宏觀專題報(bào)告：地方政府隱性債務(wù)管控“欲速則不達(dá)”-20190407-西南證券-14頁(yè)

1、請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的重要聲明部分2019年04月07日證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告?宏觀報(bào)告宏觀報(bào)告專題報(bào)告專題報(bào)告地方政府隱性債務(wù)管控“欲速則不達(dá)”地方政府隱性債務(wù)管控“欲速則不達(dá)”摘要摘要西南證券研究發(fā)展中心西南證券研究發(fā)展中心?地方政府地方政府隱性隱性債務(wù)具有系統(tǒng)重要性債務(wù)具有系統(tǒng)重要性。如果按全口徑監(jiān)測(cè)范圍計(jì)算，我國(guó)目前地方政府隱性債務(wù)約為46萬(wàn)億元，即使其中有一半左右被最終確認(rèn)為地方政府隱形債務(wù)，規(guī)模也在20萬(wàn)億以上。地方政府隱性債

2、務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定具有系統(tǒng)重要性。地方政府隱性債務(wù)支撐的基建投資占據(jù)了近三成投資總額，地方政府債務(wù)擴(kuò)張速度直接決定投資穩(wěn)定性，進(jìn)而決定經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性。另一方面，地方政府隱性債務(wù)（監(jiān)測(cè)口徑）占社融存量的22.9%，7萬(wàn)億以上的年增量占到了近幾年社融平均年增量的4成以上。地方政府債務(wù)能否妥善處理直接關(guān)系到經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。?當(dāng)前對(duì)地方政府債務(wù)管控的總體方針是“開正門、堵偏門、控增量、化存量”當(dāng)前對(duì)地方政府債務(wù)管控的總體方針是“開正門、堵偏門、

3、控增量、化存量”。開正門即通過(guò)預(yù)算內(nèi)地方政府債開正門，然后堵住地方政府隱性債務(wù)的偏門。但由于正門開的力度不夠，導(dǎo)致在現(xiàn)實(shí)需求下地方政府隱性債務(wù)繼續(xù)擴(kuò)張。因而從去年開始，嚴(yán)控地方政府隱性債務(wù)增量，即控增量，對(duì)已經(jīng)形成的隱性債務(wù)采用各種方法化解，即化存量。?能否有效控制能否有效控制隱性隱性債務(wù)增量的關(guān)鍵在于開正門力度債務(wù)增量的關(guān)鍵在于開正門力度是否足夠大是否足夠大。基建投資短期是經(jīng)濟(jì)不可或缺的重要部分，而大部分基建投資難以通過(guò)市場(chǎng)化融資，而

4、需要依賴政府資金或政府信用支持，這就意味著基建投資高度依賴政府預(yù)算內(nèi)資金支持或隱性債務(wù)增量。目前對(duì)隱性債務(wù)的管理方向?yàn)榭刂?，這就需要預(yù)算內(nèi)政府債務(wù)增量能夠補(bǔ)上隱性債務(wù)停止增加留下的缺口。否則，由于基建投資的客觀需求，要么控制隱性債務(wù)變得不可行，要么基建投資放緩加劇經(jīng)濟(jì)下行壓力。?目前從各地目前從各地隱性隱性債務(wù)化解方案來(lái)看，主要包括籌措資金償債、債務(wù)重組、債務(wù)債務(wù)化解方案來(lái)看，主要包括籌措資金償債、債務(wù)重組、債務(wù)展期或借新還舊、破產(chǎn)清算

5、等四種方式展期或借新還舊、破產(chǎn)清算等四種方式。存量地方政府債務(wù)化解基本上是自下而上，各地因地制宜的方式。目前各地這幾種化解地方政府債務(wù)的方式都存在各自的問(wèn)題，因而難以大面積推廣。地方政府本來(lái)財(cái)力不足，項(xiàng)目缺乏經(jīng)營(yíng)收入，因而難以籌措償債資金。而債務(wù)重組同樣面臨可市場(chǎng)化融資項(xiàng)目缺乏的約束。債務(wù)展期和借新還舊實(shí)際上是用時(shí)間換空間的權(quán)宜之計(jì)，目前還處于財(cái)政部門和金融部門博弈階段。近期江蘇鎮(zhèn)江、湖南湘潭以及青海方案中雖然國(guó)開行均有參與，但最終通過(guò)

6、還需要總行和金融監(jiān)管部門通過(guò)，因而依然存在不確定性。而由于融資平臺(tái)對(duì)地方政府的重要性，破產(chǎn)清算目前還停留在理論層面。?管控化解地方政府管控化解地方政府隱性隱性債務(wù)需要穩(wěn)妥推進(jìn)，需要從中央層面形成“幾家抬”效債務(wù)需要穩(wěn)妥推進(jìn)，需要從中央層面形成“幾家抬”效應(yīng)。應(yīng)。地方政府隱性債務(wù)直接影響經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，因而管控化解需要穩(wěn)妥推進(jìn)。在新的融資模式未形成足夠規(guī)模前，最好避免對(duì)隱性債務(wù)增量一刀切。同時(shí)對(duì)存量的化解需要結(jié)合地方財(cái)力和經(jīng)濟(jì)承受能力

7、，給予足夠長(zhǎng)的時(shí)期。在化解過(guò)程中，需要各個(gè)部門相互配合，特別是財(cái)政部門和金融部門。雖然中央財(cái)政明確表示不救助，但可以通過(guò)對(duì)地方融資擔(dān)保基金或增信基金等提供資金支持，來(lái)間接幫助化解地方政府債務(wù)。而金融機(jī)構(gòu)也可以適當(dāng)讓利，配合債務(wù)展期與借新還舊，實(shí)現(xiàn)以時(shí)間換空間。?風(fēng)險(xiǎn)提示：政策管控力度超預(yù)期。分析師：楊業(yè)偉執(zhí)業(yè)證號(hào)：S1250517050001電話：01057631229郵箱：yyw@.cn聯(lián)系人：張偉電話：01057758579郵箱：z

8、hwhg@.cn相關(guān)研究相關(guān)研究1.美債利率曲線倒掛預(yù)示經(jīng)濟(jì)衰退？這次或不一定(20190401)2.季節(jié)性因素推升PMI，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)弱平穩(wěn)(20190331)3.經(jīng)濟(jì)繼續(xù)弱勢(shì)運(yùn)行，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂通脹——月度經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)(20190328)4.需求放緩企業(yè)盈利走弱，季節(jié)因素夸大走弱程度(20190327)5.關(guān)于資本回報(bào)顛覆常識(shí)的四個(gè)發(fā)現(xiàn)——全球央行追蹤第7期(20190326)6.利率曲線倒掛到經(jīng)濟(jì)衰退尚需時(shí)日(20190324)7.加息結(jié)束

9、縮表停止，美聯(lián)儲(chǔ)政策進(jìn)入寬松期(20190321)8.經(jīng)濟(jì)弱平穩(wěn)，基建待發(fā)力(20190318)9.經(jīng)濟(jì)弱平穩(wěn)，但需求端隱憂仍在(20190314)10.全球經(jīng)濟(jì)共振下行，會(huì)走入衰退嗎？——全球央行追蹤第6期(20190313)宏觀宏觀專題報(bào)告專題報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的重要聲明部分圖目錄圖1：地方政府債務(wù)融資資金投向（2013M6）.....................................................

10、...................................................................1圖2：地方政府債務(wù)估算規(guī)模...........................................................................................................................................

11、..........1圖3：城投公司盈利難以覆蓋融資成本.....................................................................................................................................3圖4：大部分城投公司盈利處于1%3%之間......................................

12、.......................................................................................3圖5：城投債月度凈融資額與同比多增量..................................................................................................................

13、...............4圖6：近期城投債收益率普遍下行.............................................................................................................................................4圖7：地方政府隱性債務(wù)處理方法................................

14、.............................................................................................................5圖8：山西交控集團(tuán)重組模式.................................................................................................

15、....................................................7圖9：國(guó)開行貸款與墊款投向（2017，億元）.........................................................................................................................8圖10：國(guó)開行貸款與墊款期限分布.......