7月流動性展望資金市場利率何時向政策利率回歸

1、回顧 6 月， 資金市場利率依然明顯低于政策利率， 整體延續(xù) 4 月以來的低位震蕩態(tài)勢，直到月末在跨季因素下有所抬升；但是 10 年期國債收益率在疫情逐步得到控制、復(fù)工復(fù)產(chǎn)穩(wěn)步推進(jìn)、 穩(wěn)增長舉措成效顯現(xiàn)等多重因素作用下， 曲線窄幅震蕩上行。 那么進(jìn)入 7 月，資金市場利率會否繼續(xù)偏離政策利率，保持低位震蕩？隨著各項穩(wěn)增長政策落地以及疫情影響逐步消退，債市又將面臨怎樣的調(diào)整？本文將進(jìn)行分析。圖 1：近期銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率（%

2、） 圖 2：近期 10 年期國債到期收益率（%）R007 DR007， ，▍ 流動性缺口觀測政府債券：供給壓力階段性緩解參考部分省市公布的地方債發(fā)行計劃以及歷史國債發(fā)行規(guī)律，預(yù)計 7 月政府債整體凈融資約 4000 億元，相較于 6 月，整體融資壓力會明顯減輕。國債方面，7 月國債發(fā)行只數(shù)增加，預(yù)計單只規(guī)模可能小幅增大，當(dāng)月凈融資額可能在 900 億元左右。6 月 30 日，三季度國債的發(fā)行計劃公布， 7 月將發(fā)行 1、

3、2、3、5、7、10、30、50 年期國債，較上半年每月發(fā)行只數(shù)增加了 1 只超長期國債；貼現(xiàn)式國債發(fā)行 9只，也明顯高出上半年月均水平。從今年 4 月來看，當(dāng)國債到期規(guī)模較大時，單只發(fā)行規(guī)模也會有所增加，因此我們假設(shè)單只關(guān)鍵期限國債發(fā)行量在 700 億元左右，超長期限國債發(fā)行量為 300 億元，貼現(xiàn)國債平均每只 300 億元發(fā)行量，我們預(yù)計 7 月國債總發(fā)行額在7500 億元左右?？紤]到 6595 億元的國債總償還量，預(yù)計凈

4、融資額大約為 900 億元。圖 3：各月份國債凈融資情況（億元）進(jìn)一步修復(fù)， 因此我們認(rèn)為財政收入下滑幅度將有所收斂。 同時， 財政支出向保市場主體、保就業(yè)和保民生領(lǐng)域傾斜，力度預(yù)計繼續(xù)維持?？傮w來看，我們需要在往年平均水平的基礎(chǔ)上調(diào)低財政收支差額預(yù)測，預(yù)計 7 月廣義財政收支差額約 600 億元。圖 4：歷年 7 月公共財政收支當(dāng)月值（億元） 圖 5：歷年 7 月政府性基金收支情況（億元）財政收入 財政支出 政府性基金

5、收入 政府性基金支出24,00020,00016,00012,0008,0004,00002017年 2018年 2019年 2020年 2021年9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002017年 2018年 2019年 2020年 2021年， ，財政收支將向市場回籠部分資金，同時考慮到政府債融資情況，料 7 月政府存款仍將增加約 4500 億元，帶來流動性缺口，但壓力較往年實際有

6、所減輕。結(jié)合前文對于收入支出（預(yù)計+600 億元）以及政府債融資（預(yù)計+3900 億元）的分析，預(yù)計 6 月政府存款可能增加 4500 億元，向市場回籠一定規(guī)模的流動性。對比往年，同期政府存款基本增幅在7000 億元附近，今年 7 月缺口實際上較往年將是縮小的，代表流動性回籠力度減弱。圖 6：新增財政存款:當(dāng)月值（億元）2019年 2020年 2021年 2022年15,000.0010,000.005,000.000.00-5,0

7、00.00-10,000.00-15,000.001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月，央行操作：呵護(hù)資金面的態(tài)度依然明確央行 6 月等額續(xù)作 MLF，操作利率維持不變，維持流動性處于合理水平，但月末增大了逆回購操作量，呵護(hù)資金面的態(tài)度依然較為明確。2022 年 6 月 15 日，中國人民銀行開展 2000 億元中期借貸便利 （MLF） 操作和 100 億元公開市場逆回購操