適時引入托賓稅-宏觀審慎管理的政策新工具

1、適時引入托賓稅適時引入托賓稅—宏觀審慎管理的政策新工具宏觀審慎管理的政策新工具陳超2008年的金融危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)面臨新的再平衡。再平衡的基礎(chǔ)是“修復(fù)”資產(chǎn)負(fù)債表。以美國為代表的發(fā)達(dá)國家勢必要經(jīng)歷居民部門、金融機(jī)構(gòu)的“去杠桿化”與政府部門的“加杠桿化”與“去杠桿化”。發(fā)達(dá)國家政府部門為了化解危機(jī)、刺激經(jīng)濟(jì)不得不運用非常規(guī)的量化寬松貨幣政策與大規(guī)模的財政刺激計劃。對于美國為代表的儲備貨幣國家而言，“修復(fù)”國家資產(chǎn)負(fù)債表與國家債務(wù)的消化除了

2、削減政府部門開支之外，主要有三個渠道：一是本國私營部門承擔(dān)，包括政府部門采取“再通脹”（Reflation）的做法迫使本國居民、企業(yè)部門共同分擔(dān)以及危機(jī)之后擴(kuò)大稅基、增加稅賦來實現(xiàn)；二是代際轉(zhuǎn)移。政府部門通過發(fā)行國債，實現(xiàn)代際之間的債務(wù)轉(zhuǎn)移；三是通過大規(guī)模的貨幣發(fā)行與貨幣貶值迫使世界各國的投資者共同承擔(dān)。同時，貨幣貶值也有利于政府通過出口拉動經(jīng)濟(jì)增長以實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長模式的轉(zhuǎn)變。正如BillGross（美國PICMO公司CEO）所言，美元貶

3、值、長期利率長期低位意味著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)長期資產(chǎn)投資回報的下降。因此，對于新興市場國家而言，美元貶值帶來的是資金持續(xù)流入，資產(chǎn)泡沫風(fēng)險加劇。特別是近期美聯(lián)儲拋出二次量化寬松的貨幣刺激政策后，新興經(jīng)濟(jì)體面臨資本快速流入壓力進(jìn)一步增大。近期，泰國、菲律賓和韓國等國都在研究或已出臺應(yīng)對短期資本流入的政策措施。人民銀行周小川行長最近的《財新》峰會專門指出：“中國目前外匯體制對資本項目有管理，不正常資本項目的流入要么進(jìn)不來，要么繞道而行。在繞道的過程中

4、要有管理措施控制?！睆暮暧^審慎管理的角度看，臨時資本管制也有助于維護(hù)金融體系穩(wěn)定與貨幣政策的相對獨立性。特別是當(dāng)前中國面臨通脹與資產(chǎn)泡沫壓力的背景下，加息與資本流入成為政策的“兩難抉擇”：不加息，通脹壓力大；加息，資本流入加劇，資產(chǎn)泡沫壓力更大壓力較大。因此，“向國際金融的車輪撒沙子“（Tobin，1978）的托賓稅無疑是應(yīng)對外部流動性泛濫與內(nèi)部通脹壓力加劇的貨幣政策新工具。表1新興市場國家應(yīng)對短期資本流入的政策措施新興市場國家應(yīng)對短期

5、資本流入的政策措施時間政策措施2009年10月巴西對國外資本征收2%的金融交易稅。2009年11月巴西對本國企業(yè)發(fā)行ADR的一些交易征收1.5%的稅費。2010年10月泰國取消外國投資者投資本國債券的稅收減免.2010年10月菲律賓央行表示將采用包括提高外儲、提高外債預(yù)付及鼓勵投資等措施防范金融風(fēng)險。2010年10月韓國副財長表示正在研究相關(guān)控制資本流入的政策，其中包括對資本流入征收托賓稅。2010年10月韓國于10月19日對銀行實施外

6、匯衍生品倉位檢查。2010年11月韓國企劃財政部稱將考慮控制資本流動。2010年11月巴西貿(mào)易部長稱美聯(lián)儲QEII可能引發(fā)報復(fù)措施。托賓稅（TobinTax）得名于J.托賓。1972年，在普林斯頓大學(xué)詹尼威學(xué)術(shù)演講會上，托賓首次建議對所有與貨幣兌換有關(guān)的國內(nèi)證券和外匯即期交易征收稅率統(tǒng)一的國際稅。他認(rèn)為，托賓稅將通過交易成本的上升可降低全球資本的流動性和各國貨幣匯率的波動性。在近三十年的各國實踐中，托賓稅逐步演化為四種主要形式：外匯交易

7、稅、所得稅、預(yù)扣稅和無息準(zhǔn)備金等形式。外匯交易稅，即傳統(tǒng)意義的托賓稅，是指對所有外匯交易征收一定比例的外匯交易稅。例如，1994年，巴西對外國投資基金及外匯貸款在外匯交易環(huán)節(jié)征收資本流入稅。所得稅是指對非本國居民本幣資本所得征稅。預(yù)扣稅則是在不明確稅率或獲得資金的初始環(huán)節(jié)預(yù)扣一定比例的資金。如國際貨幣基金組織在2000年建議對國際資本流動征收預(yù)扣稅：一是對所有的私人資本流入征收跨境資本稅；二是對非資本性流入預(yù)扣稅收。無息準(zhǔn)備金則是對跨境

8、投資按照投資額的一定比率向中央銀行繳納本幣或外幣存款，該存款在規(guī)定期限內(nèi)實行零存款利率。拉美的智利、哥倫比亞和亞洲的馬來西亞、泰國等國均實施過無息準(zhǔn)備金制度。當(dāng)前，我國應(yīng)及時引入無息準(zhǔn)備金形式的托賓稅制度，及時構(gòu)建存蓄短期投機(jī)資本的“資本池”。主要原因是：其一，無息準(zhǔn)備金有利于改善資本流入期限結(jié)構(gòu)，減少短期投資資本流入，引導(dǎo)長期資本流入。以智利為例，二十世紀(jì)九十年代實行無息準(zhǔn)備金制度后，一年期以下的短期資本流入規(guī)模迅速下降。根據(jù)從國際清

9、算銀行采用剩余期限口徑統(tǒng)計結(jié)果表明，智利短期資本流入占比相對其他新興經(jīng)濟(jì)體顯著下降。其二，無息準(zhǔn)備金制度擴(kuò)大了投資資本的可供套利的利差成本，使投機(jī)資本流入意愿減弱，進(jìn)而降低本幣升值的壓力。這一點，從采取托賓稅的主要國家實證研究看可以得到印證。最后，采用無息準(zhǔn)備金制度構(gòu)建的“資本池”有效地屏障了外部流動性泛濫，使我國貨幣政策相對獨立，保持相對較大的空間來調(diào)節(jié)國內(nèi)流動性并應(yīng)對國內(nèi)的通貨膨脹，這對于目前通脹形勢比較嚴(yán)峻的中國來說是無疑是至關(guān)重

10、要的。固然，自由市場主義者一是質(zhì)疑托賓稅不符合資本賬戶的開放國際趨勢，二是對托賓稅征收方式和效果心存疑慮。但筆者認(rèn)為，資本賬戶的開放誠然會促進(jìn)資金的國際間流動，改善資源配置效率，但在后危機(jī)時代金融市場動蕩背景下風(fēng)險無疑是較大的。大量資本在一國快速的流入和流出對金融市場沖擊巨大。在二十世紀(jì)九十年代的亞洲金融危機(jī)后，人們已經(jīng)擯棄了不顧條件鼓吹“資本自由化”的自由市場主義理念。盡管我們對于托賓稅的具體實施細(xì)節(jié)上尚存一定分歧，但權(quán)衡利弊，筆者認(rèn)