持續(xù)構(gòu)建市場化、法治化的債券違約處置制度和生態(tài)體系

1、摘 要 在債券違約逐漸常態(tài)化的背景下，通過市場化、法治化機制處置債券違約將是 符合市場規(guī)律的必然選擇。自 2015 年以來，交易所債券市場通過構(gòu)建應(yīng)對債券 違約風(fēng)險的“防洪堤”、暢通債券違約風(fēng)險的法治化“疏洪渠”、打造化解違約風(fēng)險的市場化生態(tài)等方式，不斷深化和完善市場化、法治化債券違約處置制 度和生態(tài)體系，對于保護投資者利益、促進債券市場發(fā)展具有重要意義。關(guān)鍵詞 關(guān)鍵詞違約處置 債券投資者保護 司法救濟 生態(tài)體系債券違約處置制

2、度作為信用債市場制度體系的一個重要組成部分，對于維護市場穩(wěn)定運行、構(gòu)建全生命周期的完整信用債市場生態(tài)具有重要意義。隨著近年來債券違約逐漸常態(tài)化，以往依靠剛性兌付處理信用風(fēng)險的做法難以為繼，通過市場化、法治化機制處置債券違約將是符合市場規(guī)律的必然選擇。自 2015 年以來，交易所債券市場站在打造一個具有內(nèi)生韌性、可持續(xù)發(fā)展的信用債市場生態(tài)的高度，注重前瞻謀劃，有計劃、分步驟地構(gòu)建市場化、法治化的債券違約處置制度和生態(tài)體系，推動違約風(fēng)險處置

3、從“被動防御”到“暢通渠道”、再到“打造生態(tài)”的逐步進階發(fā)展。抓住時間窗口，提前構(gòu)建應(yīng)對債券違約風(fēng)險的 抓住時間窗口，提前構(gòu)建應(yīng)對債券違約風(fēng)險的“防洪堤 防洪堤”自 2015 年《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》（中國證券監(jiān)督管理委員會令第113 號）實施以來，交易所債券市場始終牢固樹立“債券思維”，將違約風(fēng)險防控體系建設(shè)作為立身之本。針對 2018 年及 2019 年的債券到期高峰（到期規(guī)模分別為1.8 萬億元和 2.8 萬億元，含回售到

4、期），交易所債券市場提前謀劃應(yīng)對，抓住2015—2017 年到期壓力較小的時間窗口，抓緊構(gòu)建了一整套違約風(fēng)險防控制度體系，筑起了應(yīng)對風(fēng)險沖擊的“防洪堤”。（一）全面建立風(fēng)險防控的內(nèi)外部協(xié)作體系 （一）全面建立風(fēng)險防控的內(nèi)外部協(xié)作體系一是制定《公司債券違約風(fēng)險監(jiān)測與處置規(guī)程》，明確證券監(jiān)管系統(tǒng)內(nèi)部各方的職責(zé)分工，建立證監(jiān)會、證監(jiān)局、交易所、行業(yè)協(xié)會、登記結(jié)算機構(gòu)“五位一體”的風(fēng)險防控協(xié)作體系。二是組織交易所發(fā)布《公司債券存續(xù)期信用風(fēng)險管理

5、指引》等規(guī)則，壓實受托管理人的風(fēng)險監(jiān)測與處置職責(zé)，建立以受托管理人為抓手的多層次風(fēng)險防范體系。三是與 38 個省和市的地方政府簽訂《公司債券業(yè)務(wù)合作備忘錄》，強化與地方政府在債券違約處置、打擊逃廢債等方面的協(xié)作。四是依托公司信用類債券部際協(xié)調(diào)機制，加強與中國人民銀行、國家發(fā)展改革委等部門的風(fēng)險防控協(xié)作，建立違約信息共享和失信聯(lián)合懲戒機制。（二）持續(xù)做好違約風(fēng)險監(jiān)測排查和處置應(yīng)對 （二）持續(xù)做好違約風(fēng)險監(jiān)測排查和處置應(yīng)對確登記在受托管理人

6、名下的擔(dān)保物權(quán)行使問題，強化債券投資者保護；四是對發(fā)行人的違約責(zé)任范圍、債券欺詐發(fā)行和虛假陳述的損失計算、因果關(guān)系抗辯等問題作了規(guī)定，依法提高債券市場違法違規(guī)成本；五是對受托管理人、債券承銷和服務(wù)機構(gòu)等其他主體的責(zé)任認定作出規(guī)定，明確責(zé)任承擔(dān)與過錯程度相結(jié)合的原則；六是明確了破產(chǎn)管理人的持續(xù)信息披露和及時確認債券類債權(quán)等義務(wù)。（二）《紀要》將促使 （二）《紀要》將促使“看門人 看門人”真正歸位盡責(zé)，從根本上改善債券發(fā)行的源 真正歸位盡責(zé)

7、，從根本上改善債券發(fā)行的源頭治理 頭治理“看門人”制度是資本市場的一項重要治理方式，其通過要求各類證券中介機構(gòu)承擔(dān)核查驗證、專業(yè)把關(guān)的職責(zé)，來保障發(fā)行人的信息披露質(zhì)量，實現(xiàn)對證券準入的源頭治理。中介機構(gòu)責(zé)任的平衡配置是構(gòu)建良好“看門人”執(zhí)業(yè)生態(tài)的關(guān)鍵，既要對“看門人”施加有效的責(zé)任約束，鞭策中介機構(gòu)歸位盡責(zé)，防范過度激進展業(yè)及道德風(fēng)險，但又不能使其過度擔(dān)責(zé)，以免逆向選擇致使金融媒介功能全面萎縮。近年來，隨著剛性兌付逐步被打破，在發(fā)行人無

8、力償債的情況下，要求中介機構(gòu)承擔(dān)連帶賠償責(zé)任的訴訟案例逐漸增多，如何界定好中介機構(gòu)連帶賠償責(zé)任的范圍和標準成為司法實踐中的一個現(xiàn)實難題。對此，在對境內(nèi)外制度實踐進行深入調(diào)研的基礎(chǔ)上，《紀要》在《中華人民共和國證券法》（以下簡稱“新證券法”）原則性規(guī)定的基礎(chǔ)上，對中介機構(gòu)的賠償責(zé)任作出了明確的細化界定，構(gòu)建起一套約束有效、過罰相當?shù)钠胶庳?zé)任機制。這在中國資本市場歷史上尚屬首次，將對債券市場乃至整個資本市場的中介執(zhí)業(yè)生態(tài)產(chǎn)生重大影響，也將從

9、根本上改善債券發(fā)行的源頭治理，更長遠地提升債券市場的準入把關(guān)質(zhì)量?！都o要》在激活中介機構(gòu)賠償追責(zé)規(guī)定的同時，注重強調(diào)中介責(zé)任的過罰相當原則，意在構(gòu)建起一套平衡適度的責(zé)任體系。一方面，《紀要》順應(yīng)虛假陳述案件的辦理趨勢，明確取消了欺詐發(fā)行、虛假陳述案件受理的處罰前置程序要求，全面激活了新證券法的中介連帶賠償責(zé)任規(guī)定，強化了對中介機構(gòu)的民事責(zé)任約束。另一方面，《紀要》構(gòu)建了一套平衡有度的責(zé)任標準體系，避免中介無限擔(dān)責(zé)。一是確立了過罰相當?shù)呢?zé)

10、任認定原則，明確在落實債券承銷和服務(wù)機構(gòu)的核查把關(guān)責(zé)任時，應(yīng)將“責(zé)任承擔(dān)與過錯程度相結(jié)合”；二是對于債券承銷機構(gòu)，明確列舉了其應(yīng)當承擔(dān)責(zé)任的過錯情形，突出對故意和重大過失的追責(zé)，同時對承銷盡調(diào)的免責(zé)情形作出規(guī)定，明確了對輕微瑕疵的免責(zé)；三是對于會計師事務(wù)所等債券服務(wù)機構(gòu)，明確應(yīng)當區(qū)分故意和過失等不同情況，分別確定其應(yīng)當承擔(dān)的責(zé)任?！都o要》對中介機構(gòu)責(zé)任的上述規(guī)定，必將對債券行業(yè)產(chǎn)生深遠影響，推動行業(yè)生態(tài)的長遠良性發(fā)展。一個值得關(guān)注的影響