支付方式與并購績效關系的研究.pdf

1、20世紀90年代以來,隨著全球企業(yè)兼并浪潮的高漲,在歐美資本市場比較成熟的國家,并購支付方式上最大的變化是二十世紀八十年代的以現(xiàn)金支付為主,到90年代形成現(xiàn)金支付和換股支付方式平分秋色的局面。我國在2005年以前上市公司并購支付方式相對單一,現(xiàn)金支付是最主要的方式,而自2005年9月開始實施股權分置改革的試點以來,股票支付方式紛紛的涌現(xiàn),為我們研究并購支付方式與并購績效的關系提供了契機。
　　 當收購方?jīng)Q定對目標企業(yè)進行并購時,

2、要面對三個基本問題:一是支付問題；二是融資安排與控制權結構問題；三是由此帶來的并購績效。雖然國內(nèi)外的學者圍繞支付方式的影響因素和支付方式對并購績效的影響進行了大量地研究,并取得了卓有成效的成果。但是支付方式選擇背后的動機、支付方式影響并購績效的機理以及支付方式與并購績效的關系等問題仍不清晰。尤其是先前研究僅僅是將支付方式作為影響并購績效的因素,考慮支付方式對并購績效的單向影響,而沒有人研究預期并購績效對支付方式的影響。本文嘗試對支付方式

3、和并購績效的相互關系進行研究。
　　 本文運用信息不對稱下的資本結構理論、信號理論和公司控制權理論,采用規(guī)范研究和實證研究相結合的方法,以1998-2008年發(fā)生的166例并購事件為樣本,研究在現(xiàn)金支付方式下和股權支付方式下,支付方式與并購績效的關系；從不同支付方式的特征出發(fā),分析并購支付方式影響并購績效的機理,厘清支付方式與并購績效之間的關系。以上問題的解決,在理論上,有助于進一步加深對并購支付方式規(guī)律的把握,有助于揭示并購績

4、效產(chǎn)生的來源,尤其是支付方式與并購績效間相互關系的厘清,對豐富并購支付理論具有重要的意義；在實務方面,對提高我國企業(yè)并購支付決策水平,為并購實踐制定最優(yōu)的支付決策,提高企業(yè)并購的成功率,提升公司價值具有重要的指導意義。
　　 本文在以往對并購績效研究的基礎上,考慮并購支付方式所產(chǎn)生的內(nèi)生變量,如資本結構的變化、公司控制權的稀釋等對并購績效的影響。在分析影響支付方式因素時,應用概率選擇模型(Probit)將預期并購績效作為影響支付

5、方式的變量,在控制其他影響因素不變的情況下,以驗證預期并購績效是否是影響支付方式的顯著因素。在研究并購支付方式對并購績效的影響時,將支付方式變量引入到多元統(tǒng)計回歸分析模型中,在控制其他因素不變的情況下,以驗證支付方式是否是影響并購績效的顯著因素。本文按照:不同支付方式的特征——支付方式與并購績效關系機理分析——支付方式影響并購績效的實證研究(方向Ⅰ)——并購績效影響支付方式的實證研究(方向Ⅱ)這條線索進行研究的。通過實證分析,分別驗證了

6、(方向Ⅰ)和(方向Ⅱ),即:支付方式會影響并購績效高低,預期并購績效會影響支付方式的選擇。這個研究結論給我們的啟示是:在支付方式選擇時,決策者首先要對預期發(fā)生的并購事件績效進行預期,選擇預期績效高的支付方式。同樣,在分析影響并購績效的因素時,支付方式是重要的影響因素之一,因為在其他因素不變的情況下,不同的支付方式具有不同的并購績效。這對于不斷拓寬并購績效研究的視野,探尋并購績效形成的來源,不論從并購理論上還是在并購實踐中都具有重要的意義

7、。
　　 與以往的研究相比,本文的創(chuàng)新點是:(1)選題與研究視角的創(chuàng)新。以往的研究只注重于支付方式對并購績效的單方向研究,本文將并購績效作為影響支付方式選擇的因素,不僅研究支付方式對并購績效的影響,而且還證實了并購績效對支付方式選擇的影響,按照支付方式影響并購績效(方向Ⅰ)、預期并購績效影響支付方式選擇(方向Ⅱ)兩個方向開展研究,并在實證分析中得到了驗證,全面揭示了支付方式與并購績效兩者相互影響的關系。(2)構建了支付方式影響并

8、購績效的機理分析框架,從支付方式的視角系統(tǒng)分析了并購績效形成的機理。先前對支付方式影響并購績效的分析僅限于所提出各種假說,每個假說只能說明某一個側面的問題,對支付方式影響并購績效的分析不系統(tǒng)、不清晰,本文運用信息不對稱下的資本結構理論、信號傳遞理論和控制權理論,指出支付方式影響并購績效的機理是通過信號作用將支付方式、資本結構(融資結構)、公司控制權變化的信息傳遞到市場上,市場對收購方股價重新估值的結果,是支付方式、資本結構、公司控制權結

9、構等因素綜合作用的結果,支付方式不僅直接的影響并購績效,而且還通過影響成長機會、潛在的舉債能力和公司的控制權結構間接的影響并購績效。(3)構建了多元回歸分析模型和結構方程模型,從不同的角度驗證了支付方式是影響并購績效的重要因素(方向Ⅰ),構建概率選擇模型(Probit)驗證了并購績效是影響支付方式選擇的重要因素(方向Ⅱ),證實了支付方式與并購績效兩者之間的相互關系。構建支付方式影響并購績效的結構方程模型(SEM),發(fā)現(xiàn)了支付方式影響并購