內(nèi)部債務在高管薪酬和公司價值中的作用

1、現(xiàn)代經(jīng)濟信息內(nèi)部債務在高管薪酬和公司價值中的作用、孫振庭郎林南開大學經(jīng)濟學院摘要：雖然高管薪酬機制已被廣泛使用，但是在以往的研究中，內(nèi)部債務幾乎被完全的忽視了。本文將在已有研究的基礎(chǔ)上，對高管薪酬機制中的內(nèi)部債務進行深入探討。研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部債務可以使高管獲得個人所得稅收益，并降低其承受風險的成本。同時。內(nèi)部債務也可以影響公司價值的大小公司的債務成本和公司價值結(jié)構(gòu)。。關(guān)鍵詞：內(nèi)部債務：高管薪酬；養(yǎng)老金中圖分類號：F27292文獻標識碼：A

2、文章編號：1001—828X(2011)06—0012—01在已有的文獻中，大多數(shù)關(guān)于高管薪酬的研究關(guān)注的是基于股權(quán)的高管薪酬，這種類型的薪酬豐要是以受限股、價值與其未來股本回報緊密相連的其他權(quán)益工具等形式支付。然而，近期，特舅4是在金融危機之后，由于社會公眾對公司首席執(zhí)行官的高額養(yǎng)老金感到強烈的不滿，基于內(nèi)部債務的高管薪酬支付形式開始受到公眾的關(guān)注。例如，美國貝爾電話公司的首席執(zhí)行官EdwardWhitacre將會得到美國有史以來第三

3、高額的退休金，僅次于輝瑞制藥公司首席執(zhí)行官HankMcKinnell和?？松梨诠臼紫瘓?zhí)行官LeeRaymond。Whitacre將會得到超過l億6160萬美元的退休金，包括遞延酬勞7380萬美元和養(yǎng)老金計劃中的8470萬美元。這鵠薪資在高管報酬機制巾究竟占有怎樣的重要地位為什么公司愿意以內(nèi)部債務形式支付高管總薪酬的絕大部分給公司的首席執(zhí)行官筆者將會在本文中探討這些問題。一、內(nèi)部債務與高鋝薪酬1內(nèi)部債務的定義。內(nèi)部債務是公司為其內(nèi)部人

4、員支付薪酬的未來固有義務，包括養(yǎng)老金和遞延薪酬。公司以內(nèi)部債務形式支付的金額數(shù)最通常是基于高管為公司已服務的年限而定。一般而言，以債務為基礎(chǔ)的薪酬逐年遞增。譬如，Sundaram和Yermack(2007)在對通用電氣的CEO約翰f韋爾奇的個案分析中提到。他的養(yǎng)老金增速在其擔任通用電氣CEO的最后幾年里不斷加快。韋爾奇66歲退休，當時他得到了lL900萬美元。這是他的養(yǎng)老金和遞延報酬的現(xiàn)值。公司之所以逐年增加內(nèi)部債務，其原因是要激勵CE

5、O_工作到其退休年齡，并在他們工作的最后幾年管理好公司。2高管薪酬中內(nèi)部債務的重要性。Bebchuk和Jackson(2005)在一個養(yǎng)老金福利的例子中，討論了高管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性養(yǎng)老金是公司內(nèi)部債務巾最大的一個組成部分。HankMcKinnell從2001年開始擔任輝瑞公司的CEO，在他的任期內(nèi)McKinnell一共獲得500萬美元的工資，他所擁有的股權(quán)價值和非股權(quán)類的報酬總計約達6700萬美元。但是這僅僅是他總報酬的一部分。除

6、此之外，McKinnell還會得到約8300萬美元養(yǎng)老金，遠遠超過了他任期內(nèi)的工資、股權(quán)和非股權(quán)類報酬的總和。這個例子lnl顯了高管薪酬中內(nèi)部債務的作用。3高管薪酬巾內(nèi)部債務的作用。鑒于內(nèi)部債務是高管薪酬巾的重要組成部分，其在高管總薪酬巾的作用是一個值得討論的重要課題。所以，本研究將會討論離管薪酬中的內(nèi)部債務的重要性。首先，高管可以從內(nèi)部債務中獲得稅收上的收益。換言之，內(nèi)部債務可以緩解高管支付高額個人所得稅的捱力。迄今為止，稅務籌劃是高

7、管關(guān)心的重要方面，CEO受制于高額的個人所得邊際稅率。例如，在美國。收人超過33048美刃年的人支付的稅額占到了全社會個人所得稅總額的973％。高管的內(nèi)部債務與非高管的內(nèi)部債務不一樣。在非高管的內(nèi)部債務中。雇員在他們退休并開始從養(yǎng)老金計劃巾獲得退休金給付之前并不需要繳納個人所得稅。但是由于公司支付給每位雇員的養(yǎng)老金金額有E限因此公司并不能為擁有高額養(yǎng)老金的高管定制像普通雇員那樣的養(yǎng)老金計劃。即便如此，內(nèi)部債務也在一定程度上減輕了高管在支

8、付個人所得稅方面的負擔。因為公司=奠要通過補充性非合格退休計劃(SERPs)支付養(yǎng)老金給高管。該計劃是雇主為了吸引留住經(jīng)理級的重要人才而制定的。一般來說雇員投入資金。雇主可以投入資金或者不投入。投入資金是稅后錢。投入資金不受限制。提領(lǐng)時投入資金不上稅，增值部分上稅。這意味著高管的部分個人所得稅能夠通過sERPs從高管自身轉(zhuǎn)移給公司。除了可轉(zhuǎn)移個人所得稅負擔外內(nèi)部債務也可以降低高管承擔風收稿日期：201l塒一18險的成本。無論公司財務狀況

9、如何，管理者的養(yǎng)老金和遞延報酬都是固定償付。所以，內(nèi)部債務通過將風險轉(zhuǎn)移到承受風險能力更強的股東身上?？梢杂行У販p少高管承受風險的成本。二、內(nèi)部債務在公司價值中的作用內(nèi)部債務的價值不僅與高管的總薪酬密切聯(lián)系，而且與公司總價值也密切相關(guān)。公司價值是所有證券持有人索取權(quán)的總和。一嶼研究者討論過內(nèi)部債務在公司價值巾的效用。他們承認，內(nèi)部債務可以影響公司價值大小、公司價值結(jié)構(gòu)等諸多方面。1內(nèi)部債務對公司價值大小的影響。如上文所述，內(nèi)部債務是公司

10、給付內(nèi)部人員的未來固有債務。所以，假設(shè)公司價值的其他影響因素不變，如果內(nèi)部債務增加，那么公司總債務規(guī)模將會變大。2內(nèi)部債務對公司債務成本的影響。經(jīng)典的負債代理成本問題與風險轉(zhuǎn)移相關(guān)。正如早期的研究所提到的那樣，一般而言，高管的薪酬包括對公司基于債權(quán)與基丁股權(quán)的索取權(quán)對高管的激勵因素會隨著內(nèi)部債務與內(nèi)部股權(quán)比而變化。債務／股權(quán)比越低，高管將會冒更大的風險去追逐更多的股權(quán)價值。這種行為將可能在公司層而上增加債務成本。相反，當CEO的報酬機制

11、具有一個相對較高的內(nèi)部債務／內(nèi)部股權(quán)比時，公司也會具有較低的債務成本，因為這個比率越高就越能激勵高管與債務人結(jié)為一體，高管實施冒險行為的可能性和成本也會降低。這個觀點與Wei和Yermack的觀點是一致的：當管理者具有大額的、對公司未設(shè)基金的遞延報酬的索取權(quán)時，他們會傾向保守的管理風格。低風險投資戰(zhàn)略可以確保償債能力也會降低股權(quán)吸引力。3內(nèi)部債務對公司結(jié)構(gòu)的影響雖然更高的“債務，股權(quán)比”降低了債務成本，但過高的內(nèi)部債務可能會使管理者在運

12、營公司的時候顯得過于保守。管理者可能會將財富從股東身上轉(zhuǎn)移至債權(quán)人以此降低總風險。這會導致公司價值的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。三、結(jié)語本文討論了內(nèi)部債務在高管薪酬機制中的作用評價了內(nèi)部債務對公司價值的影響。通過舉例論述什么是內(nèi)部債務及其在高管薪酬巾的重要性，本文認為，內(nèi)部債務可使高管獲得個人所得稅收益，并降低其承受風險的成本。內(nèi)部債務可以影響公司價值的大小，公司的債務成本等。雖然本文對內(nèi)部債務的作用做了有價值的探討但本文的研究也存在局限性。本文缺少

13、數(shù)量方面的論據(jù)支撐。在未來的研究中筆者會嘗試改進，以具體數(shù)據(jù)對結(jié)論進行驗證。參考文獻：【HAnantharamanD，F(xiàn)ang。VW：，andCmng。G，2010InsidedebtandthedesignofcorporatedebtContractsWorkingpaperRutgersUniversity【2]Bebchul【，LucianA，RobertJJackson2005ExecutivepensionsJournalo

14、fCorporationLaw30：823855【3]Edmans，A。LilI’Q，2010InsidedebtReviewofFinance。forthcoming[4]JensenMichaelC，WilliamHMeckling，1976TheoryofthefIrnl“managerialbehavioragencycostsandown礎(chǔ)ipstructureTheJournalofFinancialEconomics3，1

15、104：3053印【5]Leonardis。P。Ajudua，H，2010AnUpdateOilStateWageWithholdingandtheM曲ileWorkforccAct：FromthePayrollDepartment—CatUsaBreakJournalofStateTaxation28，no4：21—56一12一萬方數(shù)據(jù)鈍代佳濟傳息內(nèi)部債務在高管薪酬和公司價值中的作用孫振庭郎林南開大學經(jīng)濟學院摘要:雖然高管薪酬機制已被

16、廣泛使用，但是在以往的研究中，內(nèi)部債務幾乎被完全的忽視了。本文將在已有研究的基礎(chǔ)上，對高管薪酬機制中的內(nèi)部債務進行深入探討。研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部債務可以使高管獲得個人所得稅收益，并降低其承受風險的成本。同時，內(nèi)部債務也可以影響公司價值的大小，公司的債務成本和公司價值結(jié)構(gòu)。?關(guān)鍵詢:內(nèi)部債務高管薪酬養(yǎng)老金中圖分類號F272.92文獻標識碼:A文章編號∞1828X(2011)06∞1201在已有的文獻中，大多數(shù)關(guān)于高管薪酬的研究關(guān)注的是基于股權(quán)的

17、高管薪酬，這種類型的薪酬主要是以受限股、價值與其未來股本回報緊密相連的其他權(quán)益工共等形式支付。然而，近期，特別是在金融危機之后，由于中士會公眾對公司首席執(zhí)府官的高額養(yǎng)老金感到強烈的不滿，基于內(nèi)部債務的商管薪酬支付形式開始受到公眾的關(guān)注。例如，美國貝爾電話公司的首席執(zhí)行官EdwardWhit配陀將會得到美國有史以來第三高額的退休金，僅次于輝瑞制藥公司首席執(zhí)行官HankMcKinnell和埃克森美孚公司首席執(zhí)行官LeeRaymondoWhi

18、tacre將會得到超過I1l6160萬美元的退休金，包括遞延酬勞7380萬美元和養(yǎng)老金計劃中的8470萬美元。這在些薪資在商管報酬機制巾究竟占有怎樣的重要地位為什么公司愿意以內(nèi)部債務形式支付高管總薪酬的絕大部分給公司的首席執(zhí)行宵筆者將會在本文中探討這些問題。一、內(nèi)部債務與高特新酬l內(nèi)部債務的定義。內(nèi)部債務是公司為其內(nèi)部人員支付薪酬的未來罔有義務，包括養(yǎng)老金和遞延薪酬。公司以內(nèi)部債務形式支付的金額數(shù)最通常是基于商管為公司已服務的年限而定。

19、一般而言，以債務為基礎(chǔ)的薪酬逐年遞增。譬如.Sundaram豐nYermack(2007)在對通用電氣的CEO約翰.f.韋爾奇的個案分析中提到，他的養(yǎng)老金增速在其擔任通用電氣CEO的最后兒年里不斷加快。韋爾奇66歲退休，當時他得到了1億9∞萬美元，這是他的養(yǎng)老金和遞延報酬的現(xiàn)值。公司之所以逐年增加內(nèi)部債務，其原因是要激勵CEO工作到其退休年齡，并在他們工作的最后兒年管理好公司。2.商管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性。ebchuk和lJackso

20、n(2∞5)在一個養(yǎng)老金福利的例子中，討論了商管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性.養(yǎng)老金是公司內(nèi)部債務中最大的一個組成部分。HankMcKinnell從2∞1年開始擔任輝磁公司的CEO.在他的任期內(nèi).McKinnell一共獲得5ω萬美元的工資，他所擁有的股權(quán)價值和非股權(quán)類的報酬總計約達67∞萬美元。但是.這僅僅是他總報酬的一部分。除此之外.McKinnell還會得到約的∞萬美元養(yǎng)老金，遠遠越過了他任期內(nèi)的工資、股權(quán)和非股權(quán)類報酬的總和。這個例子凸

21、顯了商管薪酬中內(nèi)部債務的作用。3.商管薪酬巾內(nèi)部債務的作用。鑒于內(nèi)部債務是商管薪酬巾的重要組成部分.Jt在內(nèi)管總薪酬巾的作用是一個值得討論的重要課題。所以，本研究將會討論向管薪酬巾的內(nèi)部債務的重要性。首先，商管可以從內(nèi)部債務中獲得稅收t的收益。換言之，內(nèi)部債務可以緩解商管支付高額個人所得稅的壓力。迄今為止，稅務籌劃是商管關(guān)心的重要方面.CEO受制于高額的個人所得邊際稅率。例如，在美國，收入超過33048美元年的人支付的稅額占到了全社會個

22、人所得稅總額的97.3%。商管的內(nèi)部債務與非商管的內(nèi)部債務不一樣。在非商管的內(nèi)部債務中，雇員在他們退休并開始從養(yǎng)老金計劃巾獲得退休金給付之前并不需要繳納個人所得稅。但是.由于公司支付給每位雇員的養(yǎng)老金金額有t限，因此公司并不能為擁有高額養(yǎng)老金的高管定制像普通雇員那樣的養(yǎng)老金計劃。即使如此，內(nèi)部債務也在一定程度上減輕了高管在支付個人所得稅方面的負捐。因為公司主要通過補充性非合格退休計劃(SERPs)支付養(yǎng)老金給內(nèi)管。該計劃是雇主為了吸引留

23、住經(jīng)理級的重要人才而制定的，一般來說雇員投入資金.雇主可以投入資金或者不投入。投入資金是稅后錢，投入資金不受限制。提領(lǐng)時，投入資金不上稅，增值部分上稅。這意味著商管的部分個人所得稅能夠通過SERPs從高管自身轉(zhuǎn)移給公司。除了可轉(zhuǎn)移個人所得稅負擔外，內(nèi)部債務也可以降低商管承擔風收稿日期201l518險的成本。無論公司財務狀況如何，管理者的養(yǎng)老金和遞延報酬都是固定償付。所以，內(nèi)部債務通過將風險轉(zhuǎn)移到承受風險能力更強的股東身上，可以有效地減少

24、商管承受風險的成本。二、內(nèi)部債務在公司價值中的作用內(nèi)部偵務的價值不僅與尚管的總薪酬密切聯(lián)系，而且與公司總價值也密切相關(guān)。公司價值是所有證券持有人索取權(quán)的總和。一略研究者討論過內(nèi)部債務在公司價值巾的效用。他們承認，內(nèi)部債務可以影響公司價值大小、公司價值結(jié)構(gòu)等諸多方面。1.內(nèi)部債務對公司價值大小的影響。如.t文所述，內(nèi)部債務是公司給付內(nèi)部人員的未來固有債務。所以，假設(shè)公司價值的其他影響因素小.變，如果內(nèi)部債務增加，那么公司總債務規(guī)模將會變大

25、。2.內(nèi)部債務對公司債務成本的影響。經(jīng)典的負債代理成本問題與風險轉(zhuǎn)移相關(guān)。正如早期的研究所提到的那樣，一般而言，商管的薪酬包括對公司基于債權(quán)與基于股權(quán)的索取權(quán).對高管的激勵因素會隨著內(nèi)部債務與內(nèi)部股權(quán)比而變化。債務股權(quán)比越低，商管將會胃更大的風險去追逐更多的股權(quán)價值。這種行為將可能在公司居而k增加債務成本。相反，當CEO的報酬機制共有一個相對較高的內(nèi)部債務內(nèi)部股權(quán)比時，公司也會具有較低的債務成本，因為這個比率越高.就越能激勵商管與債務人

26、結(jié)為一體，高管實施冒險行為的可能性和成本也會降低。這個觀點與Wei和Yermack的觀點是一致的:當管理者具有大額的、對公司未設(shè)基金的遞延報酬的索取權(quán)時，他們會傾向保守的管理鳳捕，低風險投資戰(zhàn)略可以確保償債能力，也會降低股權(quán)吸引力。3.內(nèi)部債務對公司結(jié)構(gòu)的影響雖然更高的“債務股權(quán)比“降低了債務成本，但過高的內(nèi)部債務可能會使管理者在運營公司的時候破得過于保守，管理者可能會將財富從股東身上轉(zhuǎn)移至債權(quán)人，以此降低，總風險。這會導致公司價值的結(jié)

27、構(gòu)發(fā)生變化。三、結(jié)語本文討論了內(nèi)部債務在高管薪酬機制中的作用，評價了內(nèi)部債務對公司價值的影響。通過拳例論述什么是內(nèi)部債務及其在高管薪酬巾的重要性，本文認為，內(nèi)部債務可使高管獲得個人所得稅收益，并降低Jt承受風險的成本。內(nèi)部債務可以影響公司價值的大小，公司的債務成本等。雖然本文對內(nèi)部債務的作用做了有價值的探討，但本文的研究也葬在局限性。本文缺少數(shù)量方面的論據(jù)支撐。在未來的研究中，筆者會嘗試改進，以具體數(shù)據(jù)對結(jié)論進行驗證。參考文獻:[1]A

28、nanthar澀n鈕.D..Fang.V.靴.Gong.G..2010.Insidedebtthed臼ignofcpatedebtContracts.Wo出ingpaper.RutgersUniversity.[2]BebchukLucianA..RobertJ.Jackson.2ω5.Executivepensions.Jo田na1ofCpationLaw30:823855.[3]EdmansA.Liu.龜，2010.Insidede

29、bt.ReviewofFinancef也∞，rning.[4]Jens鈕，MichaelC.Wil1iarnH.Meck1ing1976.Thcyofthe島四:managerialbehavi.age咀cy∞S臼owner由導班ucture.TheJournalofFinancialEωnou咀創(chuàng)立no.4:3053ω.[5]LeonardisP.Ajudua，且.2010.AnUpdateonStateWagewi也holding陽

30、MobileWkfceActFromthePayroUDepartmentcutUsaBreak.Jo皿nalofStateTaxation28110.4:2156.一12現(xiàn)代經(jīng)濟信息內(nèi)部債務在高管薪酬和公司價值中的作用、孫振庭郎林南開大學經(jīng)濟學院摘要：雖然高管薪酬機制已被廣泛使用，但是在以往的研究中，內(nèi)部債務幾乎被完全的忽視了。本文將在已有研究的基礎(chǔ)上，對高管薪酬機制中的內(nèi)部債務進行深入探討。研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部債務可以使高管獲得個人所得稅

31、收益，并降低其承受風險的成本。同時。內(nèi)部債務也可以影響公司價值的大小公司的債務成本和公司價值結(jié)構(gòu)。。關(guān)鍵詞：內(nèi)部債務：高管薪酬；養(yǎng)老金中圖分類號：F27292文獻標識碼：A文章編號：1001—828X(2011)06—0012—01在已有的文獻中，大多數(shù)關(guān)于高管薪酬的研究關(guān)注的是基于股權(quán)的高管薪酬，這種類型的薪酬豐要是以受限股、價值與其未來股本回報緊密相連的其他權(quán)益工具等形式支付。然而，近期，特舅4是在金融危機之后，由于社會公眾對公司首

32、席執(zhí)行官的高額養(yǎng)老金感到強烈的不滿，基于內(nèi)部債務的高管薪酬支付形式開始受到公眾的關(guān)注。例如，美國貝爾電話公司的首席執(zhí)行官EdwardWhitacre將會得到美國有史以來第三高額的退休金，僅次于輝瑞制藥公司首席執(zhí)行官HankMcKinnell和埃克森美孚公司首席執(zhí)行官LeeRaymond。Whitacre將會得到超過l億6160萬美元的退休金，包括遞延酬勞7380萬美元和養(yǎng)老金計劃中的8470萬美元。這鵠薪資在高管報酬機制巾究竟占有怎樣的

33、重要地位為什么公司愿意以內(nèi)部債務形式支付高管總薪酬的絕大部分給公司的首席執(zhí)行官筆者將會在本文中探討這些問題。一、內(nèi)部債務與高鋝薪酬1內(nèi)部債務的定義。內(nèi)部債務是公司為其內(nèi)部人員支付薪酬的未來固有義務，包括養(yǎng)老金和遞延薪酬。公司以內(nèi)部債務形式支付的金額數(shù)最通常是基于高管為公司已服務的年限而定。一般而言，以債務為基礎(chǔ)的薪酬逐年遞增。譬如，Sundaram和Yermack(2007)在對通用電氣的CEO約翰f韋爾奇的個案分析中提到。他的養(yǎng)老金增

34、速在其擔任通用電氣CEO的最后幾年里不斷加快。韋爾奇66歲退休，當時他得到了lL900萬美元。這是他的養(yǎng)老金和遞延報酬的現(xiàn)值。公司之所以逐年增加內(nèi)部債務，其原因是要激勵CEO_工作到其退休年齡，并在他們工作的最后幾年管理好公司。2高管薪酬中內(nèi)部債務的重要性。Bebchuk和Jackson(2005)在一個養(yǎng)老金福利的例子中，討論了高管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性養(yǎng)老金是公司內(nèi)部債務巾最大的一個組成部分。HankMcKinnell從2001年開

35、始擔任輝瑞公司的CEO，在他的任期內(nèi)McKinnell一共獲得500萬美元的工資，他所擁有的股權(quán)價值和非股權(quán)類的報酬總計約達6700萬美元。但是這僅僅是他總報酬的一部分。除此之外，McKinnell還會得到約8300萬美元養(yǎng)老金，遠遠超過了他任期內(nèi)的工資、股權(quán)和非股權(quán)類報酬的總和。這個例子lnl顯了高管薪酬中內(nèi)部債務的作用。3高管薪酬巾內(nèi)部債務的作用。鑒于內(nèi)部債務是高管薪酬巾的重要組成部分，其在高管總薪酬巾的作用是一個值得討論的重要課題

36、。所以，本研究將會討論離管薪酬中的內(nèi)部債務的重要性。首先，高管可以從內(nèi)部債務中獲得稅收上的收益。換言之，內(nèi)部債務可以緩解高管支付高額個人所得稅的捱力。迄今為止，稅務籌劃是高管關(guān)心的重要方面，CEO受制于高額的個人所得邊際稅率。例如，在美國。收人超過33048美刃年的人支付的稅額占到了全社會個人所得稅總額的973％。高管的內(nèi)部債務與非高管的內(nèi)部債務不一樣。在非高管的內(nèi)部債務中。雇員在他們退休并開始從養(yǎng)老金計劃巾獲得退休金給付之前并不需要繳

37、納個人所得稅。但是由于公司支付給每位雇員的養(yǎng)老金金額有E限因此公司并不能為擁有高額養(yǎng)老金的高管定制像普通雇員那樣的養(yǎng)老金計劃。即便如此，內(nèi)部債務也在一定程度上減輕了高管在支付個人所得稅方面的負擔。因為公司=奠要通過補充性非合格退休計劃(SERPs)支付養(yǎng)老金給高管。該計劃是雇主為了吸引留住經(jīng)理級的重要人才而制定的。一般來說雇員投入資金。雇主可以投入資金或者不投入。投入資金是稅后錢。投入資金不受限制。提領(lǐng)時投入資金不上稅，增值部分上稅。這

38、意味著高管的部分個人所得稅能夠通過sERPs從高管自身轉(zhuǎn)移給公司。除了可轉(zhuǎn)移個人所得稅負擔外內(nèi)部債務也可以降低高管承擔風收稿日期：201l塒一18險的成本。無論公司財務狀況如何，管理者的養(yǎng)老金和遞延報酬都是固定償付。所以，內(nèi)部債務通過將風險轉(zhuǎn)移到承受風險能力更強的股東身上?？梢杂行У販p少高管承受風險的成本。二、內(nèi)部債務在公司價值中的作用內(nèi)部債務的價值不僅與高管的總薪酬密切聯(lián)系，而且與公司總價值也密切相關(guān)。公司價值是所有證券持有人索取權(quán)的

39、總和。一嶼研究者討論過內(nèi)部債務在公司價值巾的效用。他們承認，內(nèi)部債務可以影響公司價值大小、公司價值結(jié)構(gòu)等諸多方面。1內(nèi)部債務對公司價值大小的影響。如上文所述，內(nèi)部債務是公司給付內(nèi)部人員的未來固有債務。所以，假設(shè)公司價值的其他影響因素不變，如果內(nèi)部債務增加，那么公司總債務規(guī)模將會變大。2內(nèi)部債務對公司債務成本的影響。經(jīng)典的負債代理成本問題與風險轉(zhuǎn)移相關(guān)。正如早期的研究所提到的那樣，一般而言，高管的薪酬包括對公司基于債權(quán)與基丁股權(quán)的索取權(quán)對

40、高管的激勵因素會隨著內(nèi)部債務與內(nèi)部股權(quán)比而變化。債務／股權(quán)比越低，高管將會冒更大的風險去追逐更多的股權(quán)價值。這種行為將可能在公司層而上增加債務成本。相反，當CEO的報酬機制具有一個相對較高的內(nèi)部債務／內(nèi)部股權(quán)比時，公司也會具有較低的債務成本，因為這個比率越高就越能激勵高管與債務人結(jié)為一體，高管實施冒險行為的可能性和成本也會降低。這個觀點與Wei和Yermack的觀點是一致的：當管理者具有大額的、對公司未設(shè)基金的遞延報酬的索取權(quán)時，他們會

41、傾向保守的管理風格。低風險投資戰(zhàn)略可以確保償債能力也會降低股權(quán)吸引力。3內(nèi)部債務對公司結(jié)構(gòu)的影響雖然更高的“債務，股權(quán)比”降低了債務成本，但過高的內(nèi)部債務可能會使管理者在運營公司的時候顯得過于保守。管理者可能會將財富從股東身上轉(zhuǎn)移至債權(quán)人以此降低總風險。這會導致公司價值的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。三、結(jié)語本文討論了內(nèi)部債務在高管薪酬機制中的作用評價了內(nèi)部債務對公司價值的影響。通過舉例論述什么是內(nèi)部債務及其在高管薪酬巾的重要性，本文認為，內(nèi)部債務可使

42、高管獲得個人所得稅收益，并降低其承受風險的成本。內(nèi)部債務可以影響公司價值的大小，公司的債務成本等。雖然本文對內(nèi)部債務的作用做了有價值的探討但本文的研究也存在局限性。本文缺少數(shù)量方面的論據(jù)支撐。在未來的研究中筆者會嘗試改進，以具體數(shù)據(jù)對結(jié)論進行驗證。參考文獻：【HAnantharamanD，F(xiàn)ang。VW：，andCmng。G，2010InsidedebtandthedesignofcorporatedebtContractsWorkin

43、gpaperRutgersUniversity【2]Bebchul【，LucianA，RobertJJackson2005ExecutivepensionsJournalofCorporationLaw30：823855【3]Edmans，A。LilI’Q，2010InsidedebtReviewofFinance。forthcoming[4]JensenMichaelC，WilliamHMeckling，1976Theoryofthe

44、fIrnl“managerialbehavioragencycostsandown礎(chǔ)ipstructureTheJournalofFinancialEconomics3，1104：3053印【5]Leonardis。P。Ajudua，H，2010AnUpdateOilStateWageWithholdingandtheM曲ileWorkforccAct：FromthePayrollDepartment—CatUsaBreakJourna

45、lofStateTaxation28，no4：21—56一12一萬方數(shù)據(jù)鈍代佳濟傳息內(nèi)部債務在高管薪酬和公司價值中的作用孫振庭郎林南開大學經(jīng)濟學院摘要:雖然高管薪酬機制已被廣泛使用，但是在以往的研究中，內(nèi)部債務幾乎被完全的忽視了。本文將在已有研究的基礎(chǔ)上，對高管薪酬機制中的內(nèi)部債務進行深入探討。研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部債務可以使高管獲得個人所得稅收益，并降低其承受風險的成本。同時，內(nèi)部債務也可以影響公司價值的大小，公司的債務成本和公司價值結(jié)構(gòu)。?

46、關(guān)鍵詢:內(nèi)部債務高管薪酬養(yǎng)老金中圖分類號F272.92文獻標識碼:A文章編號∞1828X(2011)06∞1201在已有的文獻中，大多數(shù)關(guān)于高管薪酬的研究關(guān)注的是基于股權(quán)的高管薪酬，這種類型的薪酬主要是以受限股、價值與其未來股本回報緊密相連的其他權(quán)益工共等形式支付。然而，近期，特別是在金融危機之后，由于中士會公眾對公司首席執(zhí)府官的高額養(yǎng)老金感到強烈的不滿，基于內(nèi)部債務的商管薪酬支付形式開始受到公眾的關(guān)注。例如，美國貝爾電話公司的首席執(zhí)行

47、官EdwardWhit配陀將會得到美國有史以來第三高額的退休金，僅次于輝瑞制藥公司首席執(zhí)行官HankMcKinnell和?？松梨诠臼紫瘓?zhí)行官LeeRaymondoWhitacre將會得到超過I1l6160萬美元的退休金，包括遞延酬勞7380萬美元和養(yǎng)老金計劃中的8470萬美元。這在些薪資在商管報酬機制巾究竟占有怎樣的重要地位為什么公司愿意以內(nèi)部債務形式支付高管總薪酬的絕大部分給公司的首席執(zhí)行宵筆者將會在本文中探討這些問題。一、內(nèi)部債

48、務與高特新酬l內(nèi)部債務的定義。內(nèi)部債務是公司為其內(nèi)部人員支付薪酬的未來罔有義務，包括養(yǎng)老金和遞延薪酬。公司以內(nèi)部債務形式支付的金額數(shù)最通常是基于商管為公司已服務的年限而定。一般而言，以債務為基礎(chǔ)的薪酬逐年遞增。譬如.Sundaram豐nYermack(2007)在對通用電氣的CEO約翰.f.韋爾奇的個案分析中提到，他的養(yǎng)老金增速在其擔任通用電氣CEO的最后兒年里不斷加快。韋爾奇66歲退休，當時他得到了1億9∞萬美元，這是他的養(yǎng)老金和遞延

49、報酬的現(xiàn)值。公司之所以逐年增加內(nèi)部債務，其原因是要激勵CEO工作到其退休年齡，并在他們工作的最后兒年管理好公司。2.商管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性。ebchuk和lJackson(2∞5)在一個養(yǎng)老金福利的例子中，討論了商管薪酬巾內(nèi)部債務的重要性.養(yǎng)老金是公司內(nèi)部債務中最大的一個組成部分。HankMcKinnell從2∞1年開始擔任輝磁公司的CEO.在他的任期內(nèi).McKinnell一共獲得5ω萬美元的工資，他所擁有的股權(quán)價值和非股權(quán)類的報酬

50、總計約達67∞萬美元。但是.這僅僅是他總報酬的一部分。除此之外.McKinnell還會得到約的∞萬美元養(yǎng)老金，遠遠越過了他任期內(nèi)的工資、股權(quán)和非股權(quán)類報酬的總和。這個例子凸顯了商管薪酬中內(nèi)部債務的作用。3.商管薪酬巾內(nèi)部債務的作用。鑒于內(nèi)部債務是商管薪酬巾的重要組成部分.Jt在內(nèi)管總薪酬巾的作用是一個值得討論的重要課題。所以，本研究將會討論向管薪酬巾的內(nèi)部債務的重要性。首先，商管可以從內(nèi)部債務中獲得稅收t的收益。換言之，內(nèi)部債務可以緩解

51、商管支付高額個人所得稅的壓力。迄今為止，稅務籌劃是商管關(guān)心的重要方面.CEO受制于高額的個人所得邊際稅率。例如，在美國，收入超過33048美元年的人支付的稅額占到了全社會個人所得稅總額的97.3%。商管的內(nèi)部債務與非商管的內(nèi)部債務不一樣。在非商管的內(nèi)部債務中，雇員在他們退休并開始從養(yǎng)老金計劃巾獲得退休金給付之前并不需要繳納個人所得稅。但是.由于公司支付給每位雇員的養(yǎng)老金金額有t限，因此公司并不能為擁有高額養(yǎng)老金的高管定制像普通雇員那樣的

52、養(yǎng)老金計劃。即使如此，內(nèi)部債務也在一定程度上減輕了高管在支付個人所得稅方面的負捐。因為公司主要通過補充性非合格退休計劃(SERPs)支付養(yǎng)老金給內(nèi)管。該計劃是雇主為了吸引留住經(jīng)理級的重要人才而制定的，一般來說雇員投入資金.雇主可以投入資金或者不投入。投入資金是稅后錢，投入資金不受限制。提領(lǐng)時，投入資金不上稅，增值部分上稅。這意味著商管的部分個人所得稅能夠通過SERPs從高管自身轉(zhuǎn)移給公司。除了可轉(zhuǎn)移個人所得稅負擔外，內(nèi)部債務也可以降低商

53、管承擔風收稿日期201l518險的成本。無論公司財務狀況如何，管理者的養(yǎng)老金和遞延報酬都是固定償付。所以，內(nèi)部債務通過將風險轉(zhuǎn)移到承受風險能力更強的股東身上，可以有效地減少商管承受風險的成本。二、內(nèi)部債務在公司價值中的作用內(nèi)部偵務的價值不僅與尚管的總薪酬密切聯(lián)系，而且與公司總價值也密切相關(guān)。公司價值是所有證券持有人索取權(quán)的總和。一略研究者討論過內(nèi)部債務在公司價值巾的效用。他們承認，內(nèi)部債務可以影響公司價值大小、公司價值結(jié)構(gòu)等諸多方面。1

54、.內(nèi)部債務對公司價值大小的影響。如.t文所述，內(nèi)部債務是公司給付內(nèi)部人員的未來固有債務。所以，假設(shè)公司價值的其他影響因素小.變，如果內(nèi)部債務增加，那么公司總債務規(guī)模將會變大。2.內(nèi)部債務對公司債務成本的影響。經(jīng)典的負債代理成本問題與風險轉(zhuǎn)移相關(guān)。正如早期的研究所提到的那樣，一般而言，商管的薪酬包括對公司基于債權(quán)與基于股權(quán)的索取權(quán).對高管的激勵因素會隨著內(nèi)部債務與內(nèi)部股權(quán)比而變化。債務股權(quán)比越低，商管將會胃更大的風險去追逐更多的股權(quán)價值。

55、這種行為將可能在公司居而k增加債務成本。相反，當CEO的報酬機制共有一個相對較高的內(nèi)部債務內(nèi)部股權(quán)比時，公司也會具有較低的債務成本，因為這個比率越高.就越能激勵商管與債務人結(jié)為一體，高管實施冒險行為的可能性和成本也會降低。這個觀點與Wei和Yermack的觀點是一致的:當管理者具有大額的、對公司未設(shè)基金的遞延報酬的索取權(quán)時，他們會傾向保守的管理鳳捕，低風險投資戰(zhàn)略可以確保償債能力，也會降低股權(quán)吸引力。3.內(nèi)部債務對公司結(jié)構(gòu)的影響雖然更高

56、的“債務股權(quán)比“降低了債務成本，但過高的內(nèi)部債務可能會使管理者在運營公司的時候破得過于保守，管理者可能會將財富從股東身上轉(zhuǎn)移至債權(quán)人，以此降低，總風險。這會導致公司價值的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。三、結(jié)語本文討論了內(nèi)部債務在高管薪酬機制中的作用，評價了內(nèi)部債務對公司價值的影響。通過拳例論述什么是內(nèi)部債務及其在高管薪酬巾的重要性，本文認為，內(nèi)部債務可使高管獲得個人所得稅收益，并降低Jt承受風險的成本。內(nèi)部債務可以影響公司價值的大小，公司的債務成本等。

57、雖然本文對內(nèi)部債務的作用做了有價值的探討，但本文的研究也葬在局限性。本文缺少數(shù)量方面的論據(jù)支撐。在未來的研究中，筆者會嘗試改進，以具體數(shù)據(jù)對結(jié)論進行驗證。參考文獻:[1]Ananthar澀n鈕.D..Fang.V.靴.Gong.G..2010.Insidedebtthed臼ignofcpatedebtContracts.Wo出ingpaper.RutgersUniversity.[2]BebchukLucianA..RobertJ.Ja