房地產(chǎn)投資信托基金系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)研究.pdf

1、房地產(chǎn)投資信托基金自上世紀(jì)60年代在美國(guó)上市以來(lái),迄今已有22個(gè)國(guó)家和地區(qū)正式推出房地產(chǎn)投資信托基金,并有4個(gè)國(guó)家正在進(jìn)行相關(guān)立法,因此,該產(chǎn)品已經(jīng)迅速成長(zhǎng)為房地產(chǎn)融資/投資主流工具。
　　 境外房地產(chǎn)投資信托基金迅猛發(fā)展的過(guò)程恰與席卷全球的金融自由化浪潮相契合,但2007年起肇端于美國(guó)的國(guó)際金融危機(jī)極大沖擊了行之有年、看似圓轉(zhuǎn)的以新自由主義為總擴(kuò)的價(jià)值體系和理論體系,而這其中,首當(dāng)其沖被迫反思的一條教訓(xùn)就是,金融工具的快速創(chuàng)新

2、不僅沒(méi)有降低風(fēng)險(xiǎn),反倒以幾乎無(wú)人預(yù)見(jiàn)到且未受到恰當(dāng)監(jiān)管的方式使得風(fēng)險(xiǎn)更為集中且放大。
　　 本輪國(guó)際金融危機(jī)確鑿無(wú)疑地因?yàn)榉康禺a(chǎn)與金融兩部門(mén)相互惡化而發(fā)生,因此,房地產(chǎn)投資信托基金在中國(guó)境內(nèi)的適用性問(wèn)題很大程度上就是一個(gè)如何識(shí)別和控制可能發(fā)生的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題,而這樣的工作對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)至今仍以傳統(tǒng)融資方式為主的發(fā)展中國(guó)家而言并不因其標(biāo)的的缺位而可有可無(wú)。
　　 誠(chéng)然,中國(guó)因?yàn)閲?yán)格的金融管制和割裂的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)而相對(duì)較輕地

3、受損于本輪國(guó)際金融危機(jī)(同樣的僥幸也存在于1997年發(fā)生的亞洲金融危機(jī)),但是,一方面,這種低水平的靜態(tài)穩(wěn)定其實(shí)是以效率和福利大量受損為代價(jià)的;另一方面,中國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家所必然帶有的金融脆弱性其實(shí)更可能引發(fā)——因此也更需要發(fā)現(xiàn)和防范——金融體系中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　 本文通過(guò)歷史回顧、理論解釋與實(shí)證分析,力圖盡可能地探究、發(fā)現(xiàn)和把握房地產(chǎn)投資信托基金系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)和規(guī)律,并在此基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)對(duì)于這種風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)和度量,從而為中國(guó)即

4、將創(chuàng)設(shè)的房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)預(yù)先提供風(fēng)險(xiǎn)管理的知識(shí)準(zhǔn)備,其中基本結(jié)論如下:
　　 金融自由化與金融脆弱性本質(zhì)上處于相互捆綁的辨證關(guān)系,即,一方面,金融自由化的確有利于規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)、降低成本、增加流動(dòng)性、增加金融機(jī)構(gòu)利潤(rùn)等正效應(yīng),可進(jìn)一步發(fā)揮金融在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的作用,進(jìn)而保障資金融通的安全和整個(gè)金融體系的穩(wěn)定,但在另一方面,金融自由化同樣產(chǎn)生了加劇金融脆弱性的負(fù)面效應(yīng),前者不僅具有加劇金融體系脆弱性的傾向,而且這種傾向在全球范圍內(nèi)

5、,尤其是在新興市場(chǎng)國(guó)家中已經(jīng)成為了越來(lái)越突出的客觀存在。
　　 受制于“新興加轉(zhuǎn)軌”基本國(guó)情,中國(guó)的金融自由化與金融脆弱性狀況合乎邏輯地同樣處于時(shí)滯之中,其中最突出的表現(xiàn)即在于人為扭曲造成的金融抑制現(xiàn)象雖有改觀但進(jìn)展不大,因此中國(guó)的房地產(chǎn)金融不可避免地在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí),自身也在積聚起越來(lái)越顯著的風(fēng)險(xiǎn)因子。
　　 除了分散銀行風(fēng)險(xiǎn),中國(guó)內(nèi)地創(chuàng)設(shè)并且發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)最為重要的意義在于,中國(guó)房地產(chǎn)金融系統(tǒng)性風(fēng)

6、險(xiǎn)不斷積累的深層次根源實(shí)則在于房地產(chǎn)市場(chǎng)本身并不穩(wěn)固,而這種不穩(wěn)固雖然以房?jī)r(jià)為過(guò)快上漲為表征,其內(nèi)在缺陷卻仍在于金融抑制所導(dǎo)致的房地產(chǎn)市場(chǎng)供應(yīng)不足與結(jié)構(gòu)失衡。
　　 從目前倩況來(lái)看,中國(guó)內(nèi)地創(chuàng)設(shè)并且發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)的條件已經(jīng)基本成熟。根據(jù)境外實(shí)踐情況來(lái)看,房地產(chǎn)投資信托基金系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)總體而言低于股票市場(chǎng),與此同時(shí),由于該產(chǎn)品以房地產(chǎn)物業(yè)為基礎(chǔ)資產(chǎn),而房地產(chǎn)物業(yè)兼具使用價(jià)值與投資價(jià)值,受經(jīng)濟(jì)周期影響的程度則因具體物業(yè)類型

7、和地段而異,因此具有與其他證券資產(chǎn)不同的收益特點(diǎn),可以成為投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的工具與獲取收益的來(lái)源。
　　 不過(guò)對(duì)于投資者來(lái)說(shuō),很容易產(chǎn)生的誤判是房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)雖然也會(huì)面臨與房地產(chǎn)收益相關(guān)的信用風(fēng)險(xiǎn),但是這種風(fēng)險(xiǎn)屬于非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),可以通過(guò)投資組合予以分散和對(duì)沖,而恰恰正是這種誤判可能導(dǎo)致資金過(guò)度流向房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)并進(jìn)而流向房地產(chǎn)市場(chǎng),由此不斷加劇宏觀失衡,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始產(chǎn)生并快速積聚,因此,依據(jù)房地產(chǎn)投資信托基金系統(tǒng)

8、性風(fēng)險(xiǎn)特征與發(fā)生機(jī)制而設(shè)計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)度量與預(yù)警成為本文落腳所在。
　　 本文采用的研究方法主要集中在:充分運(yùn)用境外成熟市場(chǎng)金融創(chuàng)新,尤其是房地產(chǎn)投資信托基金創(chuàng)新實(shí)踐活動(dòng)所形成的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)與成果反映:合理運(yùn)用現(xiàn)代統(tǒng)計(jì)科學(xué)所能提供的工具與手段,探求現(xiàn)象背后隱藏的規(guī)律;靈活運(yùn)用已有研究成果與理論基礎(chǔ)。在總結(jié)、歸納、分析、提高基礎(chǔ)上,前瞻性揭示中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金很容易被隱性化的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),并在此基礎(chǔ)上適時(shí)、適當(dāng)?shù)貙?duì)其作出預(yù)判與預(yù)防。