貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調研究——來自中國微觀主體的經驗證據(jù).pdf

1、當前，世界各國都強調了貨幣政策與宏觀審慎政策保持協(xié)調的重要性，但是對于如何才能實現(xiàn)貨幣政策與宏觀審慎政策之間更有效地協(xié)調則一直存在爭論，特別是對于這種協(xié)調在微觀主體層面的具體表現(xiàn)并沒有進行深入探討。基于此，本文從預期管理出發(fā)，結合貨幣政策和宏觀審慎政策的表現(xiàn)特征和主要目標，嘗試從微觀主體層面提出一些密切聯(lián)系的問題，并以此為邏輯主線勾勒演繹出整個研究框架，最后將落腳點放在如何實現(xiàn)貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調上。
　　第一個問題是，貨幣

2、政策調整對公司融資約束的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用如何？與貨幣政策的總量調控、順周期調控特征不同，宏觀審慎政策主要強調結構調控、逆周期調控。因此，貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調在公司融資層面主要表現(xiàn)為總量調控與結構調控之間的協(xié)調以及順周期調控與逆周期調控之間的協(xié)調。本文利用中國上市公司數(shù)據(jù)分析了貨幣政策調整對公司融資約束的影響，并首次圍繞貨幣政策與宏觀審慎政策對緩解公司融資約束的協(xié)同作用進行了實證檢驗。研究結果表明:非國有公司、資產規(guī)

3、模較小的公司和金融發(fā)展水平較低地區(qū)的公司的投資-現(xiàn)金流敏感性更高，貨幣政策對其融資約束的緩解效果更明顯;當貨幣政策取向由擴張轉為緊縮、經濟由上升周期進入下行周期、調控規(guī)模由大變小時，貨幣政策對公司融資約束的緩解作用趨于減弱。研究還發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎政策會強化貨幣政策對非國有公司、資產規(guī)模較小的公司和金融發(fā)展水平較低地區(qū)的公司的融資約束的緩解作用，降低貨幣政策在調控規(guī)模變小、取向轉為緊縮、經濟進入下行周期時對公司融資約束緩解效果造成的不利影響

4、?；诖耍疚恼J為貨幣政策和宏觀審慎政策可以協(xié)同地發(fā)揮緩解結構性公司融資約束的作用，并熨平貨幣政策非對稱性對貨幣政策緩解公司融資約束效果造成的影響。
　　第二個問題是，貨幣政策立場對風險承擔渠道的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用如何？與貨幣政策的價格穩(wěn)定職能不同，宏觀審慎政策主要關注金融穩(wěn)定目標。因此，貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調在金融風險層面主要表現(xiàn)為價格穩(wěn)定與金融穩(wěn)定之間的協(xié)調。本文利用中國商業(yè)銀行數(shù)據(jù)分析了貨幣政策立場對銀行風

5、險承擔的影響，并首次在貨幣政策傳導的風險承擔渠道分析框架內，圍繞貨幣政策立場與宏觀審慎政策對銀行風險承擔的協(xié)同作用進行了實證檢驗。研究結果表明:寬松的貨幣政策立場會增加銀行風險承擔，且銀行的資產規(guī)模越小、資本比例越低、流動性越差，承擔的風險越高，對貨幣政策立場的變化越敏感。研究還發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎政策實施力度的加大會降低銀行風險承擔，削弱貨幣政策立場對銀行風險承擔的影響，且銀行的資產規(guī)模越小、資本比例越低，貨幣政策立場對銀行風險承擔的作用效

6、果降低得越明顯。基于此，本文認為宏觀審慎政策會降低銀行風險承擔，削弱貨幣政策立場對銀行風險承擔的影響，且該效應因銀行資產規(guī)模、資本比例不同而呈現(xiàn)差異化特征。
　　第三個問題是，貨幣政策工具對銀行信貸增速的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用如何？與貨幣政策的順周期調控特征不同，宏觀審慎政策強調逆周期管理。因此，貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調在銀行信貸層面主要表現(xiàn)為順周期調控和逆周期管理之間的協(xié)調。本文利用中國商業(yè)銀行數(shù)據(jù)分析了貨幣政策對銀

7、行信貸增速的影響，并首次在貨幣政策傳導的銀行信貸渠道分析框架內，圍繞貨幣政策與宏觀審慎政策對銀行信貸增速的協(xié)同作用進行了實證檢驗。研究結果表明:寬松的貨幣政策會增加銀行信貸供給，且銀行的資產規(guī)模越小、資本比例越低、流動性越差，信貸供給對貨幣政策的沖擊越敏感。研究還發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎政策實施力度的加大會削弱貨幣政策對銀行信貸的沖擊，且銀行的資產規(guī)模越小、資本比例越低、流動性越差，貨幣政策對銀行信貸增速的作用效果降低得越明顯?；诖?，本文認為，

8、宏觀審慎政策會顯著降低銀行信貸增速，削弱貨幣政策工具對銀行信貸增速的影響，且該效應因銀行資產規(guī)模、資本比例、流動性不同而呈現(xiàn)差異化特征。
　　最后，本文從政策目標、政策工具與政策機制三個維度進一步討論了貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調，包括政策目標協(xié)調的一般認識、政策工具協(xié)調的分類考察、政策機制協(xié)調的制度模式。在此基礎上得出結論，加強中國貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調，應著眼四個問題，即金融資本“脫實向虛”、信貸集中與信貸供求矛盾、金融監(jiān)管

9、框架及其有效性、宏觀調控框架及其有效性;強調四個理念，即制度安排應科學有效、政策指派應統(tǒng)而有序、政策框架應系統(tǒng)完善、政策協(xié)調應合而不分;突出四個重點，即對獨立使用強大的權力進行約束、對決策權和控制權分離進行補償、著力解決延遲行動引發(fā)的風險、加強風險評估與化解方面的合作;把握四個方向，即加強貨幣政策轉型、構建宏觀審慎管理體系、加強中央銀行溝通、加強與完善市場預期管理。
　　本文的主要創(chuàng)新在于:
　　(1)探討了貨幣政策調整對公

10、司融資約束的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用。將貨幣政策調整對公司融資約束的影響與貨幣政策非對稱性結合起來考慮，首次提出宏觀審慎政策在緩解公司融資約束中的重要作用，既分析了貨幣政策與宏觀審慎政策在緩解結構性公司融資約束中的協(xié)同作用，也分析了兩者在熨平貨幣政策非對稱性對貨幣政策緩解公司融資約束效果影響的協(xié)同作用。
　　(2)探討了貨幣政策立場對風險承擔渠道的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用。在風險承擔渠道的分析框架內，借助敘事描述法

11、對貨幣政策立場進行綜合識別，并分析貨幣政策立場對銀行風險承擔的影響及其在不同銀行特征下呈現(xiàn)的異質性特征。明確將宏觀審慎政策引入到風險承擔渠道的實證分析中，并重點探討貨幣政策立場與宏觀審慎政策對銀行風險承擔的協(xié)同作用。
　　(3)探討了貨幣政策工具對銀行信貸增速的影響及其與宏觀審慎政策的協(xié)同作用。借助銀行信貸增速-貨幣政策敏感性來衡量銀行信貸渠道的有效性，從而回答了貨幣政策工具如何影響銀行信貸行為以及銀行資產負債表變量如資本、流動性