以財務治理為導向的財務沖突協調方法探析

1、理財版!““#年第$!期!“#$%&’$().研究與探索!“#$%&’$().財會通訊以財務治理為導向的財務沖突協調方法探析新疆財經學院王雷財務治理是公司治理的深化和發(fā)展，財務沖突是財務治理的客體，本文以財務治理為導向揭示出財務沖突的表現形式并提出其協調方法，旨在為財務治理的完善提供一些建議。關于財務治理的涵義，國內學者有很多種觀點，但主要分為兩大流派，一派是基于財權流的觀點，主要代表人物是伍中信。他認為，財務治理是“以產權中的核心部分

2、財權為基本紐帶，逐步確立出資人、董事會、經理人和公司財務人員在財權流動和分割中所處的地位和作用，并體現各主體在財權上相互約束、相互制衡的關系”。另一流派是基于公司治理角度的觀點，主要代表人物是楊淑娥。她認為，公司財務治理是“通過財權在不同利益相關者之間的不同配置，調整利益相關者在財務體制中的地位，提高公司治理效率的一系列動態(tài)制度安排?！薄柏攧諞_突”概念在國內最早見于李心合的《財務理論范式革命與財務學的制度主義思考》一文。他認為，財務沖突

3、是利益相關者之間的“沖突性”和“不均衡性”的表現?，F代公司治理的主體分為內部利益相關者和外部利益相關者，外部利益相關者的影響雖然比較大，但是其影響比較客觀，變數較小，所以本文主要研究內部利益相關者之間的財務沖突，即股東和經營管理者、債權人和股東之間的財務沖突。本文之所以將財務沖突作為財務治理的客體，主要是因為現代公司治理理論認為，公司治理是委托人和代理人、所有者和經營者、債權人和債務人、管理者和被管理者之間的互動和博弈，互動和博弈的過程

4、就是他們之間的利益沖突發(fā)生和解決的過程。而財務治理作為公司治理的深化和發(fā)展，其最終目標是協調利益相關者之間的利益關系，所以將財務沖突作為財務治理的客體是符合邏輯的。一、股東與經營管理者之間的財務沖突及協調方法股東與經營管理者之間的財務沖突主要體現為經營管理者的風險行為，包括：（$）經營管理者的努力不足行為。一般而言，經營管理者為提高公司財務績效的而努力經營的成本是由經營管理者獨自分擔的，而其努力得到的收益是由股東享有或由股東和經營管理者

5、共同享有，二者之間存在的不對稱會促使經營管理者不努力工作，消極怠工。（!）經營管理者的在職消費行為。對企業(yè)來說，非生產性消費的成本是由股東承擔的，而非生產性消費的收益是歸經營管理者所有的，這種收益和成本的不對稱使得經營管理者容易產生在職消費的動機。（%）經營管理者的短視行為。從財務角度講，經營管理者的收益主要取決于他們在職期間的績效。所以，經營管理者更關心其在職期間的財務績效，而不太關心公司以后的發(fā)展，有可能為了提高近期財務績效而采取短

6、視行為。（&）經營管理者的過度投資行為。通常，公司規(guī)模越大，業(yè)績增長越快，經營管理者晉升的機會就越大，經營管理者的收益也就越大。當公司擁有大量閑余現金流量時，經營管理者就有動機將這部分資金投資到不一定有利于提高股東收益率的新項目上，以滿足自身對收益的欲望。為了協調股東與經營管理者之間的財務沖突，可采取以下協調方法：（一）完善財務激勵。報酬契約從兩個角度對財務治理產生影響，一是通過完善的報酬契約糾正經營管理者的行為，從而形成一種內在的自我

7、激勵約束機制，降低代理成本，提高公司運作效率；二是通過完善的報酬契約激勵經營管理者開發(fā)其人力資本，提高人力資本的產出效率，提高公司績效。從剩余索取權的分配來看，完善的報酬契約設計主要通過利潤分成契約和股票期權兩種方式實現。我國上市公司目前對經營管理者主要采取年薪制，其基礎就是利潤分成契約。同時，股票期權作為一種有長期激勵作用的報酬制度，能夠充分調動經營管理者的積極性，從而促使公司價值和股東價值的提升，使股東和經營管理者的目標在最大限度上

8、達成一致，并且減輕公司日常支付現金的負擔，節(jié)省營運資金。（二）做好財務評價。完善的報酬契約要以準確的業(yè)績評價為基礎，目前比較科學合理的評價方法有兩種：經濟增加值（’()）法和市場增加值（()）法?！?)為公司引入了一種全新的、基于價值增長的管理觀念和激勵體系，能夠較為全面真實地反映公司的經營業(yè)績，注重公司的可持續(xù)發(fā)展，使公司的決策和股東財富緊密相連，因為’()的持續(xù)增長意味著公司市場價值的增加和股東財富的持續(xù)增長。但實證研究表明，’()

9、對股票收益的解釋能力較弱。()以預示公司成長性的股價為基礎，對股票收益有較強的解釋能力。理論上講，()代表影響均衡股票收益的風險，因為()指標包含了對風險和公司成長性的評價，是對一家公司投融資和經營成果的最終評判。如果說’()是一種對公司短期的、特定年度的、具有時效性的內部業(yè)績評價，那么()則是一種對公司長期的、外部市場業(yè)績的評價，因為()包含了對經營管理者有效運用公司資源的能力以及公司長期發(fā)展前景的市場評價。（三）加強負債管理。公司可

10、通過調整資本結構比例影響經營管理者的努力程度和行為選擇，從而改善股東和經營管理者之間關系，最終提高公司績效。其原因在于：（$）負債的運用以及負債比例的提高將減少公司的剩余現金流量，抑制經營管理者因公司剩余現金流量過多而進行過度投資和在職消費。（!）負債的運用和負債比例高低將影響公司資本結構和破產風險的大小。根據格羅斯曼和哈特的擔保理論，債務作為一種擔保機制，能夠促使經營管理者多努力工作，減少個人享受，并且做出更好的投資決策，從而降低由于

11、所有權與控制權分離產生的代理成本。（%）如果對經營管理者采取長期股權激勵，加大債權融資更有利于激勵經營管理者。二、債權人與股東之間的財務沖突及協調方法債權人與股東之間的財務沖突主要體現在債務契約簽訂以!“研究與探索理財版!““#年第$!期!“#$%&’$().!“#$%&’$().財會通訊后，股東有可能采取各種損害債權人利益的風險行為，包括：（$）轉移債權人權益。股東轉移債權人財富主要是利用股利分配政策、稀釋現有債券價值和進行資產替代三

12、種手段。（!）投資不足。公司負債融資可能使股東放棄對債權人有利的投資項目，從而導致投資不足。這又分為兩種，一種是當公司負債較多而又缺乏償債基金時，被動放棄預期收益較高的投資項目；一種是投資項目的凈現值雖然為正，但該投資項目的收益歸還債權人利息后所剩無幾，不能滿足股東的收益要求，這時股東就有可能放棄該投資項目。協調股東與經營管理者之間財務沖突的方法有：（一）規(guī)范債務契約。在債務契約中加入限制性條款能夠降低股東和債權人的沖突，進而增加公司價

13、值。主要途徑如下：（$）限制新增債務。一是限制單筆負債金額；二是限制負債總額，規(guī)定新發(fā)行債券不得超過某個限額；三是限制債務擔保，這主要是從或有負債角度來考慮，因為擔保很有可能為公司帶來或有負債，進而增加公司的負債。（!）限制資本流動性。資本的流動性是影響公司發(fā)展的一個重要因素。流動資本主要用于維持公司的日常營運能力和償還債務能力，一旦流動資本短缺，公司將難以繼續(xù)正常經營，很可能面臨破產風險。雖然債權人有優(yōu)先清償權，但由于我國企業(yè)破產機制

14、不健全，債權人的利益很可能得不到保證，因此，債權人應加強對公司資本流動性的關注，并且在債務契約中有所體現。（%）限制資本支出。資本性支出雖然不會改變公司的資產負債率，但會改變公司資產的流動性，從而使公司的風險增大，債權人利益得不到保障。因此，必須對公司的資本性支出進行限制。其中，對于資產變現率差的公司，應限制其資本支出；對于擬進行杠桿收購的公司，要限制其利用負債資金進行并購的行為；對于對外股權融資比例較大的公司，應限制其向其他公司進行證

15、券投資的行為。（&）限制資金使用。一是資金使用范圍不得違反債務契約的約定，因為股東有可能利用資產置換將資金投入到比原來約定項目風險大的領域；二是對資金使用要有具體的使用方向，并且要明確各個方向資金的比例，這將有利于提高資金的使用效率；三是對于確實需要更改使用方向的項目，需要經過債權人的再次審核和批準。（’）限制股利分配。公司要根據發(fā)展情況和目前現金流量來確定股利分配政策?？稍趥鶆掌跫s中設計一個預防經營管理者向股東支付清算性股利的條款，防

16、止公司把虧損轉嫁給債權人。該條款可規(guī)定公司只能將盈利中的一部分用于發(fā)放股利，并將一定比例的盈利用于再投資，從而防止經營管理者向股東支付清算性股利，侵蝕債權人的利益。（二）強化財務信息管理。必須以完善的公司財務信息管理為基礎建立有效的財務治理模式，才能較好地協調債權人和股東的利益。規(guī)范財務信息管理，首先，應健全公司的財務規(guī)章制度。財務規(guī)章制度是公司財務信息規(guī)范的基礎，只有建立健全公司的各項財務規(guī)章制度，才能對公司財務信息進行規(guī)范，進而加強

17、管理。其次，應加強公司財會基礎工作，搞好財會人員的崗位培訓，提高業(yè)務水平。第三，要對公司內部控制制度進行規(guī)范調整。一是限制第一大股東的控制權，對第一大股東實行票數封頂制，限制其投票權。二是允許和支持中小股東構成股東集團，讓他們獲得公司的部分控制權，改變第一大股東控制公司的局面。（三）合理設計可轉換債券。設計合理的可轉換債券條款有利于公司的財務治理，這是因為：（$）可轉換債券具有債權和股權的雙重性質，既是一種普通公司債券，又是一種具有優(yōu)先

18、股特征的認股權證，具有明顯的期權特征，是一種典型的買入期權，轉換價格就是期權的履約價格。（!）可轉換債券可以協調股東和債券人的利益關系?，F代資本結構理論認為，公司所有權與控制權的矛盾可以通過債權債務關系的引入而得到緩和，但股東和債權人的矛盾卻難以通過公司控制權的轉移而得到緩和。債權人雖然能夠獲得固定收益和優(yōu)先清算資產的權利，卻失去了公司成長所能帶來的額外收益；股東雖然能夠分享公司的成長收益，但有時連本金的安全性都無法得到保證，可轉換債券

19、能夠較好地協調這一矛盾。從其本質來看，發(fā)行可轉換債券主要有兩個作用，一是保護股東和債權人的利益，二是作為一種反映投資項目可行性的信號傳遞給債權人。但我國企業(yè)發(fā)行的可轉換債券基本上起不到信號傳遞的作用，不利于股東和債權人關系的協調，因而不利于財務治理。針對這一問題，結合我國實際情況，建議采取以下措施：（$）延長可轉換債券的期限。國際市場上可轉換債券的期限大多數為(年到$“年，而我國可轉換債券的期限大多數在%年到’年，不利于可轉換債券低利率

20、融資優(yōu)勢的發(fā)揮，也不能夠充分反映其他條款的作用。（!）改變贖回的條件。股價是一個綜合性指標，在我國目前股票市場有效性不強的條件下，股價起不到信號傳遞的作用，所以有必要對贖回條款進行修正。一是對贖回價格進行調整，因為贖回價格是股東和債權人博弈的結果，定價太高，會影響股東的利益，定價太低，會影響債權人的利益。二是在贖回條款中適當加入不可贖回期。國外可轉換債券贖回條款中大多都有不可贖回期，一般定為$年到%年。不可贖回期條款是為保護債權人利益設

21、置的，不可贖回期越長，股票增長的可能性就越大，就越有利于債權人利益。（%）改變回售條款條件。設計債券回售的條件，主要是確定股票下跌的幅度。股票下跌幅度由兩方面因素決定：一是股票市場的基本情況，二是公司自身的業(yè)績增長情況。如果股票市場向好，公司業(yè)績增長快，則回售下跌幅度可以定得低一些，持續(xù)時間可以短一些；反之，回售下跌幅度可以定得高一些，持續(xù)時間長一些。（&）去除向下修正條款。國外并無類似向下修正轉股價格的條款，向下調整轉股價格實質上相當