我國上市公司融資悖論分析.pdf

1、西方著名的MM理論及由此發(fā)展而來的一系列西方現(xiàn)代融資理論在西方國家得到了理論界的推崇和實證檢驗。他們普遍認(rèn)同這樣一條融資定律，即內(nèi)部融資的成本最低，債務(wù)融資的成本次之，股權(quán)融資的成本最高，因而其融資順序是：先內(nèi)源融資，后債務(wù)融資，最后股權(quán)融資。然而，當(dāng)在西方盛行不衰的資本結(jié)構(gòu)理論及其結(jié)論應(yīng)用在我國的資本市場時，卻產(chǎn)生了完全相反的悖論。由實證分析可以看到，在我國的資本市場上，普遍存在上市公司內(nèi)部融資比例偏小，外部融資比例偏大的現(xiàn)象；在融資

2、結(jié)構(gòu)上具有股權(quán)融資偏好，其融資順序表現(xiàn)為，首選股權(quán)融資，其次是短期債務(wù)融資，再次是長期債務(wù)融資，最后是內(nèi)源融資。本文在詳細(xì)分析我國資本市場發(fā)展現(xiàn)狀和上市公司融資偏好原因的基礎(chǔ)上，主要對我國上市公司的價值取向及其根源進行研究，并對西方經(jīng)典的MM理論和米勒模型進行修正，得出當(dāng)前我國上市公司融資悖論模型，并通過分析我國上市公司在資本市場上進行股權(quán)融資的典型案例和證券市場整體情況，進一步對上市公司融資悖論模型驗證，以次得出我國上市公司融資悖論的

3、內(nèi)在原因。本文認(rèn)為，導(dǎo)致我國上市公司融資悖論的關(guān)鍵體現(xiàn)在以下三個方面：從價值取向的角度看，由于相關(guān)利益各方的博弈和股權(quán)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化，我國上市公司未選擇全體股東權(quán)益最大化作為其目標(biāo)函數(shù)并導(dǎo)致上市公司目標(biāo)取向的異化；從融資成本的角度看，由于低股利政策和股權(quán)的軟約束，我國上市公司的股權(quán)融資成本比債券融資成本更低；從間接成本和制度因素的角度看，股權(quán)融資比債券融資提供了更為寬松的財務(wù)環(huán)境和更為豐富隱蔽的造假和行賄手段。因此，我國復(fù)雜的資本市場條件

4、是造成股權(quán)融資偏好的現(xiàn)實土壤。但是，近期資本市場和融資環(huán)境的改善，使企業(yè)融資行為選擇有了新的變化。由此，本文按照我國國有企業(yè)的改革要求，結(jié)合我國資本市場發(fā)展實際，提出了適合于當(dāng)前我國上市公司的融資模式，其中對于已經(jīng)進入穩(wěn)定成長期或成熟期的企業(yè)，其融資順序為：債務(wù)融資＞內(nèi)源融資＞股權(quán)融資；而對于正處于快速成長期的企業(yè)的融資順序應(yīng)是：股權(quán)融資＞內(nèi)源融資＞債務(wù)融資。在此基礎(chǔ)上，本文提出了四項相關(guān)的政策建議：通過有效推進國有股減持，逐步改善上市