國(guó)際化視角下的股指期貨研究.pdf

1、2006年9月5日，新加坡交易所(SGX)推出了全球第一個(gè)中國(guó)A股市場(chǎng)的股指期貨一新華富士A50指數(shù)期貨。此前不久，8月28日芝加哥商品交易所(CME)推出了人民幣期貨交易。種種事實(shí)說(shuō)明，近幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，大大增強(qiáng)了國(guó)際投資者投資中國(guó)市場(chǎng)的熱情，他們熱切希望能夠分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所帶來(lái)的利益，但在資本市場(chǎng)管制之下，只有少數(shù)資本才能夠參與中國(guó)市場(chǎng)。巨大需求的背后就是巨大的利益，國(guó)際上眾多發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)的交易所早已瞄準(zhǔn)了中國(guó)這一潛力不容

2、忽視的市場(chǎng)，交易所之間的競(jìng)爭(zhēng)也由此展開(kāi)，早在我們意識(shí)到其重要性之前，國(guó)際上以中國(guó)為標(biāo)的的金融衍生工具早已大行其道，自身金融產(chǎn)品定價(jià)權(quán)流失、利益被別國(guó)分享、金融自主程度被削弱的威脅，在在提醒著我國(guó)自身的金融衍生工具開(kāi)發(fā)推行的重要性。 新華富時(shí)A50股指期貨推出后，其交易情況與SGX曾經(jīng)大獲成功的日經(jīng)225指數(shù)期貨、MSCI臺(tái)灣股價(jià)指數(shù)期貨表現(xiàn)迥異，顯得人氣清淡交投無(wú)力，造成這一情況的主要原因在于該指數(shù)期貨上市之前，上海浦東新區(qū)法院

3、對(duì)新華富時(shí)A50指數(shù)的訴訟開(kāi)始啟動(dòng)，正式立案審查并于10月11日開(kāi)庭，因此新華富時(shí)A50股指期貨的合法地位有相當(dāng)大的不確定性。 上海證券交易所信息網(wǎng)絡(luò)有限公司此次訴訟是效仿香港。新加坡國(guó)際金融期貨交易所(SIMEX)于1998年推出了MSCI香港指數(shù)期貨。為了應(yīng)對(duì)新加坡的挑戰(zhàn)，香港采取了眾多防范措施，其中一項(xiàng)很有效的手段是：一度阻止路透社向編制指數(shù)的摩根·斯坦利資本國(guó)際(MSCI)提供即時(shí)報(bào)價(jià)，以使新加坡的香港指數(shù)期貨交易受阻。

4、MSCI香港指數(shù)期貨在新加坡交易所推出以來(lái)，交易一直非常清淡。在2002—2004年的三年里，該合約的交易量均為0。 但時(shí)至今日，當(dāng)初沸沸揚(yáng)揚(yáng)的訴訟案卻顯得出人意料，上海浦東新區(qū)法院06年10月31日做出了一審判決——新華財(cái)經(jīng)公司敗訴，雙方合同于當(dāng)年9月4日解除，被告需賠償原告違約金2萬(wàn)美元。然而面對(duì)判決，新華富時(shí)并不準(zhǔn)備放棄。新華富時(shí)聯(lián)席董事長(zhǎng)布希認(rèn)為，指數(shù)提供商如MSCI、中信標(biāo)普、道·瓊斯等在中國(guó)并不需要簽訂合同便能計(jì)算中

5、國(guó)股票指數(shù)并授權(quán)使用其他投資產(chǎn)品，他們認(rèn)為應(yīng)該得到同等的待遇。雖然合同已被判解除，但他們聲稱還有另外的合同，可以繼續(xù)編制指數(shù)，并授權(quán)于其他方開(kāi)發(fā)產(chǎn)品。作為與富時(shí)集團(tuán)成立新華富時(shí)的合資方，新華財(cái)經(jīng)有限公司的全資公司曾與新華社旗下的全資機(jī)構(gòu)《上海證券報(bào)》簽訂了為期十年的協(xié)議。根據(jù)上述協(xié)議，新華富時(shí)將獲得計(jì)算中國(guó)股票指數(shù)所必需的股票數(shù)據(jù)。拋開(kāi)這一糾紛，我們必須清醒地意識(shí)到無(wú)論A50股指期貨是否將繼續(xù)交易，此次事件都已向我們敲響了警鐘，中國(guó)金融

6、期貨交易所迅速于06年9月8日掛牌，我國(guó)自身的股指期貨在壓力下漸行漸近，而對(duì)于股指期貨這一重要衍生產(chǎn)品的更為深入的認(rèn)識(shí)，無(wú)疑極具研究?jī)r(jià)值。在當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)、金融一體化趨勢(shì)日益增強(qiáng)的背景下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)在世界經(jīng)濟(jì)中的地位逐漸提高，我國(guó)證券市場(chǎng)也將成為國(guó)際資本市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分。抓住機(jī)遇，利用國(guó)際國(guó)內(nèi)的有利條件，推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化已成為一個(gè)重要課題。自1992年起，我國(guó)已開(kāi)展了一系列國(guó)際化進(jìn)程改革。2002年底，QFⅡ的推出更是為我國(guó)證券

7、市場(chǎng)走向國(guó)際，迎接國(guó)際資本打開(kāi)了方便之門(mén)。但是至此，中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化之路遠(yuǎn)未結(jié)束，只有合理有效、環(huán)環(huán)相扣的改革措施才能真正發(fā)揮功效。也就是說(shuō)，我國(guó)實(shí)施QFⅡ制度必須與整個(gè)證券市場(chǎng)的改革和發(fā)展保持一致，這其中，SIF(股指期貨)的推出是重要的一環(huán)。本文研究認(rèn)為，國(guó)際化進(jìn)程中，QFⅡ、SIF兩種制度之間有著深層的聯(lián)系和影響，因此，以國(guó)際化視角研究SIF具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。 在中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程之中，各個(gè)改革步驟的內(nèi)在連續(xù)性非常

8、重要。本文著眼于QFⅡ制度推行幾年后，SIF的推出具有其不容忽視的必要性與迫切性。這不單是由于QFⅡ迫切需要SIF作為其參與一國(guó)金融市場(chǎng)的避險(xiǎn)工具，SIF本身也是QFⅡ一個(gè)重要的投資工具，更是由于SIF自身具有較為特殊的“自由性”，它不專屬于一國(guó)金融市場(chǎng)或金融管理部門(mén)，而可以由他國(guó)金融市場(chǎng)設(shè)立離岸SIF。QFⅡ制度下，離岸SIF對(duì)于本國(guó)證券市場(chǎng)具有不容忽視的影響，嚴(yán)重干擾了本國(guó)金融市場(chǎng)的金融安全和市場(chǎng)效率。因此，推行QFⅡ制度后，本國(guó)S

9、IF的及時(shí)有效地推出具有重要意義。本文旨在通過(guò)對(duì)以上主要內(nèi)容的闡述，借鑒先行國(guó)家與地區(qū)經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)結(jié)合中國(guó)自身特點(diǎn)，尋找出中國(guó)模式下QFⅡ和SIF的良性互動(dòng)。相對(duì)于大多數(shù)文獻(xiàn)對(duì)于股指期貨的較為獨(dú)立的研究，本文傾向于將其納入到我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程的大體系中，是我國(guó)證券市場(chǎng)不斷自我完善，與國(guó)際接軌的重要步驟。這一國(guó)際化進(jìn)程有著嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膬?nèi)在邏輯，必須在借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)、結(jié)合我國(guó)特點(diǎn)的情況下，循序漸進(jìn)的合理推進(jìn)，其中任何環(huán)節(jié)的缺失都將有著全局性的影響

10、。而在QFⅡ推出之后，SIF(STOCK INDEX FUTURE)的推出有其必然性和緊迫性。 而在如今新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)已經(jīng)推出，本土股指期貨失去先機(jī)的情況下，清醒地認(rèn)識(shí)到離岸股指期貨會(huì)對(duì)本土金融市場(chǎng)帶來(lái)的種種不良影響，充分借鑒國(guó)際上曾經(jīng)有過(guò)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，尤其是通過(guò)學(xué)習(xí)與我們情況相似的國(guó)家與地區(qū)的寶貴經(jīng)驗(yàn)，無(wú)疑對(duì)我們正在緊張醞釀中的滬深300股指期貨具有不容忽視的指導(dǎo)性作用及重大的現(xiàn)實(shí)意義。 本文主要內(nèi)容與結(jié)構(gòu)如下：

11、 第一章導(dǎo)論，闡述論文研究對(duì)象、目的及意義，描述本文分析框架，回顧國(guó)內(nèi)外對(duì)于股指期貨問(wèn)題的各種研究角度及研究成果，并詳細(xì)指出本文的創(chuàng)新之處。 本文認(rèn)為，對(duì)于SIF這一能夠?qū)Ρ緡?guó)金融市場(chǎng)產(chǎn)生國(guó)內(nèi)、國(guó)外雙重影響的衍生工具，不應(yīng)該孤立、片面的研究其實(shí)施的必要性、可行性等方面，而應(yīng)當(dāng)將其納入一國(guó)金融市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程之中，從國(guó)際的宏觀視角，結(jié)合其它發(fā)達(dá)或新興金融市場(chǎng)的實(shí)際案例，考察SIF對(duì)于一國(guó)金融市場(chǎng)而言，所能起到的積極作用及其實(shí)

12、施的迫切性、必要性等。而在一系列對(duì)外開(kāi)放的改革措施中，QFⅡ制度的實(shí)施，無(wú)疑對(duì)于SIF而言有著直接、重要的影響和需求。兩者之間的互動(dòng)以及一國(guó)金融市場(chǎng)引進(jìn)QFⅡ制度走向國(guó)際化之路中SIF的影響和作用，都將是本文關(guān)注和研究的重點(diǎn)。 第二章QFⅡ制度實(shí)施情況的國(guó)際比較及中國(guó)現(xiàn)狀，作為國(guó)際化的重要步驟，在以臺(tái)灣為案例的基礎(chǔ)上，結(jié)合幾個(gè)主要的新興金融市場(chǎng)，就QFⅡ?qū)嵤┣昂笞C券市場(chǎng)的市值、資金規(guī)模、指數(shù)走向等方面，說(shuō)明QFⅡ?qū)τ谝M(jìn)外資，擴(kuò)

13、大市場(chǎng)規(guī)模及其國(guó)際影響方面的重要作用，并同時(shí)回顧中國(guó)實(shí)施QFⅡ至今的發(fā)展現(xiàn)狀，通過(guò)國(guó)際比較指出中國(guó)QFII制度發(fā)展的相對(duì)不足； 第三章金融市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程中SIF推出的必要性，在QFⅡ的視角下，闡述了SIF對(duì)于國(guó)際化進(jìn)程的重要作用，并對(duì)SIF積極推動(dòng)本土金融市場(chǎng)發(fā)展方面，以臺(tái)灣、韓國(guó)為例進(jìn)行了國(guó)際與地區(qū)間的比較，在此基礎(chǔ)上，提出了中國(guó)進(jìn)程的國(guó)際借鑒及推出SIF的必要性； 第四章金融市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程中SIF推出的迫切性，首先闡

14、述了SW獨(dú)特的“自由性”以及由此產(chǎn)生的離岸SIF及其發(fā)展?fàn)顩r，隨后以日本、臺(tái)灣為例分析了離岸SW對(duì)本土金融市場(chǎng)波動(dòng)性及資金量的影響，指出了離岸SIF對(duì)本土金融市場(chǎng)的沖擊，同時(shí)分析了成功推出本土SW的韓國(guó)模式，論證了推出SIF的迫切性； 第五章中國(guó)SIF發(fā)展設(shè)想及經(jīng)驗(yàn)借鑒，為本文的重點(diǎn)所在。本章在描述了離岸中國(guó)SIF發(fā)展現(xiàn)狀后，分析了本土SIF后發(fā)于人的原因，以及離岸中國(guó)衍生品的影響和未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)，就全球第一個(gè)針對(duì)我國(guó)A股市場(chǎng)的指