終極控制股權結構對公司財務行為和公司業(yè)績的影響研究.pdf

1、自現(xiàn)代企業(yè)制度逐步建立以來，公司治理及其相關理論與實務研究逐步成為完善現(xiàn)代企業(yè)制度，提升企業(yè)績效并推動社會發(fā)展的重要影響因素。公司治理領域的研究邏輯起點也經(jīng)歷了經(jīng)理層和股東之間的委托代理關系、控制股東和小股東之間的委托代理關系、公司內(nèi)部治理到外部治理、基于利益相關者理論與企業(yè)社會責任等發(fā)展過程。在公司治理的研究過程中，公司股權結構及其對公司治理結構的影響一直是該領域研究的熱點和難點。公司股權結構對公司業(yè)績與價值的提升，公司治理結構的完善

2、，投資者利益的保護和資本市場的發(fā)展都發(fā)揮了及其重要的作用。自La Porta et al.(1999)提出終極控制權的概念后對于股權結構的研究有極大的推動作用，從上市公司終極控制股東的視角分析股權結構與公司治理的關系進行研究是近年來的研究熱點。同時，股權分置改革已經(jīng)基本完成，其對上市公司股權結構、控制股東的行為、上市公司的行為及其公司業(yè)績和價值、投資者保護都影響深遠。在此背景下從終極控制權層面分析股權結構類型及其對公司價值和公司財務行為

3、的影響對于提升上市公司治理水平，完善資本市場具有重要的理論與現(xiàn)實意義。
　　股權分置改革實質上就是在改變股權分置狀態(tài)下的不合理的股權結構，而由于在我國的上市公司中同時存在著控制性股東股權結構、多個大股東股權結構、股權分散的股權結構三種股權結構類型，它們會對公司價值和公司財務行為（投資、融資、股利分配）產(chǎn)生不同的影響，股權分置改革對這三種股權結構類型的影響以及股改前后這三種股權結構類型對公司財務行為和公司價值的影響是否相同將是我們研

4、究的重點。本文主要分為四個部分來研究股改前后不同的股權結構類型對公司價值和公司財務行為的影響:
　　(1)、分析不同的股權結構對公司投資行為的影響。本文的研究發(fā)現(xiàn):在控制性股東股權結構下，國有上市公司容易出現(xiàn)過度投資行為;在非控制性股東的股權結構下，國有上市公司的過度投資行為不顯著。在控制性股東股權結構下，企業(yè)的過度投資行為與終極控制股東的控制權呈倒“U”型的關系;在多個大股東股權結構下，上市公司的終極控制權與過度投資是正相關的關

5、系。在控制性股東股權結構下和多個大股東股權結構下，負債與上市公司的過度投資行為負相關，負債能夠減少上市公司的過度投資行為;在股權分散的股權結構下，負債與上市公司的過度投資行為不相關?？傮w說來上市公司的金字塔層級與過度投資是倒“U”型的關系。
　　(2)、分析不同的股權結構對公司融資行為的影響。本文研究了在不同的股權結構下我國上市公司在股改前后的融資差異。研究發(fā)現(xiàn):股改后我國上市公司的資產(chǎn)負債率和短期負債率下降但是長期負債水平提高。

6、與多個大股東和股權分散的上市公司相比較，控制性股權結構的上市公司具有更顯著的債務融資行為;在控制性股東股權結構下，我國國有控股的上市公司長期負債水平和短期負債水平較低。
　　(3)、分析不同的股權結構對公司股利分配的影響。研究發(fā)現(xiàn)，在全流通環(huán)境下，與股權結構為控制性股東的上市公司比較，多個大股東和股權分散的公司傾向于更多的現(xiàn)金股利。進一步對股改前后三種股權結構進行了對比，發(fā)現(xiàn)股改后分配的現(xiàn)金股利均低于股改前，只是控制性股東股權結構

7、變化的幅度較大;終極控制人的性質不同會影響現(xiàn)金股利的分配，在絕對控股的股權結構中，相對于非國有控股上市公司，國有控股上市公司會支付更多的現(xiàn)金股利;在絕對控股的股權結構中，當最終控制人為地方政府時，較之中央政府傾向于支付更多的現(xiàn)金股利;在股權分散的上市公司中，管理者為職業(yè)經(jīng)理人的公司支付的現(xiàn)金股利低于管理者為股東的上市公司。
　　(4)、分析不同的股權結構類型對公司業(yè)績的影響。研究發(fā)現(xiàn)，股改前后不同的股權結構對公司業(yè)績有顯著影響。具

8、體來說，相對于股權分散的公司，控制性股權結構、多個大股東股權結構更有助于公司業(yè)績的增長，且股改前與股改后的結論一致。同時，本文分別對股改后三種股權結構類型的上市公司對公司業(yè)績的影響進行了回歸分析，結構顯示:三種股權結構下終極控股股東的持股比例（股權分散按持股比例最高的股東），其只有在控制性股權結構下與公司業(yè)績呈正相關關系;相對于控制性、多個大股東股權結構，股權分散的股權結構與公司業(yè)績呈負相關關系;控制性股權結構、多個大股東股權結構相對于