非相關(guān)多元化經(jīng)營與風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)研究——來自2005年我國深市上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù).pdf

1、關(guān)于企業(yè)多元化經(jīng)營，在理論界，大量文獻(xiàn)從戰(zhàn)略管理、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)、財(cái)務(wù)管理等角度進(jìn)行了研究，至今沒有統(tǒng)一認(rèn)識，而在實(shí)務(wù)界，是單一經(jīng)營好還是多元化經(jīng)營好，不同的企業(yè)又給出了不同的答案。 綜觀多元化經(jīng)營的相關(guān)研究，主要是從兩條主線來分析多元化戰(zhàn)略給企業(yè)經(jīng)營帶來的影響。第一條主線圍繞多元化經(jīng)營與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系進(jìn)行探討，多元化經(jīng)營是提高企業(yè)價(jià)值還是折損企業(yè)價(jià)值是這條主線研究的主要內(nèi)容，但不管研究結(jié)論如何，在現(xiàn)實(shí)中都有相反的例子存在。另外，在對

2、企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評價(jià)時(shí)，經(jīng)驗(yàn)研究大多采用靜態(tài)模型，而企業(yè)價(jià)值是動(dòng)態(tài)累計(jì)的結(jié)果，用靜態(tài)模型評價(jià)，無法充分說明企業(yè)價(jià)值的提高或降低是由于實(shí)施了多元化戰(zhàn)略。第二條主線側(cè)重研究企業(yè)選擇多元化經(jīng)營的影響因素，即對多元化動(dòng)機(jī)進(jìn)行研究。關(guān)于企業(yè)多元化的原因，微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、公司金融學(xué)、戰(zhàn)略管理學(xué)等不同領(lǐng)域的學(xué)者都對此進(jìn)行了理論解釋。針對這些理論，有大量的實(shí)證研究試圖在資本市場上尋求支持這些理論的證據(jù)，但是大量的研究結(jié)果表明，并不是所有的動(dòng)機(jī)理論對多元化動(dòng)因都

3、具有解釋作用。在這兩條主線的研究中，無法回避一個(gè)共同的話題，那就是風(fēng)險(xiǎn)問題，本文就是試圖用風(fēng)險(xiǎn)在動(dòng)因和業(yè)績之間搭建一個(gè)橋梁，從風(fēng)險(xiǎn)角度審視多元化經(jīng)營，并建立一個(gè)較完整的分析框架。 本文從內(nèi)容上共分六章： 第一章導(dǎo)論，闡述了本文研究的目的、研究內(nèi)容和研究方法，并簡要的說明了本文的研究框架。 第二章是對多元化經(jīng)營與風(fēng)險(xiǎn)分散的相關(guān)文獻(xiàn)的綜述和評價(jià)。國外學(xué)者利用西方資本市場的數(shù)據(jù)對多元化經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，研究多集中在多

4、元化經(jīng)營與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系上，對多元化經(jīng)營與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系研究較少，對多元化企業(yè)的收益波動(dòng)和負(fù)債水平也僅有部分研究成果。國內(nèi)學(xué)者的研究由于受到研究數(shù)據(jù)的影響，在對多元化經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的研究結(jié)論上分歧比較大，也不具有可比性，而且，對風(fēng)險(xiǎn)的研究也僅作為研究文獻(xiàn)的一部分或者一言概之，缺少完整的分析框架，由此引出本文的主要內(nèi)容。 第三章對多元化經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的理論進(jìn)行了評述，主要是對本文寫作的相關(guān)概念進(jìn)行界定，明確本文所研究的多元化是指非相

5、關(guān)多元化，而本文所稱風(fēng)險(xiǎn)是指非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)一步地，從產(chǎn)品、技術(shù)、財(cái)務(wù)、管理四個(gè)方面探討企業(yè)多元化經(jīng)營非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)形成機(jī)理，論述多元化經(jīng)營與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)理論，從收益波動(dòng)和負(fù)債水平兩個(gè)角度為本文實(shí)證研究的假設(shè)作鋪墊。 第四章從多元化測度方法出發(fā)，提出本文多元化程度度量的現(xiàn)實(shí)依據(jù)，鎖定一位數(shù)行業(yè)數(shù)和Herfindahl指數(shù)進(jìn)行本文的研究，對我國深市上市公司多元化經(jīng)營的總體狀況進(jìn)行了分析，分析認(rèn)為，我國企業(yè)非相關(guān)多元化經(jīng)營程度

6、不高，行業(yè)競爭強(qiáng)度和固定資產(chǎn)比重對多元化經(jīng)營有影響。此外，本章用獲利能力、償債能力、營運(yùn)能力三方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)，對比分析了單一經(jīng)營和多元化經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)，為實(shí)證分析埋下伏筆。 第五章是本文的實(shí)證部分，在前述理論的基礎(chǔ)上提出假設(shè)并進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證。根據(jù)多元化經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)分散動(dòng)因理論，提出假設(shè)1：分散風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)選擇多元化經(jīng)營的動(dòng)因；又由于多元化經(jīng)營能平緩企業(yè)的收益波動(dòng)和提高企業(yè)的負(fù)債水平，提出假設(shè)2：多元化經(jīng)營程度與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平負(fù)相關(guān)和

7、假設(shè)3：多元化經(jīng)營程度與企業(yè)負(fù)債水平正相關(guān)。本文選用2003年到2005年深圳上市公司的凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)凈利率、每股收益計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)率，以此衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平，并建立二維logistic回歸模型分析風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)和企業(yè)選擇多元化經(jīng)營動(dòng)機(jī)之間的關(guān)系，完成假設(shè)1的論述。隨后，用2005年深圳上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率描述企業(yè)的負(fù)債水平，和風(fēng)險(xiǎn)水平一起作為自變量，用Herfindahl指數(shù)度量的多元化程度作為因變量，建立多元線性回歸模型，考察假設(shè)

8、2和假設(shè)3命題的真假。從回歸結(jié)果得出本文的結(jié)論：1)風(fēng)險(xiǎn)水平高的企業(yè)更容易選擇多元化經(jīng)營，風(fēng)險(xiǎn)水平低的企業(yè)選擇多元化經(jīng)營的概率更低，多元化經(jīng)營方式的選擇和企業(yè)即有風(fēng)險(xiǎn)水平的高低有關(guān)，支持了假設(shè)1。2)在用不劃分單一經(jīng)營和多元化經(jīng)營的H指數(shù)進(jìn)行回歸分析時(shí)，回歸結(jié)果表明多元化程度與風(fēng)險(xiǎn)水平負(fù)相關(guān)，與負(fù)債水平正相關(guān)，支持了假設(shè)2和假設(shè)3； 而僅對H指數(shù)大于0.19的樣本企業(yè)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，盡管相關(guān)系數(shù)不大，多元化程度與風(fēng)險(xiǎn)水平仍然存在顯

9、著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，支持了假設(shè)2，而多元化程度與負(fù)債水平的關(guān)系并不顯著，并不支持假設(shè)3。從研究結(jié)果看，本文的寫作意圖得到了較充分的實(shí)現(xiàn)，在已有研究的基礎(chǔ)上，本文的主要貢獻(xiàn)在于： 1.寫作思路上的貢獻(xiàn)。本文在參考大量多元化經(jīng)營文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，用經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)水平將多元化戰(zhàn)略的動(dòng)因和經(jīng)營業(yè)績結(jié)合起來，從風(fēng)險(xiǎn)的角度建立完整的分析框架，重新審視多元化經(jīng)營帶來的利弊。 2.對多元化程度度量的貢獻(xiàn)。由于上市公司披露的分行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入信息過于粗

10、糙，為了避免高估我國上市公司多元化程度，本文大膽采用一位數(shù)行業(yè)數(shù)和一位數(shù)行業(yè)上的Herfindahl指數(shù)對多元化程度進(jìn)行度量，盡管這種方法有可能低估企業(yè)的多元化程度，但是對于“10％”以上的分行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入而言，對非相關(guān)多元化程度的度量還是比較客觀的，并很好的排除了企業(yè)相關(guān)多元化經(jīng)營的情況。另外，考慮到一位數(shù)行業(yè)數(shù)所忽略的“10％”以下的行業(yè)信息，本文還采用0.19這一Herfindahl指數(shù)值來劃分單一經(jīng)營和多元化經(jīng)營，這樣做的好處

11、，是使得度量的某些企業(yè)的多元化程度更接近于實(shí)際情況，彌補(bǔ)了一位數(shù)行業(yè)數(shù)度量的不足。 3.對風(fēng)險(xiǎn)水平衡量指標(biāo)的貢獻(xiàn)。企業(yè)業(yè)績和風(fēng)險(xiǎn)是緊密相連的，風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)的發(fā)揮也通過收益波動(dòng)的大小表現(xiàn)出來，因此本文選取了凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)凈利率、每股收益三個(gè)業(yè)績指標(biāo)的變異系數(shù)來表示企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平，并用連續(xù)三年的截面數(shù)據(jù)反映多元化經(jīng)營的動(dòng)態(tài)過程，這樣就用靜態(tài)的業(yè)績指標(biāo)反映了動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)水平。 當(dāng)然，本文的研究仍然存在一些不足： 1.