財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)(mpacc)

1、暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,會(huì)計(jì)碩士專業(yè)學(xué)位（MPAcc）課程,財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)Theory and Practice of Financial Management,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,第一章 財(cái)務(wù)管理導(dǎo)論,一、財(cái)務(wù)與財(cái)務(wù)經(jīng)理 財(cái)務(wù)管理研究的內(nèi)容財(cái)務(wù)經(jīng)理的職責(zé)二、財(cái)務(wù)管理理論財(cái)務(wù)管理的發(fā)展歷史財(cái)務(wù)管理理論體系財(cái)務(wù)管理理論研究三、有效市場(chǎng)理論,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,一、財(cái)務(wù)與財(cái)務(wù)經(jīng)理,（

2、一）財(cái)務(wù)管理研究的內(nèi)容財(cái)務(wù)管理學(xué)的基本研究對(duì)象應(yīng)該是企業(yè)資金的運(yùn)作過(guò)程，具體表現(xiàn)為資金的籌措、資金的投放、利潤(rùn)的分配，以營(yíng)運(yùn)資金管理為核心的日常財(cái)務(wù)管理，以及諸如通貨膨脹財(cái)務(wù)管理等各種派生形態(tài)的資金運(yùn)作問(wèn)題。財(cái)務(wù)管理學(xué)研究的基本任務(wù)是以投資者利益為基本導(dǎo)向，提高企業(yè)資金運(yùn)作的效率和效益，并保持企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)定。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,財(cái)務(wù)管理的資產(chǎn)負(fù)債表模型,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,2、從經(jīng)營(yíng)成果觀察財(cái)務(wù)管理

3、的內(nèi)容：損益表（內(nèi)部資金來(lái)源）損益表　　　　　項(xiàng)目　　　　　　　　　　　　　　　　　財(cái)務(wù)管理　　銷售收入（不穩(wěn)定）　　　　　　　　　　　　銷售收入風(fēng)險(xiǎn)　　—變動(dòng)成本　　—固定成本（現(xiàn)金）　　　　　　　　　　　　經(jīng)營(yíng)杠桿　　—固定成本（非現(xiàn)金） 　　息稅前利潤(rùn)（更不穩(wěn)定）　　　　　　　　　　經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)　　—按固定利率支付的利息　　　　　　　　　　財(cái)務(wù)杠桿　　稅前利潤(rùn)　　—所得稅　　　　　　　　　　　　　　　　　

4、稅務(wù)規(guī)劃　　稅后利潤(rùn)（更加不穩(wěn)定）　　　　　　　　　股東收益和風(fēng)險(xiǎn)　　—付給股東利潤(rùn)　　　　　　　　　　　　　股利政策　　留存收益　　　　　　　　　　　　　　　內(nèi)部籌資，加入資產(chǎn)負(fù)債表,,,,,,,,,,,,,,,,,,3、從動(dòng)態(tài)觀察財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容：現(xiàn)金流量表,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,（二）財(cái)務(wù)經(jīng)理的職責(zé),1.財(cái)務(wù)職業(yè)生涯財(cái)務(wù)管理學(xué)包括三個(gè)相關(guān)的領(lǐng)域：1）貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，涉及證券市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)；2）投資，主要關(guān)

5、注個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者在選擇證券投資組合時(shí)所做出的投資決策；3）財(cái)務(wù)管理，或稱為“企業(yè)財(cái)務(wù)”，涉及企業(yè)內(nèi)部決策。每個(gè)領(lǐng)域涉及的職業(yè)機(jī)會(huì)有很多且各有不同，但是財(cái)務(wù)經(jīng)理要做好企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作，必須通曉所有這三個(gè)領(lǐng)域。,光耀集團(tuán)深陷資金鏈危機(jī)(2014),光耀集團(tuán)董事長(zhǎng)郭耀名接受南都專訪：“只要再給3億—5億,光耀就能緩過(guò)來(lái)”光耀集團(tuán)自2002年在惠州成立后，5年后成為惠州城區(qū)銷售冠軍。2010年，光耀集團(tuán)業(yè)務(wù)開(kāi)始發(fā)力外拓，迅猛布局珠三

6、角、長(zhǎng)三角、環(huán)渤海區(qū)域，開(kāi)發(fā)節(jié)奏異常迅猛，開(kāi)始超常規(guī)發(fā)展。隨后總部遷入深圳，數(shù)據(jù)顯示2010年銷售金額達(dá)到40億元，公司先后被評(píng)為廣東房地產(chǎn)公司品牌價(jià)值TOP10以及中國(guó)房地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)企業(yè)。,,光耀這幾年的盲目擴(kuò)張，借收購(gòu)新都酒店（3年投了10億元）和染指礦業(yè)（投資2億元）借殼上市，兩次重組告敗，以及規(guī)模15億元長(zhǎng)達(dá)3年的民間借貸款把光耀拖入資金泥淖無(wú)法自拔。如今，光耀已回天乏力，郭耀名坦言，只要能解決光耀問(wèn)題，愿意接受一切企業(yè)的收購(gòu)。,

7、暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,２、財(cái)務(wù)管理的組織機(jī)構(gòu) 健全的財(cái)務(wù)管理組織機(jī)構(gòu)是企業(yè)有效開(kāi)展財(cái)務(wù)管理活動(dòng)，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的重要條件。由于財(cái)務(wù)決策在企業(yè)戰(zhàn)略決策中的重要地位，企業(yè)應(yīng)單獨(dú)設(shè)立財(cái)務(wù)管理機(jī)構(gòu)，并設(shè)一名公司副總經(jīng)理負(fù)責(zé)企業(yè)全面的財(cái)務(wù)工作。企業(yè)與企業(yè)之間的組織結(jié)構(gòu)并不完全相同。不同的企業(yè)因業(yè)務(wù)差異而側(cè)重點(diǎn)有所不同，不同的企業(yè)機(jī)構(gòu)設(shè)置的層次也有不同。下圖展示了一種典型的公司制企業(yè)的財(cái)務(wù)管理組織機(jī)構(gòu),暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系

8、 樊瑩,,思考題：1、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)的關(guān)系如何？作為大中型企業(yè)如何設(shè)置財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)？2、目前我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)總監(jiān)的設(shè)置情況,類Ⅰ：作為企業(yè)內(nèi)部機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)總監(jiān),監(jiān)事會(huì),類IA式,股東大會(huì),總經(jīng)理,財(cái)務(wù)總監(jiān),,,,,,,,,,,,,董事會(huì),,,,類Ⅰ：作為企業(yè)內(nèi)部機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)總監(jiān),監(jiān)事會(huì),類IB式,股東大會(huì),董事會(huì),總經(jīng)理,財(cái)務(wù)總監(jiān),,,,,,,,,類Ⅰ：作為企業(yè)內(nèi)部機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)總監(jiān),監(jiān)事會(huì),類IC式,股東會(huì),董事會(huì),總經(jīng)理,財(cái)務(wù)副總經(jīng)理,,,,,,,

9、,,財(cái)務(wù)總監(jiān),,,,,,,類Ⅰ：作為企業(yè)內(nèi)部機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)總監(jiān),派駐企業(yè)的財(cái)務(wù)總監(jiān),財(cái)務(wù)總監(jiān),類ⅡD式,董事會(huì),總經(jīng)理,財(cái)務(wù)副總經(jīng)理,,,,類Ⅱ：作為國(guó)有資產(chǎn)管理部門,派駐企業(yè)的財(cái)務(wù)總監(jiān),監(jiān)事會(huì),類ⅡE式,董事會(huì),總經(jīng)理,財(cái)務(wù)副總經(jīng)理,,,,,,,,財(cái)務(wù)總監(jiān),暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,３、財(cái)務(wù)經(jīng)理的職責(zé)如何在商品市場(chǎng)上進(jìn)行實(shí)物資產(chǎn)投資，為公司未來(lái)創(chuàng)造價(jià)值？如何在金融市場(chǎng)上籌措資本，為投資者創(chuàng)造價(jià)值？,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系

10、 樊瑩,財(cái)務(wù)總監(jiān)的職責(zé),中國(guó)平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）股份有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)的職責(zé)財(cái)務(wù)總監(jiān)行使以下職責(zé)：（1）主管公司財(cái)務(wù)工作，對(duì)董事會(huì)負(fù)責(zé)，在總經(jīng)理領(lǐng)導(dǎo)下開(kāi)展日常工作；（2）根據(jù)法律、行政法規(guī)和國(guó)家有關(guān)部門的規(guī)定，擬定公司財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度并報(bào)董事會(huì)批準(zhǔn)；（3）根據(jù)公司實(shí)際情況，擬定公司資金、資產(chǎn)運(yùn)用及簽訂重大合同的權(quán)限規(guī)定，并報(bào)經(jīng)總經(jīng)理批準(zhǔn)；（4）根據(jù)公司章程有關(guān)規(guī)定，按時(shí)完成編制公司季度、中期以及年度財(cái)務(wù)報(bào)告，并保證其真實(shí)可靠；,暨南大學(xué)

11、管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,（5）按照總經(jīng)理決定的分工，主管財(cái)務(wù)及其他相應(yīng)的部門或工作，并承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任；（6）對(duì)財(cái)務(wù)及所主管工作范圍內(nèi)相應(yīng)的人員任免、機(jī)構(gòu)變更等事項(xiàng)有向總經(jīng)理建議的權(quán)利；（7）按公司會(huì)計(jì)制度規(guī)定，對(duì)業(yè)務(wù)資金運(yùn)用、費(fèi)用支出進(jìn)行審核，并承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任；（8）定期及不定期地向董事會(huì)（或董事會(huì)授權(quán)的專業(yè)委員會(huì)、指定董事）、總經(jīng)理提交公司財(cái)務(wù)狀況分析報(bào)告，并提出相應(yīng)解決方案； （9）維護(hù)公司與金融機(jī)構(gòu)的溝通聯(lián)系，確保正常經(jīng)

12、營(yíng)所需要的金融支持；（10）總經(jīng)理交辦的其他事項(xiàng)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,二、財(cái)務(wù)管理理論,與會(huì)計(jì)學(xué)這門傳統(tǒng)學(xué)科相比，財(cái)務(wù)管理屬于一門新興學(xué)科，誕生于20世紀(jì)上半期，相關(guān)理論研究出現(xiàn)的時(shí)間也比較晚，在國(guó)外的發(fā)展有100年左右的時(shí)間，規(guī)范化的理論研究只有約50年的時(shí)間。歷經(jīng)幾十年的發(fā)展，財(cái)務(wù)管理理論經(jīng)歷了三個(gè)發(fā)展階段，即以籌資為主要內(nèi)容的傳統(tǒng)財(cái)務(wù)理論、以財(cái)務(wù)決策為主要內(nèi)容的新財(cái)務(wù)理論和以資本資產(chǎn)定價(jià)模型為標(biāo)志性成果的現(xiàn)代財(cái)

13、務(wù)理論(李心合，2012)。財(cái)務(wù)管理理論的發(fā)展已經(jīng)取得了舉世矚目的成就，其思想、結(jié)構(gòu)和方法趨于成熟和穩(wěn)定，并隨著時(shí)間的推移成為一門獨(dú)立的學(xué)科。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,西方財(cái)務(wù)學(xué)發(fā)展的三階段廈門大學(xué)沈藝峰教授《西方財(cái)務(wù)學(xué)：形成、演變及最新發(fā)展趨勢(shì)》（《中國(guó)會(huì)計(jì)年鑒》，1999年P(guān)353）,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,我國(guó)財(cái)務(wù)管理的發(fā)展過(guò)程,1949—1978.12：財(cái)務(wù)管理以計(jì)劃管理為主1978.12—1992.1

14、0：財(cái)務(wù)管理以利潤(rùn)及利潤(rùn)分配管理為主1992.10至今：財(cái)務(wù)管理以籌資、投資管理為主,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,（二）財(cái)務(wù)管理理論體系,綜觀截至目前國(guó)內(nèi)外對(duì)于財(cái)務(wù)管理理論的研究成果，從不同角度劃分，財(cái)務(wù)管理理論有不同的分類和構(gòu)成。１、國(guó)外比較有代表性的觀點(diǎn)：Aswath Damodaran(1998)提出財(cái)務(wù)管理理論主要包括籌資決策、投資決策和股利決策，且大多學(xué)者重點(diǎn)從應(yīng)用角度提出了許多有見(jiàn)地又有深度的財(cái)務(wù)理論，美國(guó)佐治

15、亞州立大學(xué)William Megginson（威廉．L．麥金森）教授(1998)將其歸納為12項(xiàng)，成為財(cái)務(wù)管理理論的核心，但國(guó)外學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)管理理論從總體結(jié)構(gòu)上的研究仍然較少。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論的基本框架（威廉．L．麥金森）,完美資本市場(chǎng)下的儲(chǔ)蓄和投資投資組合理論資本結(jié)構(gòu)理論股利政策資本資產(chǎn)定價(jià)模型有效資本市理論期權(quán)定價(jià)理論代理理論壇信號(hào)理論現(xiàn)代公司控制論金融中介理論市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論,

16、暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,２、國(guó)內(nèi)比較有代表性的觀點(diǎn)：李相國(guó)等(1991)財(cái)務(wù)管理理論包括：研究財(cái)務(wù)管理及其基本目標(biāo)和特征的理論；研究財(cái)務(wù)管理主體、客體和環(huán)境的理論；研究財(cái)務(wù)管理規(guī)范和方法的理論；研究財(cái)務(wù)管理職能和運(yùn)行機(jī)制的理論。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,郭復(fù)初等(1997)財(cái)務(wù)管理理論由三部分構(gòu)成：財(cái)務(wù)基本理論(包括財(cái)務(wù)職能理論、財(cái)務(wù)假設(shè)理論、財(cái)務(wù)本金理論、財(cái)務(wù)對(duì)象理論和財(cái)務(wù)發(fā)展史)；財(cái)務(wù)行為理論(

17、包括財(cái)務(wù)管理目標(biāo)、籌資理論、投資理論、收益理論、分配理論)；財(cái)務(wù)規(guī)范理論(包括財(cái)務(wù)政策理論、財(cái)務(wù)法規(guī)理論、財(cái)務(wù)管理體制、財(cái)務(wù)組織管理和財(cái)務(wù)人員管理)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,陸正飛（2004）財(cái)務(wù)管理理論：籌資財(cái)務(wù)理論（企業(yè)資金籌措的管理。資本結(jié)構(gòu)）內(nèi)部財(cái)務(wù)理論（企業(yè)內(nèi)部資本周轉(zhuǎn)的效率與安全）投資財(cái)務(wù)理論（風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡）其他專門領(lǐng)域（通貨膨脹、并購(gòu)、破產(chǎn)、清算等）,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,王化成等

18、(1998；2006；2010)：以財(cái)務(wù)管理環(huán)境為起點(diǎn)、財(cái)務(wù)管理假設(shè)為前提、財(cái)務(wù)管理目標(biāo)為導(dǎo)向，認(rèn)為財(cái)務(wù)管理理論由四部分構(gòu)成：財(cái)務(wù)管理的基本理論；財(cái)務(wù)管理通用業(yè)務(wù)理論；財(cái)務(wù)管理特殊業(yè)務(wù)理論；其他專門領(lǐng)域構(gòu)成。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,張先治(2011)財(cái)務(wù)管理分為理論范疇(基本理論、基礎(chǔ)理論和拓展理論)和應(yīng)用范疇(應(yīng)用主體和應(yīng)用領(lǐng)域)兩個(gè)部分，并且提出由于財(cái)務(wù)管理是一門在多學(xué)科基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的學(xué)科，所以，按照財(cái)務(wù)管

19、理依賴的基礎(chǔ)理論，可以分為基于經(jīng)濟(jì)學(xué)的財(cái)務(wù)學(xué)、基于管理學(xué)的財(cái)務(wù)學(xué)、基于會(huì)計(jì)學(xué)的財(cái)務(wù)學(xué)以及基于統(tǒng)計(jì)學(xué)和數(shù)學(xué)的財(cái)務(wù)學(xué)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,李心合(2012)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)管理在數(shù)理的新古典框架內(nèi)發(fā)展，形成了數(shù)理財(cái)務(wù)理論體系，包括：一個(gè)目標(biāo)函數(shù)(公司價(jià)值最大化)、四個(gè)模塊(投資決策、融資決策、股利決策、營(yíng)運(yùn)資本管理)和一個(gè)財(cái)務(wù)工具箱(會(huì)計(jì)報(bào)表與比率、現(xiàn)值、風(fēng)險(xiǎn)收益模型、期權(quán)定價(jià)模型)。但是，隨著財(cái)務(wù)管理實(shí)踐的發(fā)展，傳統(tǒng)數(shù)理財(cái)務(wù)學(xué)

20、的現(xiàn)實(shí)偏離性、學(xué)科斷裂性和環(huán)境滯后性表現(xiàn)得更加明顯，因此，就需要不斷拓展研究視角和研究領(lǐng)域，向制度財(cái)務(wù)學(xué)、利益相關(guān)者財(cái)務(wù)學(xué)、行為財(cái)務(wù)學(xué)、生態(tài)財(cái)務(wù)學(xué)、財(cái)務(wù)社會(huì)學(xué)等學(xué)科領(lǐng)域拓展。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,財(cái)務(wù)管理理論,基礎(chǔ)理論有效市場(chǎng)理論資產(chǎn)組合理論資本資產(chǎn)定價(jià)理論代理理論期權(quán)定價(jià)理論信息不對(duì)稱理論,應(yīng)用理論資本預(yù)算理論資本結(jié)構(gòu)理論 股利理論,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,（三）財(cái)務(wù)管理研究現(xiàn)狀與分析,1.研

21、究?jī)?nèi)容據(jù)統(tǒng)計(jì)，2010年財(cái)務(wù)管理理論研究的重點(diǎn)依舊是：籌資理論和投資理論。原因：籌資活動(dòng)和投資活動(dòng)構(gòu)成了企業(yè)日常財(cái)務(wù)管理活動(dòng)的主要方面，再加之近年來(lái)，受到全球金融危機(jī)的影響，國(guó)內(nèi)外中小企業(yè)都出現(xiàn)了融資難的困境，所以，針對(duì)如何解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題、如何提高企業(yè)融資效率等方面的研究逐漸成為國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)注的熱點(diǎn)。2010年國(guó)內(nèi)外關(guān)于籌資理論的文獻(xiàn)研究數(shù)量高達(dá)129篇，穩(wěn)居榜首，占總數(shù)的22.24%。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩

22、,,另外，隨著財(cái)務(wù)舞弊以及“國(guó)美之爭(zhēng)”等事件的出現(xiàn)，也暴露出我國(guó)公司治理方面存在的諸多缺陷，這些都直接促使我國(guó)治理結(jié)構(gòu)和代理理論領(lǐng)域的相關(guān)研究不斷向前發(fā)展，2010年國(guó)內(nèi)針對(duì)代理理論和治理結(jié)構(gòu)研究的文獻(xiàn)數(shù)量超過(guò)了國(guó)外，占比之和達(dá)到9.83%?？傊?，從研究?jī)?nèi)容的關(guān)注重點(diǎn)來(lái)看，國(guó)內(nèi)外呈現(xiàn)出相同的發(fā)展趨勢(shì)，即籌資理論、投資理論、代理理論和治理結(jié)構(gòu)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,2.研究方法早期國(guó)內(nèi)外對(duì)財(cái)務(wù)管理理論的研究主要采用規(guī)范

23、研究方法，這種方法強(qiáng)調(diào)通過(guò)演繹推理得出結(jié)論，但隨著經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的不斷發(fā)展，財(cái)務(wù)管理活動(dòng)日新月異，僅依靠規(guī)范研究方法已遠(yuǎn)不能滿足財(cái)務(wù)管理理論發(fā)展的需要。目前財(cái)務(wù)管理理論的研究方法已呈現(xiàn)出多樣化的特點(diǎn)，更加注重理論與實(shí)務(wù)的結(jié)合。實(shí)證研究(大樣本)已經(jīng)超過(guò)規(guī)范研究，成為財(cái)務(wù)管理理論研究方法的主流，2010年，國(guó)內(nèi)外采用實(shí)證研究(大樣本)方法的文獻(xiàn)數(shù)量為178篇，占文獻(xiàn)總數(shù)的30.69%。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,實(shí)證研究具有鮮明的

24、直接經(jīng)驗(yàn)特征，能有效地避免理論與實(shí)務(wù)的脫節(jié)，能夠涉及的研究對(duì)象也比較廣泛。此外，案例研究、調(diào)查研究、比較研究等研究方法的使用也逐漸增多，呈現(xiàn)出百花齊放、百家爭(zhēng)鳴的局面，有效地促進(jìn)了財(cái)務(wù)管理理論的蓬勃發(fā)展?？傊?，從研究方法的使用來(lái)看，國(guó)內(nèi)外也呈現(xiàn)出相同的發(fā)展趨勢(shì)，即關(guān)注實(shí)證研究、案例研究、調(diào)查研究和比較研究，模型研究法在國(guó)內(nèi)財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域的研究與國(guó)外相比尚有一定的差距。此外，隨著行為財(cái)務(wù)等新興財(cái)務(wù)理論的發(fā)展，基于心理學(xué)視角的實(shí)驗(yàn)研究方法

25、將會(huì)得到進(jìn)一步應(yīng)用。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,3.研究視角財(cái)務(wù)管理理論是伴隨著管理學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)、金融學(xué)等相關(guān)理論的不斷發(fā)展而逐漸走向成熟的，財(cái)務(wù)管理理論與其他學(xué)科的相互交叉滲透為研究者提供了一個(gè)廣闊的研究視角，開(kāi)始逐漸涉及心理學(xué)、運(yùn)籌學(xué)、組織行為學(xué)等諸多領(lǐng)域。但是，目前針對(duì)財(cái)務(wù)管理理論的研究主要還是偏向于管理學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)視角，相關(guān)研究文獻(xiàn)數(shù)量占比高達(dá)84.83%，尤其是管理學(xué)依然是財(cái)務(wù)管理理論的主流研究視角。基于多樣

26、化視角的研究對(duì)財(cái)務(wù)管理理論發(fā)展所做出的貢獻(xiàn)不容忽視，因?yàn)閺母鞣N不同視角得出的研究結(jié)論往往更能夠體現(xiàn)財(cái)務(wù)管理理論的科學(xué)性以及與其他學(xué)科的融合性，也更容易在實(shí)踐中得到應(yīng)用和推廣?？傊?cái)務(wù)管理理論的研究視角正朝著多元化、前沿化的方向發(fā)展，為財(cái)務(wù)管理理論的成熟和完善注入了勃勃生機(jī)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,五、國(guó)內(nèi)外財(cái)務(wù)管理理論研究趨勢(shì)與方向    在過(guò)去的十幾年里，經(jīng)濟(jì)和管理理論的每一

27、領(lǐng)域都在發(fā)生巨大的變革，理論與實(shí)踐都不再局限于原有的理論框架與模式，融合化、邊緣化的現(xiàn)象日漸明顯。財(cái)務(wù)管理主要研究公司的投資行為和融資行為，然而，由于公司是現(xiàn)代商業(yè)活動(dòng)的中心，而幾乎所有的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，無(wú)論微觀領(lǐng)域的薪酬激勵(lì)、公司治理，還是宏觀領(lǐng)域的貨幣政策、金融危機(jī)、歐債危機(jī)等，都會(huì)對(duì)公司的投融資行為產(chǎn)生一定的影響，財(cái)務(wù)管理的研究領(lǐng)域處在不斷的拓展過(guò)程中，很難對(duì)其做出一個(gè)精準(zhǔn)的界定(Tirole，2006)。因此，對(duì)財(cái)務(wù)管理理論的研究，除

28、了繼續(xù)關(guān)注傳統(tǒng)的研究主題之外，還需不斷拓展研究?jī)?nèi)容和研究領(lǐng)域，向行為財(cái)務(wù)學(xué)、利益相關(guān)者財(cái)務(wù)學(xué)、生態(tài)財(cái)務(wù)學(xué)、財(cái)務(wù)社會(huì)學(xué)等新興學(xué)科領(lǐng)域拓展。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,同時(shí)，應(yīng)當(dāng)突破傳統(tǒng)單一研究范式的局限和不足，從2010年所選文獻(xiàn)所使用研究方法的分布情況來(lái)看，實(shí)證研究(大樣本)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)規(guī)范研究，成為財(cái)務(wù)管理理論研究方法的主流，在進(jìn)行財(cái)務(wù)管理實(shí)證研究過(guò)程中，選擇正確、合適的研究方法至關(guān)重要，錯(cuò)誤或不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆椒ㄍ鶗?huì)造成研究結(jié)論

29、的不可靠，甚至可能會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的結(jié)論(陸正飛等，2011)。今后還需提倡更廣泛地綜合采用案例研究、調(diào)查研究、比較研究等財(cái)務(wù)管理研究方法，并加強(qiáng)模型研究法、實(shí)驗(yàn)研究法在國(guó)內(nèi)財(cái)務(wù)管理理論研究領(lǐng)域的應(yīng)用，以期得到更加有現(xiàn)實(shí)意義和實(shí)用價(jià)值的研究結(jié)論。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,縱觀對(duì)財(cái)務(wù)管理理論的研究進(jìn)程，是伴隨著財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、管理會(huì)計(jì)、審計(jì)、金融等相關(guān)學(xué)科的發(fā)展而不斷豐富和完善起來(lái)的。在這個(gè)過(guò)程中，財(cái)務(wù)管理學(xué)科與相關(guān)學(xué)科相互借鑒、相互聯(lián)系

30、和促進(jìn)，力圖更好地解決企業(yè)財(cái)務(wù)管理實(shí)踐中產(chǎn)生的諸多問(wèn)題(王化成等，2010)，這大大拓展了財(cái)務(wù)管理理論的研究視角，并豐富了財(cái)務(wù)管理理論的研究路徑。今后，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、運(yùn)籌學(xué)、心理學(xué)、金融工程等視角對(duì)財(cái)務(wù)管理理論的研究，以促進(jìn)財(cái)務(wù)管理理論的蓬勃發(fā)展。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,三、有效市場(chǎng)理論,（一）有效市場(chǎng)假說(shuō)的基本涵義有效市場(chǎng)假說(shuō)是財(cái)務(wù)學(xué)中最經(jīng)典、最基礎(chǔ)的理論之一，被稱為現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論的基石。有效市場(chǎng)理論最早由

31、美國(guó)芝加哥大學(xué)教授Eugene F．Fama(尤金·法馬)于20世紀(jì)60年代提出。通過(guò)對(duì)股價(jià)的大量實(shí)證研究，他于1965年、1970年分別在美國(guó)的《商業(yè)學(xué)刊》和《金融月刊》上發(fā)表了“股價(jià)市場(chǎng)價(jià)格的行為”和“有效資本市場(chǎng)：對(duì)理論和實(shí)證工作的評(píng)價(jià)”兩篇文章。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,文中指出，由于有大量的證券分析家和交易商在積極尋找定價(jià)錯(cuò)誤的證券并積極進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利交易，從而影響到證券價(jià)格，因此，在任何給定時(shí)間上，證券

32、價(jià)格已經(jīng)反映了投資者的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，充分反映了全部市場(chǎng)信息。如果價(jià)格已經(jīng)很快地反映了新信息，那么，通過(guò)傳統(tǒng)分析方法就不能擊敗市場(chǎng)，即不能獲得高于市場(chǎng)平均水平的投資收益。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,經(jīng)濟(jì)學(xué)中假設(shè)，投資者都是理性的。因此，投資者為從股票交易中賺取利潤(rùn)而提供、研究、銷售和使用相關(guān)信息，其最終結(jié)果就是使得市場(chǎng)成為有效市場(chǎng)。如果任何人都沒(méi)有辦法利用任何信息賺取非正常報(bào)酬，而只能期望獲得均衡收益，市場(chǎng)就是有效的，即價(jià)格充分反

33、映了信息。如果價(jià)格總是反映所有相關(guān)的信息，那么只有當(dāng)新的信息產(chǎn)生之后，價(jià)格才會(huì)發(fā)生變化。,有效市場(chǎng)和非有效市場(chǎng)股價(jià)對(duì)新信息的反映見(jiàn)下圖,,,,,,,,,,,提前反映,有效市場(chǎng)反映,,延期反映,,過(guò)度反映,,-30 -20 -10 ０ +10 +20 +30,,信息公布之后和公布之前的時(shí)間,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,（二）有效市場(chǎng)假說(shuō)的意義對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，由于價(jià)格及時(shí)反映了新的信息，投資者只能期望獲得正常收

34、益率。等到信息披露后才認(rèn)識(shí)到信息的價(jià)值對(duì)投資者來(lái)說(shuō)沒(méi)有任何好處。實(shí)際上，在投資者進(jìn)行證券交易之前，價(jià)格已經(jīng)調(diào)整到位。對(duì)于公司來(lái)說(shuō)，公司只能從發(fā)行的證券中獲得公允的價(jià)值。所謂“公允”，是指公司發(fā)行證券所獲得的價(jià)值正好等于證券的現(xiàn)值。因此，在有效資本市場(chǎng)中，不存在通過(guò)愚弄投資者而創(chuàng)造價(jià)值的融資機(jī)會(huì)。如果市場(chǎng)是有效的，那么大多數(shù)證券的價(jià)格就將是合理的，是處于均衡狀態(tài)下的均衡價(jià)格。因此，在正常的投資中，投資者預(yù)期所能獲得的投資報(bào)酬，將取決于

35、投資風(fēng)險(xiǎn)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,（三）有效市場(chǎng)的類型Fama在研究中還發(fā)現(xiàn)，在有效市場(chǎng)上，不同的信息對(duì)證券價(jià)格的影響程度不同。1967年哈里．羅伯茨（Harry V.Robets）把有效市場(chǎng)分為三個(gè)級(jí)別，即弱式市場(chǎng)、半強(qiáng)式市場(chǎng)和強(qiáng)式市場(chǎng)。,三種有效市場(chǎng)的關(guān)系可用下圖表示：   如果用大園表示全部信息，中園表示所有公開(kāi)的信息，小園表示歷史的信息，則說(shuō)明，強(qiáng)式有效既包括半強(qiáng)式有效

36、，又包括弱式有效，而半強(qiáng)式有效自然也就包括弱式有效。三種有效形式所不同的只是它們的股價(jià)所反映的信息不同而已。,,,強(qiáng),半 強(qiáng),弱,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,,（四）有效資本市場(chǎng)與完全資本市場(chǎng)的區(qū)別完全資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)具備下列條件：（１）市場(chǎng)無(wú)摩擦。即不存在任何的交易費(fèi)用和稅收；所有證券均可細(xì)分和交易；沒(méi)有任何限制性規(guī)定。（２）市場(chǎng)完全競(jìng)爭(zhēng)。在完全競(jìng)爭(zhēng)的資本市場(chǎng)上，所有的市場(chǎng)參與者均是價(jià)格的接受者，即任何參與者的交易行為不影響證

37、券價(jià)格。（３）市場(chǎng)處于信息的有效狀態(tài)。即信息是沒(méi)有成本的，并且信息可以被所有人同時(shí)獲得。（４）所有人均是理性的期望效用最大的投資者。滿足上述條件下，證券市場(chǎng)都同時(shí)處于配置有效和運(yùn)行有效的狀態(tài)。在不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中，存在交易成本和有磨擦的情況下，依然存在有效資本市場(chǎng)。,暨南大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系 樊瑩,Thank You !,會(huì)計(jì)專業(yè)碩士學(xué)位（MPAcc）課程,第二講 投資組合理論,第二講 投資組合理論,1952年,哈里&#

38、183; 馬科維茨(Harry Markowitz)發(fā)表了一篇著名文章《投資組合選擇》。1959年出版《投資組合選擇：有效分散化》一書 ，提出了投資組合理論的基本原則。文章中主要運(yùn)用了統(tǒng)計(jì)分析方法，其中“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里”的思想深刻地揭示了合理投資組合設(shè)計(jì)的核心。馬科維茨指出，當(dāng)增加投資組合中的資產(chǎn)數(shù)量時(shí)，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)（用總收益的方差或標(biāo)準(zhǔn)差表示）將不斷降低，但投資組合的期望收益率是所有個(gè)別資產(chǎn)期望收益的加權(quán)平均值。即通過(guò)組

39、合投資而不是投資于個(gè)別資產(chǎn)，投資者可以在不減少收益的情況下降低投資的總風(fēng)險(xiǎn)。,,一、風(fēng)險(xiǎn)與收益（一）風(fēng)險(xiǎn)及其風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度1、風(fēng)險(xiǎn)，是指在一定條件下和一定時(shí)期內(nèi)可能發(fā)生的各種結(jié)果的變動(dòng)程度。2、理解：（1）風(fēng)險(xiǎn)是事件本身的不確定性，具有客觀性。（2）這種風(fēng)險(xiǎn)是“一定條件下的”風(fēng)險(xiǎn)。（3）風(fēng)險(xiǎn)的大小隨時(shí)間延續(xù)而變化。,,（4）在實(shí)務(wù)領(lǐng)域?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)和不確定性不作區(qū)分，都視為“風(fēng)險(xiǎn)”。（5）風(fēng)險(xiǎn)可能給投資人帶來(lái)超出預(yù)期的收益，也可能帶來(lái)超

40、出預(yù)期的損失。財(cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)主要指無(wú)法達(dá)到預(yù)期報(bào)酬的可能性。（6）風(fēng)險(xiǎn)針對(duì)特定主體的：項(xiàng)目、企業(yè)、投資人。風(fēng)險(xiǎn)主體與收益的主體對(duì)應(yīng)。（7）風(fēng)險(xiǎn)是指“預(yù)期”收益率的不確定性，而非實(shí)際的收益率。,,3、風(fēng)險(xiǎn)的類別（1）項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)：表現(xiàn)為該項(xiàng)目現(xiàn)金流動(dòng)的不確定性；項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)投資分散化來(lái)降低；項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不能通過(guò)多種經(jīng)營(yíng)分散的風(fēng)險(xiǎn)，是企業(yè)必須承擔(dān)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。（2）企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)：商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)）和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（籌資風(fēng)險(xiǎn)）▲經(jīng)營(yíng)

41、風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)變動(dòng)（數(shù)量和價(jià)格）引起；結(jié)果表現(xiàn)為資產(chǎn)收益率的不確定性；固定成本有杠桿作用，使資產(chǎn)收益率變化加大▲財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：因借款而增加的風(fēng)險(xiǎn)；借款利息率有杠桿作用，使權(quán)益凈利率變動(dòng)比資產(chǎn)凈利率變動(dòng)更大。,,,（3）投資人風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和公司特有風(fēng)險(xiǎn)▲市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：影響所有公司的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)。這類風(fēng)險(xiǎn)涉及所有的投資對(duì)象，不能通過(guò)多角化投資來(lái)分散，因此又稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)活或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)?！咎赜酗L(fēng)險(xiǎn)：公司特有風(fēng)險(xiǎn)是指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成

42、的風(fēng)險(xiǎn)。這類風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)多角化投資來(lái)分散，即發(fā)生于一家公司的不利事件可以被其他公司有利事件抵消。稱可分散風(fēng)險(xiǎn)或非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。,,4、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度,,,,,,,,,,,,,,效應(yīng),財(cái)富,A：厭惡風(fēng)險(xiǎn),B：漠視風(fēng)險(xiǎn),C：喜好風(fēng)險(xiǎn),從圖可以得知（1）同樣的財(cái)富所得到的效應(yīng)不同 （2）增加同樣的效應(yīng)，其財(cái)富的增加額不同 （3）風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度與財(cái)富成反比,

43、,5、風(fēng)險(xiǎn)厭惡者的無(wú)差異曲線,,,,,,結(jié)論：1、一條給定的無(wú)差異曲線上的所有組合對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，其提供的滿意程度是相同的。 2、一個(gè)投資者將發(fā)現(xiàn)位于一條“更西北”的無(wú)差異曲線上的組合比“更東南”的無(wú)差異曲線上的組合更滿意。,●,,●,●,B,,,E,?,●,A,C,D,,,,,,,,,,,,,風(fēng)險(xiǎn)收益,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益,收益,數(shù)量關(guān)系：期望報(bào)酬率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率= f（風(fēng)險(xiǎn)程度

44、）,（二）風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系,,二、投資組合理論（一）期望收益、方差和協(xié)方差（二）可行集及有效集可行集（機(jī)會(huì)集）：代表由一組N組證券所形成的所有組合，也就是說(shuō)，所有可能的組合可以位于可行集的邊界上或內(nèi)部。有效集：可行集的一個(gè)子集，滿足兩個(gè)條件： 1、對(duì)每一風(fēng)險(xiǎn)水平，提供最大預(yù)期回報(bào)率； 2、對(duì)每一預(yù)期回報(bào)率水平提供最小的風(fēng)險(xiǎn)。,,流動(dòng)性水平、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)組合投資管理的影響分析姚亞偉(2009),姚亞偉(2009)

45、在傳統(tǒng)的均值-方差模型中，“市場(chǎng)流動(dòng)性是充分的”假設(shè)使投資者忽略了流動(dòng)性在組合投資管理中的重要性。通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi) 15 家機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)需求調(diào)研結(jié)果并結(jié)合對(duì)中國(guó)股市歷史數(shù)據(jù)的分析，流動(dòng)性問(wèn)題已逐漸成為機(jī)構(gòu)投資者所關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題之一。機(jī)構(gòu)投資者不僅關(guān)注市場(chǎng)流動(dòng)性，更加關(guān)注市場(chǎng)上證券個(gè)體的流動(dòng)性，因?yàn)槭袌?chǎng)流動(dòng)性不是單個(gè)機(jī)構(gòu)投資者所能夠提供或影響的，但不同證券的流動(dòng)性卻影響著機(jī)構(gòu)投資者組合的構(gòu)建及投資管理效率。本文從流動(dòng)性的內(nèi)涵、流動(dòng)性的

46、股票交易特征、流動(dòng)性與均值-方差模型的結(jié)合及行業(yè)流動(dòng)性對(duì)組合投資的影響等角度探討了流動(dòng)性在組合投資管理中的作用，將組合投資的思維從二維空間拓展至三維空間，豐富了現(xiàn)代資產(chǎn)組合選擇理論。,從多元化經(jīng)營(yíng)回歸專業(yè)化經(jīng)營(yíng) ———對(duì)白云山制藥股份有限公司成長(zhǎng)歷程的思考,案例背景,廣州白云山企業(yè)集團(tuán)公司,1992年11月始由內(nèi)部股份公司改組為公眾股份有限公司,將原公司凈資產(chǎn)折為9000萬(wàn)股國(guó)家股,募集1800萬(wàn)股職工股,總股份

47、達(dá)到10800萬(wàn)股.1993年9月16日至1993年10月31日,向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行3600萬(wàn)股公眾股,1993年11月8日,“白云山A”在深圳證券交易所上市交易. 公司1997,1998年連續(xù)虧損,二個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示的凈利潤(rùn)均為負(fù)值,且凈資產(chǎn)低于注冊(cè)資本,1999年4月27日開(kāi)始公司股票實(shí)行特別處理,股票簡(jiǎn)稱變?yōu)椤癝T白云山”.2002年4月23日公司股票簡(jiǎn)稱恢復(fù)為“白云山A”,觀點(diǎn),多元化發(fā)展使白云山制藥主業(yè)荒廢，陷入財(cái)務(wù)

48、危機(jī)甚至瀕臨破產(chǎn)的危機(jī)，由多元化發(fā)展向?qū)I(yè)化轉(zhuǎn)化,發(fā)揮自己核心競(jìng)爭(zhēng)能力,是白云山制藥起死回生的原因。,白云山發(fā)展歷程,一、專業(yè)化經(jīng)營(yíng)二、多元化經(jīng)營(yíng) 一業(yè)為主、多業(yè)并舉三、專業(yè)化經(jīng)營(yíng) 做大做強(qiáng)做優(yōu)制藥主業(yè),經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn),1、公司高層缺乏科學(xué)決策體系，冒然跨入一些自己完全生疏的行業(yè)，導(dǎo)致企業(yè)原有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也無(wú)法得以持續(xù)存在。 2、多元化經(jīng)營(yíng)，業(yè)績(jī)低下。3、專業(yè)化經(jīng)營(yíng)，業(yè)績(jī)上升。4、公司的多元

49、化發(fā)展必須與其核心競(jìng)爭(zhēng)能力緊密聯(lián)系，并以培植公司新的核心競(jìng)爭(zhēng)能力為中心，從而有助于維持和發(fā)展公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，確保公司的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。,思考,多元化經(jīng)營(yíng)實(shí)際上是證券投資組合理論在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的應(yīng)用，因而，證券投資組合理論是多元化經(jīng)營(yíng)的理論基礎(chǔ)。證券投資組合理論認(rèn)為，金融資產(chǎn)投資組合可以由一種以上的金融證券構(gòu)成。投資人可以通過(guò)持有多種不同證券的方式，將隱含在個(gè)別證券中的風(fēng)險(xiǎn)分散掉，但存在于證券與證券之間的共同風(fēng)險(xiǎn)則無(wú)法分散。通過(guò)多角化投

50、資來(lái)分散的個(gè)別證券風(fēng)險(xiǎn)，稱為可分散風(fēng)險(xiǎn)（或非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）。至于那些無(wú)法用多角化投資分散的風(fēng)險(xiǎn)，稱為不可分散風(fēng)險(xiǎn)（或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）。當(dāng)這一原理應(yīng)用到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)時(shí)，即為企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。然而，證券組合投資具有其特定的條件，如果不加分析地盲目應(yīng)用，必然陷入多元化經(jīng)營(yíng)的陷井---喪失核心競(jìng)爭(zhēng)能力、資金短缺和協(xié)調(diào)困難、財(cái)務(wù)失控。,Thank You !,第三講 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）,1964年，威廉·夏普(William

51、 Sharp)根據(jù)投資組合理論提出了資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型，是財(cái)務(wù)學(xué)形成和發(fā)展中最重要的里程碑。它第一次使人們可以量化資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度，并且能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行具體定價(jià)（即在一定的風(fēng)險(xiǎn)水平下，測(cè)量投資者的期望收益是多少）。夏普的理論貢獻(xiàn)在于，對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)做了定義，并且闡述了投資者如何權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)和收益。夏普與馬科維茨、米勒獲得了1990年度諸貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。,第三講 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）,一、基本思想（一）基

52、本假設(shè)1、投資者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)人，他們追求單期財(cái)富的期望效用最大化。2、投資者是價(jià)格的接受者，且他們對(duì)具有聯(lián)合正態(tài)分布的資產(chǎn)收益具有同質(zhì)期望。 3、存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，投資者能夠以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率不受金額限制地借入或者貸出款項(xiàng)。 4、資產(chǎn)的數(shù)量是固定的。同時(shí)，所有資產(chǎn)均可交易且可以完全分割。,,,5、資產(chǎn)市場(chǎng)是無(wú)摩擦的，且無(wú)信息成本，所有投資者均可同時(shí)獲得信息。6、不存在市場(chǎng)不完善情況，即無(wú)需納稅，沒(méi)有法規(guī)或者限制條款限制賣空。,,（二

53、）公式及性質(zhì)其中：,性質(zhì)：第一，在均衡狀態(tài)下，我們必須對(duì)每項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，以使其風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益率落在上圖所示的直線上，即落在我們常說(shuō)的證券市場(chǎng)線上。 第二，當(dāng)單項(xiàng)資產(chǎn)加入到投資組合之中時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)度量滿足線性可加性(Linearly additive)。例如，如果我們將財(cái)富的a%投資于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為βx的資產(chǎn)X，再將財(cái)富的b%投資于統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為βy的資產(chǎn)Y，那么，最終產(chǎn)生的投資組合的貝塔系數(shù)βP即為兩項(xiàng)個(gè)別證券的加權(quán)平均數(shù)，我們用公式表示

54、如下： βP ＝ aβx + bβy,證券市場(chǎng)線,,（三）特征線、資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線（四）手工計(jì)算?系數(shù)：回歸直線法。,式中：Yｉ—J股票收益率；Xｉ—市場(chǎng)收益率。直線方程（Y=a+bX）斜率b，就是該股票的貝它系數(shù)。,,三、套利定價(jià)理論（APT）1.基本理論根據(jù)羅斯(Ross)[1976]的公式推導(dǎo)，套利定價(jià)理論(Arbitrage pricing theory, APT)可以提供一種不同于資本資產(chǎn)定價(jià)模型的可檢驗(yàn)的方法。

55、資本資產(chǎn)定價(jià)模型揭示：證券的收益率與單一因素——市場(chǎng)證券組合的收益率線性相關(guān)。套利定價(jià)理論與資本資產(chǎn)定價(jià)模型基于相似的基礎(chǔ)，但是，套利定價(jià)理論運(yùn)用得更加普遍。該理論假設(shè)：任何證券的收益率均與k個(gè)因素線性相關(guān)，表達(dá)式如下：,,套利定價(jià)模型的表達(dá)式如下： 其中， = 第i項(xiàng)資產(chǎn)的隨機(jī)收益率， = 第i項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益率，

56、 = 第i項(xiàng)資產(chǎn)的收益相對(duì)于第j個(gè)因素的敏感程度， = 對(duì)全部資產(chǎn)收益率有影響的均值為0的第j個(gè)因素，,= 對(duì)第i項(xiàng)資產(chǎn)的均值等于零的隨機(jī)噪音項(xiàng)(誤差量)。,,套利定價(jià)模型如果滿足如下五個(gè)假設(shè)條件：資本市場(chǎng)必須是完全競(jìng)爭(zhēng)和無(wú)摩擦的；投資者對(duì)每個(gè)證券的期望收益率的求解過(guò)程有著相同的預(yù)期；每個(gè)證券的期望收益率是通過(guò)（線性）K因素模型求得的；共有因素（ ）反映了資產(chǎn)所面臨的全部系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

57、，各個(gè)誤差量（ ）之間是不相關(guān)；系統(tǒng)因素的個(gè)數(shù)k要遠(yuǎn)少于資產(chǎn)的個(gè)數(shù)n。,,如果能夠滿足套利定價(jià)模型的五個(gè)假設(shè)條件，上式（原始收益率等式）可以轉(zhuǎn)化為事前期望收益率等式：上式中，期望收益率表示為資產(chǎn)的敏感系數(shù) 和因素風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 的函數(shù)。,,如果存在一個(gè)收益率為 的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，則,例：某證券投資機(jī)構(gòu)采用因素分析技術(shù)研究了815種股票日收益率的變化，提出了4個(gè)因素影響股票收益的變動(dòng)，根據(jù)APM模型建立如下方程：

58、,從815種股票中選取的敏感系如下表：,,,2、與CAPM的比較（1）  套利定價(jià)理論沒(méi)有對(duì)資產(chǎn)收益的實(shí)證分布進(jìn)行假設(shè)。（2）套利定價(jià)理論對(duì)個(gè)體的效用函數(shù)沒(méi)有限制假設(shè)（至少不對(duì)喜好或者厭惡風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行限制）。（3）套利定價(jià)理論允許資產(chǎn)的均衡收益依賴于多個(gè)因素，而不僅僅是一個(gè)因素（例如：貝塔系數(shù)）。（4）套利定價(jià)理論可以對(duì)任意資產(chǎn)子集進(jìn)行定價(jià)。因此，人們不常為了檢驗(yàn)理論而去對(duì)無(wú)窮盡的資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量。（5）市場(chǎng)證券組合在套利定

59、價(jià)理論中并未起到特別的作用，而資本資產(chǎn)定價(jià)模型則要求市場(chǎng)證券組合必須是有效的。（6）套利定價(jià)理論可以簡(jiǎn)單地?cái)U(kuò)展到多個(gè)期間的結(jié)構(gòu)形式（見(jiàn)羅斯(Ross)[1976]）。,,3、實(shí)證研究研究程序（1）收集一組股票的日收益率的時(shí)間序列的數(shù)據(jù)。（2）使用這些收益數(shù)據(jù)計(jì)算出收益的實(shí)證方差-協(xié)方差矩陣。（3）運(yùn)用因素（以最大可能）分析確定影響因素的個(gè)數(shù)以及負(fù)載因子bik 。（4）使用負(fù)載因子的估計(jì)值bik 去解釋個(gè)體預(yù)計(jì)期望收益的橫截面

60、變量(Cross-sectional variation) ，并且度量出每一因素對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢酬的大小以及其具體的統(tǒng)計(jì)意義。研究結(jié)果 羅爾(Roll)和羅斯(Ross)[1980]的研究使用了紐約股票交易(NYSE)所和美國(guó)股票交易所(AMEX)上市公司1962年7月3日至1972年12月31日的股票日收益數(shù)據(jù)。對(duì)于每一只股票最多有2619個(gè)日收益數(shù)據(jù)。所選出的1260只股票按其字母的順序被分成30組。每一組都實(shí)施了上述介紹的計(jì)

61、算程序。分析的結(jié)果表明：至少存在三個(gè)，可能是四個(gè)“定價(jià)”因素。,,,陳(Chen)，羅爾(Roll)和羅斯(Ross) [1983]曾把不同的微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的變量與五組證券組合的收益相聯(lián)系，以模擬出基本影響因素。他們的結(jié)論對(duì)基本因素的實(shí)質(zhì)內(nèi)容進(jìn)行了富有價(jià)值的探討。他們認(rèn)為有如下四個(gè)微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)變量具有重大的影響力： (1)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)；(2)違約風(fēng)險(xiǎn)溢酬的變化程度（由AAA級(jí)與Baa級(jí)公司債券到期日承諾的收益率的差額來(lái)衡量）；(3

62、)收益率曲線的扭曲程度（由長(zhǎng)期和短期政府債券之間的承諾到期收益率的差額來(lái)度量）；(4)預(yù)期通貨膨脹率的變化。 (5)通貨膨脹中無(wú)法預(yù)期的變化。,,(1)、(4)、(5)三個(gè)因素首先影響公司的現(xiàn)金流量，其次影響公司的股利和股利增長(zhǎng)率；(2)、(3)兩個(gè)因素會(huì)影響市場(chǎng)資本化比率或貼現(xiàn)率。,Thank You !,第四講 資本結(jié)構(gòu)理論,一、資本結(jié)構(gòu)的理論之謎（一）MM理論1958年的無(wú)稅模型。見(jiàn)“資本成本，公司融資和投資理論”

63、 1963年的公司所得稅模型。見(jiàn)：“資本成本，公司融資和投資理論”1977年的公司所得稅和個(gè)人所得稅的模型。見(jiàn)“負(fù)債與稅收 ”,,1.ＭＭ理論的基本前提(1) 完全的資本市場(chǎng)，包括所有的經(jīng)濟(jì)機(jī)構(gòu)和個(gè)人都可免費(fèi)得到全部信息、所有的市場(chǎng)參與者面對(duì)統(tǒng)一的利率（即個(gè)人借款利率等于公司借款利率，并能隨意借到款項(xiàng)）、無(wú)交易成本。(2) 將不確定的收入流劃分為不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。(3) 所有經(jīng)濟(jì)機(jī)構(gòu)和個(gè)人對(duì)未來(lái)收入的期望值與分布狀況在認(rèn)識(shí)上是一

64、致的，即具有相同預(yù)期。(4) 企業(yè)能創(chuàng)造持久的未來(lái)收益，也就是說(shuō)無(wú)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。(5) 投資者可按個(gè)人意愿進(jìn)行套利活動(dòng)而不受法律和有關(guān)制度的限制，即個(gè)人運(yùn)用杠桿與公司運(yùn)用杠桿是完全一致的。,,2.完善市場(chǎng)觀點(diǎn)：無(wú)公司稅下的ＭＭ理論1958年，莫迪利亞尼和米勒在其合作的《資本成本，公司融資和投資理論》一文中，在沒(méi)有考慮所得稅的情況下，根據(jù)套利理論提出了兩個(gè)基本命題：命題一：在沒(méi)有公司所得稅的情況下，公司價(jià)值獨(dú)立于資本結(jié)構(gòu)。即不管有無(wú)負(fù)

65、債，任何公司的價(jià)值等于其預(yù)期稅息前利潤(rùn)除以適用其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的報(bào)酬率。該命題稱為企業(yè)的價(jià)值模型。用公式表示為：,EBIT為稅息前利潤(rùn)，K為必要報(bào)酬率，Ksu為無(wú)負(fù)債企業(yè)股權(quán)成本，WACC為加權(quán)平均成本。,,命題二：有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的多少視負(fù)債融資的多少而定。該命題稱為企業(yè)的股權(quán)成本模型。用公式表示為：　 　其中Ksu為同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的股權(quán)資本成本，Kd為負(fù)債成本，D為負(fù)

66、債，S為股權(quán)。,,上述兩個(gè)命題說(shuō)明：公司的價(jià)值是由其資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來(lái)經(jīng)濟(jì)收益所決定的，這個(gè)收益在股東和債權(quán)人之間如何分配均不會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值。也就是說(shuō)不同融資方式的區(qū)別僅僅在于對(duì)企業(yè)收入流的索取權(quán)不同。只要企業(yè)的投資是給定的，未來(lái)的收益流不發(fā)生變化的情況下，融資結(jié)構(gòu)的變化不會(huì)引起企業(yè)價(jià)值的變化。另一方面由于低成本的舉債利益正好被股本成本的上升所抵消，因而企業(yè)的加權(quán)資本成本也會(huì)保持不變。,,,,3、公司所得稅觀點(diǎn)：有公司稅下的MM理論1

67、958年的MM模型忽視了稅收因素。由于公司所得稅的存在，公司支付給債權(quán)人的利息可以作為成本在稅前扣除，而支付給股東的股利只有在稅后發(fā)生，從而收益在股東和債權(quán)人之間的分配就產(chǎn)生了差異。莫迪格萊尼和米勒考慮了這點(diǎn)，于1963年在其《公司所得稅和資本成本：一種修正》一文中加入了公司所得稅。,,命題一：有負(fù)債公司的價(jià)值等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債公司的價(jià)值加上負(fù)債的節(jié)稅價(jià)值。用公式表示為：　　 式中：

68、 Tc為公司所得稅稅率。根據(jù)此命題，企業(yè)負(fù)債越多， 就越大。,,命題二：有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的多少視負(fù)債融資程度與公司所得稅而定。用公式表示為：,,,,從上述兩個(gè)命題可以看出，在存在公司所得稅的情況下，公司應(yīng)最大限度地提高負(fù)債，盡可能多的獲得節(jié)稅利益，從而最大限度地增加投資者的財(cái)富。由于負(fù)債比的提高，股東面臨的風(fēng)險(xiǎn)增大，使股權(quán)成本上升。根據(jù)上述兩個(gè)命題