基于成長(zhǎng)性的公司債務(wù)融資與投資的相關(guān)性研究.pdf

1、融資與投資作為企業(yè)的兩項(xiàng)基本財(cái)務(wù)活動(dòng)具有緊密的聯(lián)系，二者同時(shí)是企業(yè)價(jià)值的決定因素。財(cái)務(wù)學(xué)中的一個(gè)中心問(wèn)題就是探討投、融資與企業(yè)治理績(jī)效之間的關(guān)系。其實(shí)，負(fù)債影響投資行為及投資效果是其對(duì)公司績(jī)效發(fā)揮作用的主要方式，這一過(guò)程也是債權(quán)治理的過(guò)程。西方學(xué)者已就企業(yè)債務(wù)融資與投資之間的關(guān)系進(jìn)行了眾多的研究，并取得了豐碩的成果，但他們的研究均以成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)為背景。而我國(guó)無(wú)論是證券市場(chǎng)，還是上市公司的治理結(jié)構(gòu)，以及企業(yè)的歷史背景和當(dāng)前所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境

2、等都有別于西方企業(yè)。因此，其研究結(jié)論是否能夠用來(lái)解釋我國(guó)上市公司的投資行為，尚有待實(shí)證檢驗(yàn)。那么，我國(guó)企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)與投資行為的關(guān)系到底又是怎樣的呢？ 本文在回顧國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，以2002-2007年的數(shù)據(jù)為研究的窗口期間，以滬深A(yù)股市場(chǎng)的上市公司為研究對(duì)象，選取一組基本能體現(xiàn)企業(yè)成長(zhǎng)性的變量，建立成長(zhǎng)性的綜合指標(biāo)體系，進(jìn)行成長(zhǎng)性的分組。首先，檢驗(yàn)企業(yè)現(xiàn)金流的敏感性以及在不同成長(zhǎng)性企業(yè)中是否存在過(guò)度投資。其次，將負(fù)

3、債融資細(xì)分為債務(wù)融資比例，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)來(lái)源結(jié)構(gòu)，具體研究各個(gè)部分在不同成長(zhǎng)性的企業(yè)中如何影響企業(yè)的投資。另外，由于我國(guó)特殊的制度背景和轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的特征不同于西方，進(jìn)一步研究在不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中負(fù)債及其結(jié)構(gòu)與投資相關(guān)性的差別。研究結(jié)果表明：西方企業(yè)普遍存在的投資現(xiàn)金流相關(guān)性在我國(guó)企業(yè)中同樣存在。在不同成長(zhǎng)性企業(yè)中，低成長(zhǎng)性企業(yè)存在嚴(yán)重的過(guò)度投資狀況，這與西方自由現(xiàn)金流假說(shuō)相符。不過(guò)我國(guó)整體上似乎并不存在過(guò)度投資的狀況，這可能是由于負(fù)

4、債發(fā)揮了相機(jī)治理作用所致。另外，從不同的債務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看：債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)來(lái)源結(jié)構(gòu)總體上與投資規(guī)模沒(méi)有顯著的相關(guān)性關(guān)系，但債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（短期負(fù)債/總負(fù)債）與投資規(guī)模在低成長(zhǎng)企業(yè)中顯著正相關(guān)，說(shuō)明短期債務(wù)比重較少的債務(wù)期限約束了低成長(zhǎng)企業(yè)的過(guò)度投資。在通過(guò)進(jìn)一步檢驗(yàn)不同股權(quán)性質(zhì)對(duì)負(fù)債投資相關(guān)性影響差別的回歸中發(fā)現(xiàn)：國(guó)有股權(quán)性質(zhì)使債務(wù)融資比例和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資規(guī)模的相關(guān)性變得不顯著，使債務(wù)來(lái)源結(jié)構(gòu)（銀行借款/總負(fù)債）與投資規(guī)模顯著正相關(guān)，說(shuō)