基于高頻數(shù)據(jù)的股指期貨微觀結(jié)構(gòu)與投資策略研究.pdf

1、2010年4月16日，中國(guó)正式推出滬深300股指期貨這一金融衍生品，它運(yùn)行的經(jīng)驗(yàn)將為未來(lái)推出個(gè)股期貨、期權(quán)等金融衍生品提供借鑒，所以迫切需要系統(tǒng)研究滬深300股指期貨市場(chǎng)的運(yùn)行情況。市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)主要研究在既定市場(chǎng)金融資產(chǎn)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程及結(jié)果，進(jìn)而揭示交易機(jī)制、市場(chǎng)組織結(jié)構(gòu)、投資者行為對(duì)資產(chǎn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的影響。研究股指期貨的微觀結(jié)構(gòu)可以幫助分析市場(chǎng)運(yùn)行情況，進(jìn)而完善交易機(jī)制，而高頻數(shù)據(jù)為研究市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)提供了便利。股指期貨T+0的交易方式為高

2、頻交易的大規(guī)模開展奠定了基礎(chǔ)，高頻交易能夠?qū)κ袌?chǎng)的變化迅速做出反應(yīng)，也有學(xué)者指出高頻交易會(huì)增加市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。高頻交易離不開對(duì)高頻數(shù)據(jù)規(guī)律的研究，利用高頻數(shù)據(jù)研究滬深300股指期貨微觀結(jié)構(gòu)規(guī)律，能夠?yàn)橹贫ㄒ?guī)避高頻交易風(fēng)險(xiǎn)的措施提供參考。投資策略是投資者根據(jù)對(duì)市場(chǎng)的理解構(gòu)建的指導(dǎo)投資的規(guī)則集合，它不僅能指導(dǎo)投資，更能深化對(duì)市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的認(rèn)識(shí)。
　　國(guó)外對(duì)股指期貨微觀結(jié)構(gòu)的研究比較成體系，國(guó)內(nèi)的研究剛起步，還比較零散。本文遵循股指期貨

3、微觀結(jié)構(gòu)特征－－微觀結(jié)構(gòu)特征指導(dǎo)投資－－投資策略反饋微觀結(jié)構(gòu)的思路，采用理論分析和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)實(shí)證研究相結(jié)合的方法，系統(tǒng)研究了滬深300股指期貨的微觀結(jié)構(gòu)和投資策略。論文的主要研究?jī)?nèi)容和研究成果如下：
　　為了檢驗(yàn)滬深300股指期貨是否存在日內(nèi)模式，本文運(yùn)用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)方法研究了滬深300股指期貨的收益率、波動(dòng)率、交易量和持倉(cāng)量等微觀結(jié)構(gòu)變量的日內(nèi)特征。發(fā)現(xiàn)受交易機(jī)制和投資者行為影響，滬深300股指期貨的收益率、波動(dòng)率、

4、交易量和持倉(cāng)量呈現(xiàn)明顯的日內(nèi)模式，說(shuō)明日內(nèi)模式并不是做市商市場(chǎng)特有的，訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)也有日內(nèi)模式，豐富了市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論，也為投資決策和市場(chǎng)操縱行為的監(jiān)管提供了參考。
　　為了研究滬深300股指期貨的價(jià)格形成機(jī)制，本文運(yùn)用ARMA-EGARCH、VAR、Granger因果檢驗(yàn)等方法研究了滬深300股指期貨的收益率、交易量和持倉(cāng)量的動(dòng)態(tài)關(guān)系。發(fā)現(xiàn)滬深300股指期貨的交易量對(duì)價(jià)格波動(dòng)有正的影響，持倉(cāng)量對(duì)價(jià)格波動(dòng)有負(fù)的影響，價(jià)格波動(dòng)同時(shí)影

5、響交易量和持倉(cāng)量，滬深300股指期貨市場(chǎng)是有效的。該研究結(jié)果說(shuō)明滬深300股指期貨的量?jī)r(jià)是雙向依賴的。
　　為了研究滬深300股指期貨和股票指數(shù)之間的價(jià)格關(guān)系，本文運(yùn)用VECM、BEKK-GARCH、TGARCH等方法研究了股指期貨和現(xiàn)貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)關(guān)系、波動(dòng)率溢出關(guān)系，以及股指期貨對(duì)現(xiàn)貨信息效率的影響。發(fā)現(xiàn)滬深300股指期貨較好地發(fā)揮了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，滬深300指數(shù)和股指期貨的價(jià)格存在雙向Granger因果關(guān)系；而且，股票指數(shù)和股指

6、期貨存在雙向波動(dòng)率溢出效應(yīng)，股票指數(shù)對(duì)股指期貨的波動(dòng)率溢出效應(yīng)更明顯，股指期貨對(duì)股票指數(shù)存在非對(duì)稱的波動(dòng)率溢出效應(yīng)；股指期貨的推出提高了股票市場(chǎng)的信息效率。該研究結(jié)果說(shuō)明滬深300股指期貨的價(jià)格受現(xiàn)貨指數(shù)影響，交易限制將影響股指期貨市場(chǎng)的信息效率，從市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)角度為跨市場(chǎng)操縱找到了現(xiàn)實(shí)證據(jù)，為監(jiān)管層放松管制，活躍股指期貨市場(chǎng)提供了參考。
　　為了檢驗(yàn)微觀結(jié)構(gòu)特征在指導(dǎo)投資的價(jià)值，加深對(duì)滬深300股指期貨微觀結(jié)構(gòu)的理解，本文運(yùn)用A

7、RMA、統(tǒng)計(jì)模擬、非參數(shù)檢驗(yàn)等方法，研究了滬深300股指期貨收益率日內(nèi)模式、收益率自相關(guān)、技術(shù)分析和指數(shù)套利在指導(dǎo)投資的有效性。發(fā)現(xiàn)滬深300股指期貨的收益率在上午收盤階段和下午開盤階段具有穩(wěn)定的日內(nèi)模式；收益率自相關(guān)規(guī)律在考慮交易成本的情況下并不能獲得穩(wěn)定收益；由于滬深300股指期貨市場(chǎng)是有效的，技術(shù)分析策略并不能獲得穩(wěn)定的高收益，技術(shù)分析的高收益源自數(shù)據(jù)探測(cè)；受融資風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)差收斂風(fēng)險(xiǎn)影響，滬深300股指期貨的負(fù)向套利機(jī)會(huì)遠(yuǎn)多于正向套

8、利。該研究結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)存在日內(nèi)模式，也進(jìn)一步說(shuō)明滬深300股指期貨市場(chǎng)是有效的，同時(shí)解答了學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界對(duì)技術(shù)分析是否可行的爭(zhēng)論，豐富了有限套利理論，深化了對(duì)滬深300股指期貨市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的認(rèn)識(shí)。
　　本文的研究豐富了市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論和有限套利理論，對(duì)于學(xué)者和投資者窺探交易機(jī)制對(duì)投資者行為以及市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的影響有重要啟示作用，對(duì)于指導(dǎo)投資者決策也有重要價(jià)值，對(duì)于監(jiān)管當(dāng)局維護(hù)股指期貨市場(chǎng)的穩(wěn)定和繁榮、推出更多的金融衍