自由現(xiàn)金流、融資約束與公司增加價值——基于所有者性質視角.pdf

1、自由現(xiàn)金流一直在企業(yè)中扮演著重要的角色，不僅對企業(yè)當前的經(jīng)營決策產(chǎn)生影響，同時對企業(yè)未來的發(fā)展也起到不可忽視的作用。自從Jensen提出自由現(xiàn)金流的假說以來，國內外學者均對其進行了廣泛的研究。一方面，在企業(yè)投資生產(chǎn)經(jīng)營活動來創(chuàng)造價值的過程中，其所持有的自由現(xiàn)金流是保證企業(yè)價值增加的重要驅動力。持有充分的自由現(xiàn)金流可以保證企業(yè)不會錯失最佳的投資機會，也減少了所面臨的融資約束風險，從而使得企業(yè)價值可以健康并且有效率的增長。但是在另一方面，自

2、由現(xiàn)金流的代理成本問題同樣會對企業(yè)價值產(chǎn)生負面的影響，諸如信息不對稱，道德風險等管理層因自身利益考慮而產(chǎn)生的代理成本會損害所有者的利益，影響公司價值。尤其在我國目前的現(xiàn)實環(huán)境之下，資本市場仍處在一個成長的階段，在職消費與過度投資等代理成本問題層出不窮。因此有必要對自由現(xiàn)金流的如何影響企業(yè)價值增長來展開研究，在借鑒國內外研究成果的基礎上，同時引入融資約束與股權性質，以驗證在不同的條件下自由現(xiàn)金流與公司增加價值之間的相關性，為以后企業(yè)優(yōu)化自

3、身自由現(xiàn)金流持有量提出建議和參考，為實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化提供一個新思路。
　　本文首先對國內外自由現(xiàn)金流與公司價值相關文獻進行梳理，闡明自由現(xiàn)金流與公司價值之間的關系，并提出以增加價值作為公司價值的衡量標準。然后以信息不對稱理論、融資約束理論、委托代理理論等經(jīng)典理論為基礎，提出相應的研究假設。緊接著便以CSMAR數(shù)據(jù)庫中2009-2012年整個A股上市公司的財務數(shù)據(jù)為樣本，借助STATA計量軟件建立面板模型，并從外部融資約束和內部

4、所有者性質的視角出發(fā)，研究探討了在不同的融資約束和所有者性質的條件之下，持有自由現(xiàn)金流所帶來的價值增加效應的差異。最后，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流持有量與增加價值之間呈倒U型的關系，當企業(yè)的增加價值隨自由現(xiàn)金流持有量增加而增加到一定程度時，較高的自由現(xiàn)金流持有量所引發(fā)的代理成本問題會明顯抑制其價值增加的效率。而即使在曲線關系的左半部分，較高的融資約束在降低代理成本的同時也會抑制這種自由現(xiàn)金流的價值增加效應。同時非國有企業(yè)的增加效應比國有企業(yè)