我國投資者過度自信對證券市場影響的研究.pdf

1、從20世紀50年代開始，隨著各種金融工具的出現，金融理論得到了快速的發(fā)展。其中做出重要貢獻的主要有投資組合理論、資本資產定價理論、套利定價理論、期權定價理論以及有效市場理論等。在這些理論中，行為人被假定是“理性經濟人”，所做出的一系列經濟行為都是在理性狀態(tài)下的，金融資產的均衡價格也都是在一定的框架內來確定。然而在現實市場中，理論與實際情況相差甚遠，同時隨著金融市場的不斷發(fā)展，金融學的研究方法和手段都有了很大的提高和改進，學者們不得不開始

2、考慮將資產定價的方法從完全理性到有限理性轉變。近年來，許多行為金融學和心理學研究表明:投資者不總是以完全理性的狀態(tài)做投資決策，在現實市場中由于各種原因，投資者會出現行為偏差和認知偏差，這些偏差通過一定機制影響投資者的決策，從而影響到金融資產的價格。由于傳統(tǒng)金融理論在金融市場上的局限性，特別是經濟人理性假設的局限性，學者們開始考慮將各種非理性因素加入到現實市場中。在眾多非理性因素中，過度自信是投資者普遍存在的一種心理狀態(tài)而且在這些非理性因

3、素中表現也最為突出。
　　過度自信最早是認知心理學研究的成果，人類傾向于從雜亂無序的事件中看出一定的規(guī)律，尤其是從一大堆隨機的經濟數據中，推出所謂的因果聯系。然而這些事件只是其本身偶然的結果，并不具有人們所認為的規(guī)律和因果關系。Amos Tversky通過大量的數據說明了許多事件的發(fā)生完全是隨機的結果，而人類似乎天生就有一種表征直覺推理特點，喜歡從數據的表象特征去推導內在的必然聯系，從而導致認知上的偏差和決策上的錯誤。國內對過度自

4、信的研究起步比較晚，大多都是在理論模型上進行研究，所做出的實證研究還比較少，但是伴隨著中國證券市場的不斷發(fā)展，越來越多的學者也開始研究金融市場上投資者的不完全理性行為，并且取得了一定的成果。
　　傳統(tǒng)金融理論假設投資者都是理性的，他們都是根據自己的效用最大化來做出投資決策。在所有投資者都是理性經濟人的情況下，整個市場資源達到了最有效的配置，市場價格也充分反應了市場信息，市場是有效率的。然而在現實的市場上，由于過度自信的存在，投資者

5、會出現決策的偏差。因此，研究我國證券市場中投資者的過度自信這種非理性心理因素對證券市場的影響，特別是牛市和熊市兩種不同的市場環(huán)境下對我國證券市場的影響具有重大的理論和現實意義。它不僅能指導投資者更好的，更科學的進行理性投資，還能讓管理層制定更合理的政策方案，從而建立一個穩(wěn)定有效的證券市場。
　　為了更好地研究我國投資者過度自信對股市的影響，本文的數據需要更全面更具代表性。2005年4月8日由滬深證券交易所聯合發(fā)布的滬深300指數能

6、很好地滿足實證的需求。滬深300指數有嚴格的選取標準，指數的漲跌幅算法也不是簡單粗暴的相加，而是以流通股本為權重計算的加權平均數，所以滬深300指數的編制還是比上證指數和深圳成指更科學，更能反映實際的市場狀況。對于總的樣本數據，本文選取了滬深300指數從2005年4月8日到2015年12月31日總共2610個交易日的數據，其中主要選取了指數每個交易日的收盤價和每個交易日的交易量數據，通過計算得出每日的收益率和換手率數據。為了更好的研究不

7、同市場行情下投資者過度自信對股市的影響，我們又選取了兩次牛市和兩次熊市的數據來分別討論。兩次牛市的時間分別是2005年11月1日到2007年10月16日，2014年3月12日到2015年6月12日，兩次熊市的時間分別是2007年10月16日到2008年10月28日，2015年6月12日到2015年12月31日。
　　在研究我國投資者過度自信對滬深300指數收益率影響上采用了VAR模型，格蘭杰因果檢驗，脈沖響應函數和方差分解，在研究

8、過度自信對滬深300指數波動性的影響上采用了GARCH-M模型。最后通過實證發(fā)現:我國股票市場中投資者普遍存在著過度自信，而且在牛市中投資者更容易產生過度自信，過度自信顯得更敏感。同時，牛市中投資者過度自信導致的超額換手率對收益率的影響要大于熊市中投資者過度自信導致的超額換手率對收益率的影響。除此之外，本文還發(fā)現不論在牛市還是熊市中，投資者過度自信導致的超額換手率對市場收益率的波動性都有顯著影響而且過度自信對市場收益率波動的影響要大于其

9、他因素對市場收益率波動的影響。
　　本文從過度自信這種非理性心理出發(fā)，研究了我國投資者過度自信對證券市場的影響，文章主要研究的結構如下:
　　第一章為緒論部分。結合相關經濟背景提出了所要研究的問題，并且分析了這一問題的研究意義，然后在回顧國內外文獻的基礎上，指出了本文的研究方法，創(chuàng)新與不足。
　　第二章為理論分析部分。主要分析了傳統(tǒng)金融理論下的資產定價模型，然后結合現實市場中出現的異象提出了傳統(tǒng)金融理論模型的缺陷，隨后

10、分析了非理性心理下的幾種資產定價模型，為后文研究過度自信下的證券定價模型奠定了基礎。
　　第三章為過度自信心理下的證券定價模型構建部分。通過分析過度自信這一非理性心理的定義和度量，結合前人對過度自信的研究，得到了過度自信下的證券定價模型。最后在模型的基礎上從理論角度分析了過度自信與證券市場之間的關系。
　　第四章為實證部分。主要通過滬深300指數的收益率和換手率數據實證分析了我國投資者過度自信對股市的影響，并且結合所要研究的

11、問題提出了三個假說。其中在分析過度自信對指數收益率影響時采用了VAR模型，格蘭杰因果檢驗，脈沖響應函數，方差分解，在分析過度自信對指數波動性影響時采用了GARCH-M模型。
　　第五章為結論和政策建議部分，通過對理論和實證的分析，得出了本文研究問題的結論，并且結合結論提出了關于我國證券市場發(fā)展的一些建議。
　　本文在研究的過程中有自己的一些創(chuàng)新之處。首先從數據來說，選取了滬深300指數2005年4月8日到2015年12月31

12、日總共2610個交易日的數據來研究我國投資者過度自信對股市的影響，并且從這段時間里又選取了4段時間分別研究牛市下、熊市下投資者過度自信對股市的影響。其次，從實證角度來說，本文根據前人過度自信的理論模型和對過度自信的研究提出了三個假說，然后在實證中采用了VAR模型，格蘭杰因果檢驗，脈沖響應函數，方差分解以及GARCH-M模型來驗證這三個假說，分析了投資者過度自信對滬深300指數收益率和波動性的影響。當然，由于數據獲取和技術問題，本文仍然有