限價單市場中隱訂單流的價格影響分析.pdf

1、在股票市場交易中，隱訂單流往往是消耗流動性的，那么，交易另一方的行為，即流動性供給方的行為一定會對隱訂單流的交易以及由交易引發(fā)的市場價格變化產(chǎn)生至關(guān)重要的影響。當(dāng)然，這種影響并不是直接的，而是通過訂單簿形狀，或者說訂單簿深度間接起作用的。本文即運用仿真實驗的方法研究了隱訂單價格影響函數(shù)對限價單下單行為的依賴，并從流動性供給的角度給出了統(tǒng)一的分析和解釋。
　　本文首先構(gòu)建了隱訂單仿真交易模型。在模型中，我們設(shè)計了三種流動性供給方式：

2、限價單均勻下單、限價單相關(guān)下單和限價單冪律下單。隨后，本文仿真分析了不同流動性供給設(shè)定下的訂單簿統(tǒng)計特征。我們發(fā)現(xiàn)，⑴在限價單均勻下單、限價單相關(guān)下單兩種假定下，平均買賣訂單簿沿著相對價格軸呈增長趨勢，即，在最優(yōu)報價上，平均掛單量趨于“流動性黑洞”；在最優(yōu)報價附近，買賣掛單量以近似線性的方式增長；而在遠(yuǎn)離最優(yōu)報價的價位上，買賣掛單量趨于一個穩(wěn)定的固定值。同時，買賣訂單簿具有不對稱性，即，對于上升的價格趨勢，沿著相對價格軸，賣訂單簿深度增

3、長快于買訂單簿深度；相反，對于下降的價格趨勢，沿著相對價格軸，買訂單簿深度增長快于賣訂單簿。此外，訂單簿最優(yōu)價位訂單量呈冪律衰減分布，衰減指數(shù)大約為-1.5左右。而且，相關(guān)性下單條件下最優(yōu)價位掛單量概率衰減較均勻下單情況下的慢。⑵在限價單冪律下單假定下，平均訂單簿形狀與前兩種情況完全不同，沿著相對價格軸，呈現(xiàn)先快速增長達(dá)到峰值，然后以冪律衰減的形態(tài)。這樣的訂單簿更符合現(xiàn)實中可見的訂單簿形狀。此外，最優(yōu)價位訂單量分布也與前兩種情況不同，這

4、種情況下最優(yōu)價位掛單量呈Gamma分布。
　　進(jìn)一步的，我們通過仿真實驗研究了三種流動性供給假定下隱訂單交易的暫時性價格影響和永久性價格影響，并基于上述訂單簿統(tǒng)計特征的分析，解釋了價格影響函數(shù)的不同形態(tài)。我們發(fā)現(xiàn)，⑴在限價單均勻下單、限價單相關(guān)下單兩種假定下，隱訂單暫時性價格影響是其訂單規(guī)模的凹函數(shù)，呈冪律形式，冪指數(shù)大約均為δ=0.60左右。這種凹型的價格影響源于這兩種限價單下單行為形成的增長的平均訂單簿形狀。此外，隨著隱訂單參

5、與率的增加，其價格影響函數(shù)會越來越凹。對此的解釋，我們歸因于隱訂單執(zhí)行越快，被消耗訂單簿流動性的反彈越小。另外需要指出的一點是，當(dāng)比較相同規(guī)模的隱訂單產(chǎn)生的價格影響時，限價單均勻下單的情況下會更高一點。這是因為限價單相關(guān)條件下的最優(yōu)價位掛單量概率衰減較均勻下單情況下的慢，故而可以認(rèn)為前者流動性要好于限價單均勻下單的情況。在隱訂單價格影響的時間結(jié)構(gòu)方面，在這兩種流動性供給假定下，隱訂單執(zhí)行完成后的價格均出現(xiàn)一定的反彈，這依然可以從流動性供

6、給的角度進(jìn)行解釋。⑵在限價單冪律下單假定下，存在一個有趣的臨界規(guī)模Q，當(dāng)隱訂單規(guī)模QQ時，隱訂單價格影響函數(shù)是凸的。這種現(xiàn)象可以由限價單冪律下單形成的先增長后衰減的平均訂單簿形狀所解釋。進(jìn)一步的，我們發(fā)現(xiàn)隨著隱訂單參與率的上升，在QQ區(qū)域，價格影響函數(shù)越來越凸。這同樣可以由被消耗訂單簿流動性的的恢復(fù)速度來解釋。除此之外，我們還發(fā)現(xiàn)，當(dāng)隱訂單參與率

7、為某特定值時(本模型框架下φ=0.5時)，隱訂單的價格影響曲線近似一條直線(亦可看作指數(shù)為1的冪函數(shù))，說明隱訂單在執(zhí)行過程中并未使得市場流動性發(fā)生變化，在這種情況下，可以預(yù)期隱訂單執(zhí)行完成后的價格過程不應(yīng)該出現(xiàn)回落，我們的實驗同樣證實了這一點。
　　最后，我們應(yīng)用隱訂單交易模型，研究了有偏訂單流與隱含波動率偏斜之間的關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)，在無隱訂單流的情況下，隱含波動率圖形呈一條水平的直線，而存在不對稱訂單流的情況下，隱含波動率曲線則