fēng)險(xiǎn)狀況，往往需委借動(dòng)金融學(xué)中的資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)，文章運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)對(duì)2∞8、2儀19年我爵資產(chǎn)集債表以及政府或會(huì)主且進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)從長(zhǎng)期來看我萄園倭風(fēng)險(xiǎn)處于安全邊界以內(nèi)，m短期信用成淦已經(jīng)較大，需要引起重視。I美罐灣離鏡風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn):負(fù)債:國家資產(chǎn)負(fù)債表、引富負(fù)債管理技術(shù)作為一種更直觀、反映信的現(xiàn)金流收入進(jìn)行匯總。結(jié)合雷家資2α到5年記賬式第二期國債以美式息更全面的先進(jìn)技術(shù)，較傳

12、統(tǒng)財(cái)政赤字產(chǎn)負(fù)債表的特點(diǎn)，本文以2∞8茸與招標(biāo)方式發(fā)行，標(biāo)志著我國1981茸以管理更能夠準(zhǔn)確反映出政府真實(shí)的財(cái)政部09年我國政府的資產(chǎn)負(fù)債情況為來的赤字管理的終結(jié)，昌債余額管理正狀況。可惜的是，至今我國仍然沒有官方例，建立起呂家資產(chǎn)負(fù)債表。由于資產(chǎn)式啟動(dòng)，這在一定程度上加強(qiáng)了我國醫(yī)發(fā)布的資產(chǎn)負(fù)債表，需要研究者自行估是經(jīng)濟(jì)主體所擁有的有助于未來現(xiàn)金債的風(fēng)險(xiǎn)控制。但是，2，∞8軍金虱海嘯算國家資產(chǎn)負(fù)債表。流收入增加或未來現(xiàn)金流支出或少的沖擊

13、下希臘等離欲五層爆發(fā)的主權(quán)債務(wù)政府與一般金黠機(jī)構(gòu)有所不竅。第資源，根據(jù)這一定義，我雷政府擁有的危機(jī)表明現(xiàn)行國債余額管理制度仍然存一，政府可能會(huì)采用匿債融資，投資低收資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)包括經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、行政性資產(chǎn)在一定的不是。這些國家都過分關(guān)注短益的帶有公共物品性質(zhì)的公益性事呂，和資源性資產(chǎn)三大類?？紤]到我國的期民經(jīng)濟(jì)效益，將宏觀經(jīng)濟(jì)效益最大化這些資產(chǎn)不容易在市場(chǎng)上進(jìn)行出售，社會(huì)主義體制，自家擁有大量國有企業(yè)作為發(fā)行雷債的原因，這是其產(chǎn)生信用即使可以

14、在市場(chǎng)上出售，也缺少可使的所有權(quán)，這些企業(yè)把握著國民經(jīng)濟(jì)的危機(jī)的主要根源。政府作為承債主體，其用的市場(chǎng)價(jià)格。因此，對(duì)于這些資產(chǎn)和命脈，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)成分起著帶動(dòng)和引導(dǎo)負(fù)債能力是有限的，從長(zhǎng)期來看，其承債負(fù)債，存在嚴(yán)重的定價(jià)問題。第二，政的作用，這些企業(yè)可以通過上繳利潤(rùn)的力決定于稅收、經(jīng)濟(jì)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)府擁有土地、外匯儲(chǔ)備等資源類資產(chǎn)，方式在未來增擁政府的財(cái)政收入，因而發(fā)債規(guī)模超過其承債能力，畫債主權(quán)債即便其自身的規(guī)模沒有變化，外部經(jīng)其也

15、應(yīng)當(dāng)屬于政府資產(chǎn)的范疇。務(wù)危機(jī)也就出現(xiàn)了。目前的國債余額管濟(jì)環(huán)境變化也可能引起這些資產(chǎn)價(jià)值2∞8年我留資產(chǎn)負(fù)債表如表1所理制度雖然能夠根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨發(fā)生大幅度變化，從而對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表示。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，到2∞7年底，我勢(shì)對(duì)自債規(guī)模予以約束和控制，但從拉產(chǎn)生影響。在識(shí)到政府的償債能力時(shí)，國國有及國有控股企業(yè)總資產(chǎn)為34.7美債務(wù)危機(jī)、亞洲金融危機(jī)以及歐洲五要注意這些具有特殊性質(zhì)的凈資產(chǎn)對(duì)萬億元不含金融機(jī)構(gòu))，總資產(chǎn)扣除國的主權(quán)信用危機(jī)

16、的事實(shí)中可以看出，其的影響。第三，對(duì)于國有資產(chǎn)的評(píng)估負(fù)債和少數(shù)股東權(quán)益后，國有股東的權(quán)按照長(zhǎng)期安全所確立的屋債余慧管理，價(jià)值，采用傳統(tǒng)的評(píng)估方法得到的只益為11.2萬在元，按照1.5倍的市凈并不能確保短期內(nèi)不會(huì)爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。是資產(chǎn)對(duì)賣方的價(jià)值，而買方的價(jià)值率來計(jì)算，雷有資產(chǎn)的價(jià)值大概為自然災(zāi)害、國際金融危機(jī)、人們預(yù)期的改則取決于資產(chǎn)能給其創(chuàng)造的預(yù)期凈收16.8萬億元。幣2∞8年末己上市金融變以及醫(yī)際游資的炒作都有可能使得國益的多少楊丹，

17、1部9)。在現(xiàn)實(shí)買賣交企業(yè)中國有股東所屬的資產(chǎn)價(jià)值約為債危機(jī)在某一時(shí)點(diǎn)爆發(fā)。因此，在國債管易中，買方對(duì)富有資產(chǎn)的出價(jià)結(jié)果，并4.45萬億元。因此我國經(jīng)營(yíng)性匱有資理中應(yīng)當(dāng)采用能夠在不確定條件下，實(shí)不一定等于評(píng)估價(jià)值，這使得自資產(chǎn)產(chǎn)中，政府所有的資產(chǎn)價(jià)值大約為時(shí)反映政府承債力的管理工具一一資產(chǎn)負(fù)債表顯示出來的資產(chǎn)負(fù)債情況踵之21.3萬億元。負(fù)債管理技術(shù)。波動(dòng)，政府的償債能力也隨之變化。這行政姓資產(chǎn)一般到難以轉(zhuǎn)讓，難以主要體現(xiàn)在國有企業(yè)的民營(yíng)

18、化收益可成為政府財(cái)政收入的來源。2∞6年年底二、我國呂京資嚴(yán)負(fù)債褒分析能遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其賬面價(jià)值。第四，如果從事業(yè)單位仍然有2.06萬億元負(fù)債，實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債彗理技術(shù)，依據(jù)資產(chǎn)負(fù)債長(zhǎng)期來看，國家歷年總收入額應(yīng)該等上構(gòu)成了政府的穩(wěn)性負(fù)債。表各科呂之間的“對(duì)稱原則要求資產(chǎn)于總支出額，即凈資產(chǎn)為零。而就短期資源性資產(chǎn)是政府最大的一項(xiàng)資與負(fù)債科呂之間期限和利率的對(duì)稱，依來講，國家凈資產(chǎn)作為分析財(cái)政形勢(shì)產(chǎn)，過去的10多年中土地批程和拍賣此來不斷調(diào)整資產(chǎn)結(jié)

19、構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)，以的指標(biāo)之對(duì)于其合理規(guī)模的確定已經(jīng)成為政府預(yù)算外收入的主要來源。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)上風(fēng)險(xiǎn)最小化和收益最大化，也需要加以分析和界定(XJ!銀良、劉曉從資產(chǎn)負(fù)債表來看，我國2∞8年從而緩解流動(dòng)性、盈利性和安全性之間輝，2010)0政府總體負(fù)債規(guī)模為45.03萬億元，提的矛盾，達(dá)羈三者之間的協(xié)調(diào)平衡。對(duì)子判斷國債的只撞應(yīng)當(dāng)將所有資產(chǎn)有資產(chǎn)大約為101.24萬億元，這樣，從政府而言，也有自己的資產(chǎn)與負(fù)債，自己和負(fù)債放在罔一時(shí)期進(jìn)行計(jì)算，通常

20、長(zhǎng)期來看，我國的負(fù)債率略低，我國的罷的現(xiàn)金流收入與現(xiàn)金流支出。國家資產(chǎn)我們可以采取折現(xiàn)的方式對(duì)不再時(shí)期債發(fā)行仍然具有較大空前，這也正是我本文系北京市人才強(qiáng)教計(jì)劃“北京00民收入分配與可持續(xù)發(fā)展研究“學(xué)術(shù)研究創(chuàng)新國隊(duì)項(xiàng)目階段性成果。因豳墨慫表12008年我國政府資產(chǎn)負(fù)債表單位：萬億元資產(chǎn)10124負(fù)債4503經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性負(fù)債國有企業(yè)及國有控股企業(yè)總資產(chǎn)國有及國有控股企業(yè)負(fù)債1非金融企業(yè)(2007年末)34。7非金融企業(yè)2022市值估算

21、的金融企業(yè)國有控股資產(chǎn)445行政性資產(chǎn)行政性負(fù)債事業(yè)單位國有資產(chǎn)總量(2006年末)596事業(yè)單位負(fù)債總量(2006年末)206資源性資產(chǎn)國債余額533土地50財(cái)政收入613財(cái)政支出624所有者權(quán)益1非金融企業(yè)資產(chǎn)國有股東權(quán)益1122金融(按市值估算屬于國有部分)數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究部數(shù)據(jù)。個(gè)別括號(hào)注明數(shù)據(jù)系2006、2007年數(shù)據(jù)。國應(yīng)債能力較強(qiáng)的原因。但是從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看。資源性資產(chǎn)大約占到總資產(chǎn)的50％，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)占到總資產(chǎn)的

22、39％，行政性資產(chǎn)與財(cái)政收入占總資產(chǎn)的比重均為6％左右。如果出現(xiàn)國債違約風(fēng)險(xiǎn)，只有財(cái)政收入能夠迅速地用于償債，而出售經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)換取現(xiàn)金流則需經(jīng)過較長(zhǎng)的時(shí)間和較復(fù)雜的程序，資源性資產(chǎn)在數(shù)量上的稀缺性和不可再生性，原來依靠拍賣土地和批租土地維持財(cái)政赤字規(guī)模的做法必然是不可持續(xù)的。而行政性資產(chǎn)雖然具有價(jià)值，但在應(yīng)對(duì)國債信用危機(jī)和應(yīng)付突發(fā)經(jīng)濟(jì)沖擊時(shí)卻是不能及時(shí)變現(xiàn)的，因此在分析國債信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)也不應(yīng)將其考慮在內(nèi)。而從政府的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)來看，由于存在

23、著委托代理關(guān)系，雖然政府具有所有權(quán)，也并不能自由使用這部分資源。況且，盡管這些企業(yè)會(huì)上繳紅利，但一直以來國企上繳的紅利數(shù)目都是比較低的，而且企業(yè)也有自己的發(fā)展規(guī)劃和管理審批程序，很難在出現(xiàn)國債信用危機(jī)時(shí)有效向政府提供資金助其渡過難關(guān)。所以，在資產(chǎn)負(fù)債表中該項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)于國債風(fēng)險(xiǎn)的控制力也非常有限。當(dāng)出現(xiàn)國際金融危機(jī)等外部條件變化時(shí)。經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)會(huì)有所惡化；資源性資產(chǎn)也會(huì)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)不景氣而出現(xiàn)縮水；政府為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。一方面會(huì)增加財(cái)政支出

24、發(fā)揮投資乘數(shù)與消費(fèi)乘數(shù)作用，另一方面會(huì)通過減稅達(dá)到刺激消費(fèi)的目的。這樣，短期內(nèi)政府的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)迅速惡化。如果人們的預(yù)期也發(fā)生變化，在國際游資的炒作下這種資產(chǎn)負(fù)債的錯(cuò)配會(huì)被很快放大很多倍，國債危機(jī)就很可能在某一時(shí)點(diǎn)爆發(fā)。因此，在此資產(chǎn)負(fù)債表框架下研究短期國債風(fēng)險(xiǎn)以及短期償債能力還需要進(jìn)一步分析資產(chǎn)負(fù)債的現(xiàn)金流情況。2009年我國資產(chǎn)負(fù)債情況：1政府負(fù)債結(jié)構(gòu)：(1)官方確認(rèn)的政府負(fù)債：截至2009年末。人民幣62萬億元，相當(dāng)于GDP的18

25、5％。(2)地方政府負(fù)債：截至2009年末，人民幣61萬億元，相當(dāng)于GDP的18％。(3)財(cái)政預(yù)算赤字：截至2009年末，人民幣9500億元，相當(dāng)于GDP的28％。(4)或有負(fù)債：截至2009年末，人民幣52萬億元，相當(dāng)于GDP的159％。2政府資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析：(1)財(cái)政存款：截至2009年末。人民幣22萬億元，相當(dāng)于GDP的67％。(2)其他政府機(jī)構(gòu)存款：截至2009年末，人民幣3萬億元，相當(dāng)于GDP的8。8％。(3)政府所有的非農(nóng)村用

26、地：20042009年六年聞土地出賣累計(jì)收入達(dá)到了57萬億元人民幣。相當(dāng)于2009年GDP的17％。(4)國有企業(yè)：2008年達(dá)到了17萬億元，相當(dāng)于GDP的51％(摩根斯坦利，2010)。如果不考慮流動(dòng)性不強(qiáng)與變現(xiàn)能力較差的行政性資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，政府的各項(xiàng)負(fù)債之和為185萬億元。即便不考慮或有負(fù)債，總負(fù)債額也高達(dá)133萬億元；而財(cái)政存款、其他政府機(jī)關(guān)存款以及資源性資產(chǎn)現(xiàn)金流之和尚不足11萬億元，這種情況表明短期內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債之間可能出

27、現(xiàn)不匹配。我國國債的短期風(fēng)險(xiǎn)比較大。三、主耍結(jié)論1國債發(fā)行、赤字持續(xù)等問題的解決仍然需要依托稅收增長(zhǎng)。而稅收增長(zhǎng)是以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為前提的。因此，國債的發(fā)行與國債的風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)辯證統(tǒng)一體。即提高國債風(fēng)險(xiǎn)控制能力要依托經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和稅收的增長(zhǎng)。而經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)在一定條件下又需要發(fā)行國債，但發(fā)行國債又會(huì)導(dǎo)致國債信用風(fēng)險(xiǎn)上升。2從2008年和2009年我國國家資產(chǎn)負(fù)債情況看，盡管我國政府資產(chǎn)規(guī)模很大，但相對(duì)于流動(dòng)性負(fù)債而言，流動(dòng)性現(xiàn)金流并不多，而且財(cái)政預(yù)算

28、外收入是依靠不可持續(xù)的土地批租和拍賣支撐的。長(zhǎng)期來看，我國國債風(fēng)險(xiǎn)仍然處于安全邊界內(nèi)，但是，短期信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)較大，不容小視。3從20世紀(jì)80年代拉美債務(wù)危機(jī)到90年代的東南亞金融危機(jī)。再到2008年國際金融危機(jī)，充分說明，合理的國債管理目標(biāo)和制度框架將有助于政府積極面對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險(xiǎn)沖擊。有助于幫助政府權(quán)衡以低成本滿足財(cái)政需要還是向風(fēng)險(xiǎn)承受度以及建立有深度、流動(dòng)性的國債市場(chǎng)傾斜。總之，從我國的國家資產(chǎn)負(fù)債表中可以看出?？傮w上我國政府的資

29、產(chǎn)規(guī)模要高于負(fù)債規(guī)模，這表明未來國債的發(fā)行仍然具有一定的空間，但從資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來看。資產(chǎn)與負(fù)債之間存在著不匹配，在遭遇外部沖擊時(shí)可能會(huì)造成短期的信用危機(jī)。因此，需要進(jìn)行金融和債務(wù)創(chuàng)新以適度調(diào)整和改善我國資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)?！瘛緟⒖嘉墨I(xiàn)】[1]楊丹國有企業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓定價(jià)行為分析——兼評(píng)國有資產(chǎn)流失觀[I]經(jīng)濟(jì)研[2]劉錫良，劉曉輝部門(國家)資產(chǎn)負(fù)債表與貨幣危機(jī)：文獻(xiàn)綜述[J]經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2010(9)[3]李迅雷，王虎從資產(chǎn)負(fù)債表看我國財(cái)政政策空

30、間[R]國泰君安專題報(bào)告，2009[4]摩根斯坦利中國經(jīng)濟(jì)視角——中國政府的資產(chǎn)負(fù)債狀況分析JR]摩根斯坦利研究報(bào)告。2010萬方數(shù)據(jù)想m52黨FifEG表1部08年我國政府資產(chǎn)負(fù)債表單位1萬億元資產(chǎn)101.24負(fù)債45.03經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性負(fù)債固有企業(yè)及國有控股企業(yè)總資產(chǎn)固有及理有控股企業(yè)負(fù)債q主金融企業(yè)(2007年末34.7李金融企業(yè)20.22.市值估算的金融企業(yè)固有控股資產(chǎn)4.45行政性資產(chǎn)行政性負(fù)債事業(yè)單位固有資產(chǎn)總量(2∞6年

31、末5.96事業(yè)單位負(fù)債總量2006年末2.06資源性資產(chǎn)國債余額5.33土地50財(cái)政收入6.13財(cái)政支出6.24所有者權(quán)益1非金融企業(yè)資產(chǎn)國有股東權(quán)益11.22金融按市值估算屬于國有部分?jǐn)?shù)據(jù)未源:國泰君安證券研究部數(shù)據(jù)，個(gè)jlJ括號(hào)注明數(shù)據(jù)系200岳、2007年數(shù)據(jù)。國應(yīng)債能力較強(qiáng)的原因?；趪H游資的炒作下，這種資產(chǎn)組債但是從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，資源性資產(chǎn)的錯(cuò)配會(huì)被很快放大很多倍，國債危機(jī)大約占到總資產(chǎn)的50%，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)占就很可能在某時(shí)

32、點(diǎn)爆發(fā)。到總資產(chǎn)的39%，行政性資產(chǎn)與財(cái)政收因此，在此資產(chǎn)兔債表框架下研究入占總資產(chǎn)的比重均為6%左右。如果撞黯國債只險(xiǎn)剖及軍期償債能力還需要出現(xiàn)國債違約鳳險(xiǎn)，只有財(cái)政收入能夠進(jìn)一步分析資產(chǎn)負(fù)債的現(xiàn)金流情況。逗速地用于償債，而出售經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)換2∞9年我匿資產(chǎn)負(fù)債情況:1.政府負(fù)債取現(xiàn)金流則需經(jīng)過較長(zhǎng)的時(shí)離和較復(fù)雜結(jié)構(gòu):(0官方確認(rèn)的政府負(fù)債:截至的程序，資源性資產(chǎn)在數(shù)量上的稀缺性2∞9年末，人民幣6.2萬億元，相當(dāng)子和不可再生性，原來依

33、靠拍賣土地和批租土地維持財(cái)政赤字短模的做法必然是不可持續(xù)的。而行政性資產(chǎn)雖然具有價(jià)值，但在應(yīng)對(duì)國債信用危機(jī)和應(yīng)付突發(fā)經(jīng)濟(jì)沖擊時(shí)卻是不能及時(shí)變瓏的，因此在分析國債信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)也不應(yīng)將其考慮在內(nèi)。而從政府的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)來看，由于存在著委托代理關(guān)系，雖然政府具有所有權(quán)，也并不能自由使用這部分資源。況直，盡管這些企業(yè)會(huì)上繳紅利，但一直以來自企上繳的紅利數(shù)呂都是比較低的，而旦企業(yè)也有自己的發(fā)展規(guī)劃和管理審批程序，很難在出現(xiàn)國債信用危機(jī)時(shí)有效向政府提供

34、資金助其渡過難關(guān)。所以，在資產(chǎn)負(fù)債表中該項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)于國債只險(xiǎn)的控制力也非常有限。當(dāng)出現(xiàn)居際金融危機(jī)等外部條件變化時(shí)，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)會(huì)有所惡化:資源性資產(chǎn)也會(huì)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)不景氣而出現(xiàn)縮水政府為剌激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面會(huì)增加黯政支出發(fā)揮投資乘數(shù)與消費(fèi)乘數(shù)作用，另一方面會(huì)通過減稅達(dá)到剌激消費(fèi)曲目的。這樣，短期內(nèi)政府的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)迅速惡化，如果人們的預(yù)窺也發(fā)生變GDP的18.5%。但地方政府負(fù)債:截至2009年末，人震幣6.1萬億元，相當(dāng)于GDP的18%

35、0(3)財(cái)政預(yù)算赤字:截至2∞9年末，人民幣95∞紀(jì)元，相當(dāng)于GDP的2.8%0(4)或有直債z截至2∞9軍末，人民幣5.2萬億元，相當(dāng)于GDP的15.9%02政府資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析:t1)財(cái)政存款:截至2009茸末，人民幣2.2萬億元，相當(dāng)于GDP的6.7%0(2)其他政府機(jī)構(gòu)存款z截至2∞9茸末，人民幣3萬億元，相當(dāng)于GDP的8.8%0(3)政府所有的非農(nóng)村用地J∞42009年六年部土地出賣累計(jì)收入達(dá)到了5.7萬億元人民幣，相當(dāng)于2∞9年

36、GDP的17%0(的國有企業(yè):2∞8年達(dá)到了17萬億元，梧當(dāng)于GDP的51%(摩根斯坦利譬2010)。如果不考慮流動(dòng)性不強(qiáng)與變現(xiàn)能力較差的行政性資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，政府韻各寫~fll債之和為18.5萬億元，即便不考慮或有負(fù)債，總負(fù)債額也高達(dá)13.3萬億元1而財(cái)政存款、其他政府機(jī)關(guān)存款以及資源性資產(chǎn)現(xiàn)金流之和尚不足11萬在元，這種情況表明短期內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債回E主iGiIF“~辛苦蛐噩噩EI~噩喔~E理E之間可能出現(xiàn)不匹配，我國國債的短期風(fēng)險(xiǎn)比

37、較大。三、主要結(jié)論1.國債發(fā)行、赤字持續(xù)等問題的解決仍然需要依托稅收增長(zhǎng)，而稅收增長(zhǎng)是以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為前提的。困此，國債的發(fā)行與國債的風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)辯證統(tǒng)一體。110提高國債風(fēng)險(xiǎn)控制能力要依托經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和稅收的增長(zhǎng)，而經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)在一定條件下又需要發(fā)行國債，但發(fā)行國債叉會(huì)導(dǎo)致國債信用風(fēng)險(xiǎn)上升。2.從2∞8年和2∞9茸我國匱家資產(chǎn)負(fù)債情況看，盡管我國政府資產(chǎn)規(guī)模很大，但梧對(duì)于流動(dòng)性負(fù)債而言，流動(dòng)性現(xiàn)金潦并不多，而呈財(cái)政預(yù)算外收入是依靠不可持續(xù)的土地

38、批程和拍賣支撐的。長(zhǎng)期來看，我國國債風(fēng)險(xiǎn)仍然處于安全邊界肉，但是，短期信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)較大，不容小視。3.從20世紀(jì)80年代拉美債務(wù)危機(jī)到90年代的東南亞金盈危機(jī)，再到汪汩8年雷際金融危機(jī)警充分說明，合理的國債管理目標(biāo)和制度框架將有助于政府積極面對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融只險(xiǎn)沖擊，有助于幫助政府權(quán)衡以低成本滿足財(cái)政需要還是向風(fēng)險(xiǎn)承受度以及建立有深度、滾動(dòng)性的國債市場(chǎng)傾斜。總之，從我國的國家資產(chǎn)負(fù)債表中可以看出，總體上我雷政府的資產(chǎn)規(guī)模要高于負(fù)債規(guī)模，這表

39、明未來國債的發(fā)行仍然具有定的空詞，但從資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，資產(chǎn)與負(fù)債之間存在著不匹配，在遭遇外部沖擊時(shí)可能會(huì)造成短期的信用危機(jī)。因此，需要進(jìn)行金融和債務(wù)創(chuàng)新以適度調(diào)整和改善我國資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。.【參考文獻(xiàn)I[1]楊丹.固有企業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓定份行為分析一兼玉手固有資產(chǎn)流失觀[j].經(jīng)濟(jì)研[2]jll錫良，劉哥是輩革部門(國家)資產(chǎn)負(fù)債表與貨幣危機(jī)z文獻(xiàn)綜述u工經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2010(的.[3]李迅雷，王虎.，人資產(chǎn)負(fù)債表看或國財(cái)政政策空間[R]國泰君