中國企業(yè)海外上市市盈率比較研究

1、中國企業(yè)海外上市市盈率比較研究1中國企業(yè)海外上市市盈率比較研究中國企業(yè)海外上市市盈率比較研究王一萱才靜涵（深圳證券交易所綜合研究所，廣東深圳518010）摘要：本文通過對20002006年中國上市公司在境內外市場市盈率的比較分析，研究了我國企業(yè)境外上市的估值效果。文章發(fā)現，中國上市公司在境內市場的市盈率水平高于境外市場；香港和新加坡給予了中國公司以不同的評價：中國上市公司在香港主板的市盈率高于香港本地公司，而中國上市公司在新加坡主板的市

2、盈率低于新加坡本土公司；沒有證據表明AH股的跨境上市形式提高了A股估值，但AH股在一定程度上提升了H股的估值。關鍵詞：海外上市；市盈率；股票估值作者簡介：王一萱、才靜涵，深圳證券交易所綜合研究所研究員。中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A引言引言企業(yè)海外上市的浪潮發(fā)源于二十世紀七十年代，隨著資本市場全球化成為趨企業(yè)海外上市的浪潮發(fā)源于二十世紀七十年代，隨著資本市場全球化成為趨勢，為了滿足跨國資本日益增長的需求，越來越多的公司開始選擇跨

3、境上市，進勢，為了滿足跨國資本日益增長的需求，越來越多的公司開始選擇跨境上市，進入國際資本市場融資。入國際資本市場融資。1992年9月10日，華晨中國在紐約證券交易所掛牌上市，日，華晨中國在紐約證券交易所掛牌上市，成為中國內地第一家海外上市公司，之后成為中國內地第一家海外上市公司，之后1993年內地年內地10家國企試點在香港市場家國企試點在香港市場IPO集資，掀起了中國企業(yè)海外上市的浪潮。集資，掀起了中國企業(yè)海外上市的浪潮。14年以來，

4、大量中國企業(yè)在香港、年以來，大量中國企業(yè)在香港、美國、新加坡以及境外其他市場首發(fā)或買殼上市，形成了強大的海外上市兵團。美國、新加坡以及境外其他市場首發(fā)或買殼上市，形成了強大的海外上市兵團。據不完全統計，截至2006年底，香港、美國、新加坡三個主要海外上市地共有401家中國企業(yè)上市掛牌，總市值和流通市值達9548.38億美元。相比國內深滬交易所A股和B股1434家上市公司，總市值89403.90億元（折合11449.26億美元），流通市值

5、25003.60（折合3202.02億美元），海外上市公司流通市值超過了國內市場，總市值為國內市場的83.40%（見表1）。表1：中國企業(yè)海外上市：中國企業(yè)海外上市2006年存量統計年存量統計（單位：億美元）地點家數總市值香港2308116.80美國561269.24新加坡115162.34合計4019548.38深滬143411449.26(總市值)3202.02(流通市值)數據來源：Bloomberg，各交易所網站，中國證監(jiān)會網站近

6、年來，中國企業(yè)海外上市仍然保持了一個較為強勁的勢頭。在近年來，中國企業(yè)海外上市仍然保持了一個較為強勁的勢頭。在2005和2006的兩年中的兩年中，海外主要市場上市的中國企業(yè)數量和籌資規(guī)模均超過國內市場。，海外主要市場上市的中國企業(yè)數量和籌資規(guī)模均超過國內市場。2005年，海外上市融資年，海外上市融資204.28億美元億美元是國內的是國內的29.05倍，倍，2006年海外上市融資年海外上市融資438.68億美元，是國內的億美元，是國內的2

7、.17倍。香港主板和新加坡主板是中國企業(yè)海外上市的倍。香港主板和新加坡主板是中國企業(yè)海外上市的首選地，香港主板兩年上市首選地，香港主板兩年上市76家中國企業(yè)，籌資家中國企業(yè)，籌資602.97億美元，新加坡主板主億美元，新加坡主板主板兩年上市板兩年上市44家中國企業(yè)，籌資家中國企業(yè)，籌資15.39億美元。新加坡主板吸引中國企業(yè)上市籌億美元。新加坡主板吸引中國企業(yè)上市籌中國企業(yè)海外上市市盈率比較研究3然而，作為一個新興市場（然而，作為一個新

8、興市場（emergingmarket），中國企業(yè)海外上市的動因和，中國企業(yè)海外上市的動因和效果是復雜的。王一萱等（效果是復雜的。王一萱等（2005）[2]研究指出，中國企業(yè)海外上市主要是為了利研究指出，中國企業(yè)海外上市主要是為了利用境外資本市場的融資便利，但同時不得不承受低市盈率的價格低估。在國內，用境外資本市場的融資便利，但同時不得不承受低市盈率的價格低估。在國內，對于中國企業(yè)的海外上市效果還沒有系統的實證研究，本文從海外上市中國企業(yè)

9、對于中國企業(yè)的海外上市效果還沒有系統的實證研究，本文從海外上市中國企業(yè)的市盈率統計實證入手，力圖回答以下問題：（的市盈率統計實證入手，力圖回答以下問題：（1）中國企業(yè)海外上市是否呈現）中國企業(yè)海外上市是否呈現出其他成熟市場提升股票價格和降低資本成本的效果？（出其他成熟市場提升股票價格和降低資本成本的效果？（2）主要海外上市地在）主要海外上市地在提升中國企業(yè)股票價格和降低資本成本方面有何不同？（提升中國企業(yè)股票價格和降低資本成本方面有何不

10、同？（3）主要海外上市地對）主要海外上市地對于中國企業(yè)股票是否顯示行業(yè)偏好于中國企業(yè)股票是否顯示行業(yè)偏好數據與研究方法數據與研究方法本研究報告的樣本包括截至2006年底香港證券交易所主板上市的公司1081家（其中中國公司181家），新加坡證券交易所主板上市的公司622家（其中中國公司98家），上海證券交易所上市的A股公司830家，深圳中小企業(yè)板上市的公司102家。其中，上海A股、深圳中小企業(yè)板的日市盈率數據、財務數據和行業(yè)數據來源于萬得

11、數據庫，香港上市公司和新加坡上市公司的日市盈率數據和財務數據來源于DatastreamInternational，香港上市公司的行業(yè)數據來源于香港證券交易所數據庫，新加坡上市公司的行業(yè)數據由新加坡證券交易所提供。在研究方法上，本文對于海外上市股票價值的衡量選取了市盈率（PEratio）指標，這是LogueSundaram(1996)[20]研究以ADR形式在美國海外上市的企業(yè)價格反應時所使用的指標。選取這一指標的原因是：（1）傳統的預期

12、收益率（expectedreturn）指標是間接反映企業(yè)的價值指標，由于其具有計量方面的優(yōu)勢特性（如：隨機游走），因此在學術論文中采用較多；而市盈率（PEratio）是反映企業(yè)價值和價格的直接指標，在實踐運用和政策制定中更加常用，本文研究的目的是政策導向的，因此采用后者更為合適；（2）其他國家企業(yè)海外上市基本是先在國內上市，然后再在海外同時上市，海外上市的企業(yè)基本上是兩地掛牌；而中國企業(yè)則大多數是先選擇海外上市，然后再在國內上市，同時存

13、在大量的只在海外上市而不在國內上市的企業(yè)。對于兩地上市的企業(yè)，市盈率的“事件比較”方法可以較好地度量海外上市的價格效果，但對于中國這樣擁有大量只在海外上市企業(yè)的情況，兩地市盈率的靜態(tài)比較才能反映市場估值全貌。本文匯報的市盈率為年度數字，但為了充分消除股價異常波動而帶來的影響，我們將按如下方式計算個股年度市盈率：首先，計算個股每日市盈率在一個月內的均值，如果該月度平均市盈率高于100或者低于0，我們將該股票本月市盈率觀測值剔除，然后再計算

14、各股票各月市盈率在一年內的均值作為該股票的年度市盈率。這一做法的好處是：一是充分保留了有效樣本點；二是剔除了極值的影響。后文的所有市盈率均按此定義。實證結果與分析實證結果與分析2006年末，香港主板、上海A股、深圳中小板和新加坡主板中國上市公司的平均市值分別為：17.6億、9.4億、0.96億和0.89億元人民幣?？梢钥闯?，在四個市場中，中國上市公司的規(guī)模排序為：香港上海中小板新加坡從這一排名鏈可以看出，香港和上海的上市公司具有較高的市