房地產(chǎn)估價收益法中折現(xiàn)率確定問題

1、<p>　　房地產(chǎn)估價收益法中折現(xiàn)率確定問題</p><p><b>　　摘要： </b></p><p>　　在房地產(chǎn)估價中，收益法是常用的估價方法之一。折現(xiàn)率是利用收益法準確計算房地產(chǎn)價格的關鍵問題之一，因而適當?shù)拇_定方法又成為影響折現(xiàn)率準確性的重要因素。通過分析折現(xiàn)率的選取現(xiàn)狀和原則，構(gòu)建以安全利率加風險調(diào)整值法為基礎的折現(xiàn)率定量模型，并進一步確定了安

2、全利率和風險參數(shù)模型，對科學、正確、客觀地確定房地產(chǎn)估價中的折現(xiàn)率具有重要的參考價值。 </p><p><b>　　關鍵詞： </b></p><p>　　房地產(chǎn)估價；收益法；折現(xiàn)率 </p><p><b>　　中圖分類號： </b></p><p><b>　　F23 </b&

3、gt;</p><p><b>　　文獻標識碼：A </b></p><p>　　文章編號：16723198（2015）09012302 </p><p>　　收益法是房地產(chǎn)估價中非常重要的一種估價方法，其中折現(xiàn)率的選取直接影響了估價結(jié)果的科學性、準確性和合理性。目前，比較常用的計算折現(xiàn)率的方法包括市場提取法、安全利率加風險調(diào)整值法、投資收益率

4、排序插入法、復合投資收益率法等，但是折現(xiàn)率究竟該如何確定，卻是重要且較困難的問題，若折現(xiàn)率使用不當將會導致估價出現(xiàn)很大差距，因此折現(xiàn)率的確定問題是目前亟待解決的難題。 </p><p><b>　　1折現(xiàn)率的內(nèi)涵 </b></p><p><b>　　1.1收益法 </b></p><p>　　收益法（income app

5、roach，income capitalization approach），也稱收益資本化法、收益還原法，是房地產(chǎn)估價中常用的方法之一，是通過估算被評估資產(chǎn)的未來預期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評估資產(chǎn)價值；是預計估價對象未來的正常凈收益，選擇適當?shù)膱蟪曷驶蛸Y本化率、收益乘數(shù)，并將其折現(xiàn)到估價時點之后進行累加，以此估算估價對象的價值，預測估價對象的未來收益，然后利用報酬率或資本化率、收益乘數(shù)將其轉(zhuǎn)換為價值來求取估價對象的價值。 <

6、/p><p><b>　　評價計算方法為： </b></p><p>　　V=ni=1Ri（1+r）n </p><p>　　其中：V為評估值；R為未來第i年預期收益；n為剩余收益計算年限；r為折現(xiàn)率。 </p><p><b>　　1.2折現(xiàn)率 </b></p><p>　　折

7、現(xiàn)率（discount rate）是指將未來有限期預期收益折算成現(xiàn)值的比率。而本金化率和資本化率或還原利率通常是指將未來無限期預期收益折算成現(xiàn)值的比率。 </p><p>　　折現(xiàn)率亦稱期望報酬率（又稱收益還原率），包括無風險報酬率和風險報酬率，是根據(jù)資金的時間價值特性，是未來某一定量的收益與某一個小于它的收益額在價值上相等，即對未來收益的折扣換算到現(xiàn)在的價值，本質(zhì)是一種投資回報率。它是將資產(chǎn)的凈收益還原為資產(chǎn)價

8、值的一個重要因素。 </p><p>　　在正常情況下，折現(xiàn)率的大小與投資風險的大小成正比關系，風險越大，折現(xiàn)率則越高；風險越小，折現(xiàn)率則越低。在運用收益法時，一個重要的問題是如何保持收益額與折現(xiàn)率口徑一致性。 </p><p>　　2收益法估價中折現(xiàn)率選取現(xiàn)狀 </p><p>　　《中華人民共和國國家標準房地產(chǎn)估價規(guī)范》（GB/T50291-1999）（以下簡稱

9、《估價規(guī)范》）簡單介紹了折現(xiàn)率的計算方法，但是并未對適用的條件和具體的計算過程進行說明，因此在實際中確定折現(xiàn)率時存在較大的主觀性，成為估價結(jié)果的伸縮器，折現(xiàn)率的高低很大程度上放大或縮小了估價值，故其成為房地產(chǎn)估價行業(yè)的弊端所在。 </p><p><b>　　2.1市場提取法 </b></p><p>　　該方法在確定折現(xiàn)率時，需搜集市場上至少三宗以上相同或相似房地產(chǎn)

10、的價格及凈收益等的資料，并選用相應的收益法計算公式進行計算。該方法要求市場發(fā)育較充分，且估價人員必須擁有充足的可比實例，但目前我國的房地產(chǎn)市場尤其是一些三線及以下的城市市場發(fā)育并不成熟，收集到豐富可靠的收益資料存在很大的難度。 </p><p>　　2.2安全利率加風險調(diào)整值法 </p><p>　　該方法確定折現(xiàn)率從理論上看比較合理，因為購買收益性房地產(chǎn)可以視為一種投資行為，在一個完善的

11、投資市場中，要獲取較高的收益意味著要承擔較大的風險。但是在實際應用中，安全利率即銀行利率是不斷調(diào)整的，而且不同區(qū)域、不同類型、同一房地產(chǎn)的不同權(quán)益會得到不同的風險利率，折現(xiàn)率就會存在細微的差別，這就會使得房地產(chǎn)估價結(jié)果差別很大，因此，該方法主觀性較強，不易把握。 </p><p>　　2.3投資收益率排序插入法 </p><p>　　該方法在計算折現(xiàn)率時需要估價人員同時分析相關投資類型、收

12、益率和風險程度，并且按風險程度的大小進行排序，將估價對象與投資風險進行比較并判斷，從而確定資本化率。這就要求估價人員對資本市場必須具備一定的熟悉程度以及豐富的經(jīng)驗，充分了解當?shù)氐耐顿Y市場和房地產(chǎn)市場，因此，該方法也存在一定的局限性。 </p><p>　　2.4復合投資收益率法 </p><p>　　該方法也稱為加權(quán)平均成本法，是將購買房地產(chǎn)的抵押貸款收益率和自有資本收益率進行加權(quán)平均，得

13、到資本化率。但是復合投資收益率法中抵押貸款收益率與利率有什么區(qū)別、自有資本收益率如何選取、兩者的權(quán)重又如何確定，《估價規(guī)范》均未予以明確，從主觀意愿上對抵押貸款收益率和自有資本收益率進行高低不同的分別測算也不科學，因此，該方法對折現(xiàn)率的確定也欠妥。 </p><p>　　3折現(xiàn)率的選取原則 </p><p>　　在進行房地產(chǎn)估價中確定折現(xiàn)率時，雖然有不同的計算方法，但是在計算過程中都應遵循

14、以下選取原則： </p><p>　　3.1必須高于無風險利率 </p><p>　　在市場經(jīng)濟條件下，存在如存入銀行、購買債券、購買股票、投資實業(yè)等等大量的投資機會。無風險利率（又稱安全利率）一般指政府發(fā)行的國庫券或銀行存款利率。將資本投資于國債或銀行，不需承擔風險，但投資回報率較低。只有資產(chǎn)的期望收益率高于無風險利率時才會投資，因此，投資者或整體資產(chǎn)的買主，愿冒一定風險投資，以期能獲得

15、更多的收益。折現(xiàn)率高于無風險利率的部分叫風險報酬率。該原則實質(zhì)就是將無風險利率作為決定是否投資的標準尺度。 </p><p>　　3.2應體現(xiàn)期望投資回報率 </p><p>　　折現(xiàn)率是經(jīng)驗豐富的投資者為待評估資產(chǎn)進行投資所期望的回報率。在正常的產(chǎn)權(quán)市場和資本市場，任何一項投資的回報都不應低于該項投資的機會成本，而資產(chǎn)的期望收益率就是資產(chǎn)評估中的折現(xiàn)率。由于期望收益率與投資風險程度成正比

16、，當資金存入銀行、購買債券時，風險雖低，但利率也低；而當資金投向房地產(chǎn)或股票時，收益率雖高，但卻需要承擔很大的風險。因此，在用收益法評估資產(chǎn)價值時，期望投資回報率應當在折現(xiàn)率中得到充分體現(xiàn)。 　　3.3能夠體現(xiàn)資產(chǎn)的收益風險 </p><p>　　資產(chǎn)的收益與風險必定是相伴隨的，資產(chǎn)未來收益額的不確定性就是資產(chǎn)的收益風險，往往會給投資者帶來不可估計的后果，因此承擔的風險的不同定要采用不同的折現(xiàn)率。在市場經(jīng)濟條件

17、下要想高收益，就需要承擔高風險，這也體現(xiàn)了資本市場高風險、高回報的法則。因此，在確定時折現(xiàn)率應能夠充分體現(xiàn)資產(chǎn)的收益風險。 </p><p>　　3.4應與收益口徑相匹配 </p><p>　　采用收益法估價時，由于估價目的不同，收益額也有如采用凈利潤、凈現(xiàn)金流量等等不同的計算口徑進行計算。而折現(xiàn)率既有按不同口徑收益額計算；也有按同一口徑的收益額，不同的資金占用額或投資額計算，這樣不同的計

18、算口徑就會導致折現(xiàn)率不相匹配，并會出現(xiàn)較大差異。因此，折現(xiàn)率必須與收益口徑相對應，且計算出來的收益價格應相等。 </p><p>　　4折現(xiàn)率模型的構(gòu)建 </p><p>　　通過對折現(xiàn)率選取現(xiàn)狀的分析可以發(fā)現(xiàn)，目前確定折現(xiàn)率的方法大多存在自身缺陷，不能充分反映折現(xiàn)率的實質(zhì)，且過分依賴估價人員的經(jīng)驗。 </p><p>　　根據(jù)折現(xiàn)率與風險的關系可以發(fā)現(xiàn)，在正常情況

19、下，折現(xiàn)率的大小與投資風險的大小成正比，風險越大，折現(xiàn)率就越高；反之，折現(xiàn)率也就越低。因此，在確定折線率時，風險是一個重要因素，為更準確地計算折現(xiàn)率，應用安全利率加風險調(diào)整值法（折現(xiàn)率=安全利率+風險調(diào)整值），根據(jù)投資組合理論和資本資產(chǎn)定價模型，構(gòu)建計算折現(xiàn)率的模型。 </p><p>　　Ri=R+β[Rm-R]+φ </p><p>　　其中Ri為折現(xiàn)率；R為安全利率；Rm為市場整體平

20、均收益率；φ個別風險附加值。 </p><p><b>　　4.1安全利率 </b></p><p>　　確定折現(xiàn)率時首先應該確定安全利率。安全利率是是資金的機會成本，指無風險的資本投資利潤率。安全利率一般是一年期存款利率和國債利率。比較一年期存款利率和國債利率發(fā)現(xiàn)，存款利率經(jīng)常發(fā)生變化，這就給房地產(chǎn)市場的價格帶來一定程度的影響，而且通常情況下房地產(chǎn)市場的實際風險程度

21、大小是難以確定的，加上不同區(qū)域、不同類型、同一個房地產(chǎn)的不同權(quán)益，實際得到的風險利率是有所差別的，因而結(jié)果也就不盡相同；而國債期限長，利率高，更適合房地產(chǎn)估價的安全利率。但是由于房地產(chǎn)的收益年限一般在1-60年內(nèi)，而國債卻沒有這么長的期限，因此，需要運用統(tǒng)計軟件，對一年內(nèi)各個期限的國債利率加權(quán)平均后，進行曲線擬合，建立國債利率的回歸模型，即 </p><p><b>　　R=α+φlnn </b&

22、gt;</p><p>　　其中：R為安全利率； </p><p><b>　　α為截距； </b></p><p>　　φ為房地產(chǎn)收益年限的回歸系數(shù)； </p><p>　　n為房地產(chǎn)收益年限。 </p><p>　　各個期限的國債利率存在以下兩種情況：a.國債按年付息，可直接將各個期限的國債年

23、利率加權(quán)平均。b.國債到期一次還本付息，就不能直接將各個期限的國債年利率加權(quán)平均，因為該利息率是單利率，而估價中的所用到的利息率為復利率，因此需要對國債利率進行修正后再進行加權(quán)平均，其計算公式為： </p><p>　　Rn=n1+nr-1 </p><p>　　其中：Rn為修正后的某個期限國債利率； </p><p><b>　　n為國債期限； <

24、/b></p><p>　　r為債券票面利息率（單利）。 </p><p><b>　　4.2風險調(diào)整值 </b></p><p>　　風險調(diào)整值是估價人依照當?shù)胤康禺a(chǎn)市場行情確定，但風險值也是一個根據(jù)市場的變化態(tài)而不斷變化的，各種不同類型的房地產(chǎn)風險值也應當是不同的。 </p><p>　　風險是由系統(tǒng)風險和個別

25、風險組成，系統(tǒng)風險主要有通貨膨脹風險、市場供求風險、周期風險、變現(xiàn)風險、利率風險、政策風險、政治風險和或然損失風險等；個別風險主要有收益現(xiàn)金流風險、未來運營費用風險、資本價值風險、機會成本風險、時間風險和持有期風險等。其中房地產(chǎn)的個別風險可以減少甚至近于完全抵消，但系統(tǒng)風險仍然存在。 </p><p>　　用β[Rm-R]+φ表示風險調(diào)整值中系統(tǒng)風險和個別風險值，若房地產(chǎn)的個別風險不能減少甚至近于 </p&

26、gt;<p>　　完全抵消的情況下，應當根據(jù)個別因素計算個別風險； </p><p>　　若個別風險近似抵消，則φ=0。 </p><p>　?。?）Rm為市場平均收益率，是衡量一個行業(yè)或同類企業(yè)投資總額的平均凈收益水平的指標。 </p><p>　　因為房地產(chǎn)行業(yè)的利潤多少與其區(qū)域位置相連程度緊密，所以一定是某個區(qū)域的行業(yè)平均收益率，不能籠統(tǒng)的選取中

27、國的行業(yè)平均利益率，地區(qū)與地區(qū)的差異是不能忽略的。這里選取的是國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的變化率，而不是國民生產(chǎn)總值的變化率，因為我們需要衡量的是國內(nèi)經(jīng)濟與房地產(chǎn)的聯(lián)動性，而國民生產(chǎn)總值沒有剔除部分國人在海外的生產(chǎn)總值，不夠準確。 </p><p>　?。?）β是代表某一種投資項目相對于整個市場變化反映幅度的參考指標。 </p><p>　　根據(jù)風險的定義，一般用標準差描述分散的各種可能收益與

28、收益期望值偏離的程度，用標準差與期望值之比表示單位收益下的風險大小。因此，計算公式為： </p><p>　　β=σ1/E（Rf）σ2/E（Rm） </p><p>　　其中σ1為某一種投資項目平均收益率的標準差；E（Rf）為某一種投資項目平均收益率的期望值；σ2為市場平均收益率的標準差；E（Rm）為市場平均收益率的期望值。 </p><p><b>　　

29、5結(jié)論 </b></p><p>　　通過對收益法中折現(xiàn)率確定的現(xiàn)狀和原則的分析，發(fā)現(xiàn)風險是確定折現(xiàn)率的一個重要因素，為更準確地計算折現(xiàn)率，應用安全利率加風險調(diào)整值法結(jié)合投資組合理論，建立了計算折現(xiàn)率的模型，并對模型中的安全利率和β值的計算做了詳細的分析。通過運用模型確定折現(xiàn)率，充分運用數(shù)據(jù)體現(xiàn)折現(xiàn)率，盡可能的避免了過分依賴估價人員的經(jīng)驗的弊端，具有一定的科學性。 </p><p&

30、gt;<b>　　參考文獻 </b></p><p>　　[1]顧桂賢.房地產(chǎn)收益法評估的折現(xiàn)率選取方法研究[J].房地產(chǎn)評估，2010，（5）：1821. </p><p>　　[2]玉峰，傅莉.關于折現(xiàn)率的選擇與計算[J].中國農(nóng)業(yè)會計，2005，（9）：2022. </p><p>　　[3]建設部.GB/T 502911999房地產(chǎn)估價

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