政府主導(dǎo)下的公司治理研究：來自我國上市公司CEO更換的證據(jù).pdf

1、現(xiàn)代公司制中所有權(quán)與控制權(quán)分離，導(dǎo)致了委托代理問題的出現(xiàn)。如何從公司治理的角度出發(fā)，設(shè)立適當(dāng)?shù)募詈捅O(jiān)督機制，限制代理人背離委托人利益行為的發(fā)生，減少委托代理成本，一直以來是國內(nèi)外的研究熱點。而能否依據(jù)經(jīng)營業(yè)績對CEO(也即代理人)進行更換是公司治理是否有效的一個標(biāo)志。本文從我國上市公司CEO更換的實際情況出發(fā)，基于政府主導(dǎo)這一制度背景研究我國公司治理的現(xiàn)狀和有效性。 我國的證券市場脫胎于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中，其設(shè)立初衷是為國有企業(yè)改革和

2、解困服務(wù)。為保持國家對上市公司的控制力，國有股權(quán)在上市公司中占了很大比重，并且這些股權(quán)不能上市流通(股改前)。鑒于此，政府的動機和行為會對上市公司產(chǎn)生重大影響，從而影響委托代理問題的各個環(huán)節(jié)。由于國有股東作為委托人不具有人格化特質(zhì)，其對代理人的監(jiān)督激勵往往不足。這種激勵可能具有不對稱性，乃至可能出現(xiàn)逆向激勵(如預(yù)算軟約束)以及“內(nèi)部人控制”等問題。同時，由于政府股東本身擁有多重目標(biāo)(如促進就業(yè)、實施某種經(jīng)濟戰(zhàn)略、維護社會穩(wěn)定等)，使得其

3、控制的上市公司也具有一定程度的多重目標(biāo)性，從而表現(xiàn)出非市場化的行為，違背股東利益最大化的原則，使得國有上市公司中的委托代理關(guān)系極為復(fù)雜。 因此，利用1995年至2003年間我國上市公司中CEO更換的數(shù)據(jù)，本文主要從債權(quán)人治理的有效性、不同業(yè)績水平下董事會領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系以及多重目標(biāo)下不同終極產(chǎn)權(quán)中公司治理機制的比較等方面，對政府主導(dǎo)下的公司治理問題進行了實證研究。研究結(jié)果表明： 首先，本應(yīng)該在解決“內(nèi)部人控制”問

4、題上發(fā)揮積極作用的銀行債權(quán)人沒有起到應(yīng)有的作用，反而進一步導(dǎo)致了預(yù)算軟約束的出現(xiàn)，降低了經(jīng)營虧損上市公司的公司治理效率；而作為另一種重要債務(wù)融資來源的商業(yè)信用債權(quán)人由于存在監(jiān)督激勵和監(jiān)督能力方面的優(yōu)勢，增加了更換業(yè)績不善的CEO的可能性，從而在一定程度上改善了上市公司的公司治理。 另外，在政府主導(dǎo)背景下，當(dāng)國有控股上市公司處于不同業(yè)績狀態(tài)時，股東和董事會對CEO有著不同程度的監(jiān)督激勵，從而導(dǎo)致了不同實質(zhì)的CEO強制性更換。此時，

5、不同業(yè)績水平對應(yīng)的董事會領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與CEO更換之間的關(guān)系有所不同，而其對公司治理的意義也不同。在那些發(fā)生虧損的公司中，CEO和董事長兩職合一有利于企業(yè)問責(zé)機制的形成，因而并不能降低CEO更換的可能性；而在那些經(jīng)營盈利能力一般的公司中，兩職合一產(chǎn)生了嚴(yán)重的委托代理問題，限制了董事會對CEO監(jiān)督和約束效力的發(fā)揮，不利于公司治理效率的提升；最后，對于經(jīng)營狀況很好的公司來說，兩職合一有利于保護經(jīng)營業(yè)績出色的CEO免受非業(yè)績原因?qū)е碌牟徽８鼡Q的影

6、響，可以看成公司治理效率良好的一個標(biāo)志。 最后，國有控股和民營控股上市公司的治理結(jié)構(gòu)和目標(biāo)函數(shù)有著很大的不同。國有控股上市公司往往面臨“行政干預(yù)”而承擔(dān)一定的社會性負擔(dān)，具有多重目標(biāo)的特性，因而有可能偏離利潤最大化目標(biāo)。因此，在國有控股上市公司的績效考核機制中，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是一個非常重要的績效指標(biāo)。而由于存在非營利目標(biāo)及缺乏成本控制的激勵，利潤邊際并不是國有控股上市公司考核和決定CEO去留的重要指標(biāo)。此外，在存在超額雇員或追求機會