股價信息含量與資本配置效率研究.pdf

1、信息處理與資本配置是證券市場最基本的兩個職能，以股票價格引導(dǎo)資本朝價值最大化的方向配置則是市場有效運行的內(nèi)在要求。在傳統(tǒng)有效市場理論的研究框架下，往往將信息有效簡單等同于資本配置有效。與此相一致，現(xiàn)有關(guān)于市場有效性的研究大多只考察了價格對信息反應(yīng)的有效程度，卻長期忽視了對市場效率研究的另一重要分支--價格信號引導(dǎo)資本配置有效性的考察。隨著學(xué)術(shù)界對傳統(tǒng)有效市場理論的反思，國外學(xué)者近年來開始考察價格信號對資本配置的引導(dǎo)作用，即通過理論和實證

2、研究考察股價信息含量對資本配置效率的促進作用，但是這方面的研究還比較薄弱。此外，基于發(fā)達國家證券市場的研究結(jié)論在我國證券市場是否適用，仍然是有待于實證檢驗的研究課題。
　　 論文首先闡明了研究的背景和意義，確立了本文的研究思路和研究框架。接著，對與本文研究主題相關(guān)的文獻進行了系統(tǒng)的歸類、分析和評述，既為論文創(chuàng)新方向的突破奠定了文獻基礎(chǔ)，同時也界定了股價信息含量的內(nèi)涵，為實證研究主要變量測度方法、實證檢驗?zāi)Ｐ图翱刂谱兞康暮侠磉x擇奠

3、定了扎實的文獻基礎(chǔ)。
　　 其次，對本文的主要理論基礎(chǔ)有效市場理論及其發(fā)展作了較為詳細的分析和評論，用文獻分析的方法論證了信息有效并不等同于資本配置有效，兩者之間不可能是一一對應(yīng)的簡單關(guān)系。從理論上分析了股票價格聯(lián)動產(chǎn)生的原因，為本文股價信息含量測度方法的選擇奠定了理論基礎(chǔ)。通過理論模型分析了富含公司特質(zhì)信息的股價對資本配置效率作用的微觀機理，進一步夯實了本文研究的理論基礎(chǔ)。此外，對我國證券市場發(fā)展取得的成就、與成熟資本市場存在

4、的差距兩方面進行了分析和評論，為后續(xù)的研究作了制度背景鋪墊。
　　 在對相關(guān)文獻和理論進行系統(tǒng)回顧和分析的基礎(chǔ)上，以我國證券市場2001-2008年主板上市的公司數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，從行業(yè)、區(qū)域、企業(yè)和企業(yè)內(nèi)部四個層面系統(tǒng)的考察了股價信息含量對資本配置效率的作用機理。為了研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文在實證研究中分別應(yīng)用了單變量檢驗?zāi)Ｐ秃投嘧兞繖z驗?zāi)Ｐ?、交乘效?yīng)檢驗?zāi)Ｐ秃唾Y本配置彈性系數(shù)檢驗?zāi)Ｐ汀４送?，還采用固定效應(yīng)變系數(shù)模型考察了我國證券市場

5、資本配置效率在行業(yè)層面、區(qū)域?qū)用婧推髽I(yè)層面的變動趨勢，通過對實證研究結(jié)果的對比和分析，論證了宏觀層面的資本配置有效并不意味著微觀層面的資本配置必然有效，證明了從多個層面系統(tǒng)考察兩者之間的內(nèi)在邏輯關(guān)系是必要的。
　　 通過理論和實證研究，本文主要得到以下研究結(jié)論：
　　 (1)宏觀層面的實證研究結(jié)果顯示，隨著股價信息含量的增加，行業(yè)和區(qū)域?qū)用娴馁Y本配置效率均得到顯著改善。具體而言，交乘效應(yīng)檢驗結(jié)果顯示，隨著股價信息含量的增

6、加，資本流入增減對效益變動更加敏感：資本配置彈性系數(shù)檢驗結(jié)果顯示，股價信息含量與資本配置效率顯著正相關(guān)。
　　 (2)微觀層面的實證研究結(jié)果顯示，隨著股價信息含量的增加，企業(yè)層面及企業(yè)內(nèi)部的資本配置效率均得到有效改善。就企業(yè)層面而言，隨著股價信息含量的增加，資本流入增減對企業(yè)效益變動更加靈敏，有效改善了資本在各企業(yè)之間的配置效率；就企業(yè)內(nèi)部而言，隨著股價信息含量的增加，企業(yè)的資本投資效率得到顯著提高，具體表現(xiàn)為企業(yè)的非效率投資行

7、為得到有效抑制，企業(yè)的投資現(xiàn)金流敏感度出現(xiàn)了明顯的下降。
　　 (3)富含信息的股價對過度投資、投資不足的抑制機理是不同的，前者表現(xiàn)為間接作用的機制，后者表現(xiàn)為直接作用的機制。具體而言，股價信息含量的增加本身并不能有效抑制企業(yè)的過度投資行為，但是卻可以有效緩解企業(yè)濫用自由現(xiàn)金流進行過度投資的行為，這在回歸模型中體現(xiàn)為股價信息含量與過度投資之間為不顯著的負相關(guān)關(guān)系，股價信息含量和自由現(xiàn)金流的交乘項與過度投資之間表現(xiàn)為顯著的負相關(guān)關(guān)