公司金融-投資決策和資本預(yù)算

1、1,1,公司金融,第四章 資本預(yù)算決策方法,折現(xiàn)現(xiàn)金流法,一、凈現(xiàn)值法（Net present value） 項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是項(xiàng)目壽命期各個(gè)階段的預(yù)期現(xiàn)金流量折現(xiàn)現(xiàn)值的加總，減去初始投資支出 決策法： , 則項(xiàng)目可行；反之則不可行,2,3,優(yōu)勢1、考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值。2、凈現(xiàn)值包括了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量，其它資本預(yù)算方法往往會忽略某特定時(shí)期之后的現(xiàn)金流量。

2、3、凈現(xiàn)值對現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理折現(xiàn)，折現(xiàn)率長由項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)收益和資金的機(jī)會成本來選擇4. 凈現(xiàn)值具有可加性缺點(diǎn)(1)資金成本率的確定較為困難，在經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定情況下，資本市場的利率經(jīng)常變化更加重了確定的難度。(2)凈現(xiàn)值法說明投資項(xiàng)目的盈虧總額，但沒能說明單位投資的效益情況，即投資項(xiàng)目本身的實(shí)際投資報(bào)酬率。這樣會造成在投資規(guī)劃中著重選擇投資大和收益大的項(xiàng)目而忽視投資小，收益小，而投資報(bào)酬率高的更佳投資方案。,4,二、內(nèi)部收益率法,內(nèi)部

3、收益率法(Internal Rate of Return法) 內(nèi)部收益率IRR，是資金流入現(xiàn)值總額與資金流出現(xiàn)值總額相等、凈現(xiàn)值等于（NPV=0）零時(shí)的折現(xiàn)率投資項(xiàng)目的IRR決策法 當(dāng)IRR>資本成本r,則項(xiàng)目可行 當(dāng)IRR<資本成本r,則項(xiàng)目不可行,5,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.,6-6,NPV 與IRR

4、,When the benefits of an investment occur before the costs, the NPV is an increasing function of the discount rate.,借入和貸出資金 項(xiàng)目A：先投資1萬元，是以50%的利率貸出資金 項(xiàng)目B：先獲得1萬元，是以50%的利率借入資金融資型項(xiàng)目的IRR決策法 當(dāng)IRR資本成本r,則項(xiàng)目不可行,8,多重IRR,一個(gè)項(xiàng)

5、目初始投資為22000元，之后4年每年獲得15000元現(xiàn)金流，但在第5年還需投入4000元，此項(xiàng)目的IRR是多少？對于長期項(xiàng)目，常需要進(jìn)行在投資，此時(shí)會出現(xiàn)多重IRR，此時(shí)用NPV法則,9,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.,6-10,In this case, there is more than one IRR, invalidati

6、ng the IRR rule. If the opportunity cost of capital is either below 4.723% or above 19.619%, Star should make the investment.,相互排斥的項(xiàng)目,該如何選擇？,11,對相互排斥的兩個(gè)項(xiàng)目，可采取增量IRR法增量現(xiàn)金流的NPV，若大于0，則選擇進(jìn)行增量投資增量現(xiàn)金流的IRR，若大于折現(xiàn)率，則選擇進(jìn)行增量投資,

7、12,三、經(jīng)濟(jì)增加值法（EVA）,EVA(Economic value added) EVA是指從稅后凈營業(yè)利潤中扣除包括股權(quán)和債務(wù)的全部投入資本成本后的所得。企業(yè)的盈利只有高于其資本成本（包括股權(quán)和債務(wù)成本）時(shí)才會為股東創(chuàng)造價(jià)值 它衡量了減去資本占用費(fèi)用后企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的利潤，是經(jīng)濟(jì)效率和資本使用效率的綜合指數(shù),13,Cn為未來每個(gè)時(shí)期n產(chǎn)生的現(xiàn)金流，在每期，因項(xiàng)目占用而未能投資到他處的I元的資本成本（資本成本率為r）

8、與NPV法則間的異同?,14,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.,6-15,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.,6-16,優(yōu)點(diǎn)：考慮了權(quán)益資本成本能較準(zhǔn)確反映公司在一定時(shí)期內(nèi)創(chuàng)造的價(jià)值可作為財(cái)務(wù)預(yù)警指標(biāo)一種有效的激勵(lì)方式能真正反映企

9、業(yè)的經(jīng)營業(yè)績注重公司的可持續(xù)發(fā)展缺點(diǎn)：短期財(cái)務(wù)指標(biāo)，可能與股東財(cái)富最大化的未來各期的經(jīng)濟(jì)增加值矛盾對非財(cái)務(wù)信息重視不夠,17,四、盈利指數(shù)法,盈利指數(shù)法是能夠用于評價(jià)資本預(yù)算項(xiàng)目的對貨幣的時(shí)間價(jià)值進(jìn)行調(diào)整的方法。盈利指數(shù)(profitability index)是指初始投資以后所有預(yù)期未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值與初始投資的比值。盈利指數(shù)(PI)=未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值/初始投資 =凈現(xiàn)值/消耗的資源=創(chuàng)造的價(jià)值/消耗的資源盈

10、利指數(shù)決策法的規(guī)則： 盈利指數(shù)>1，則項(xiàng)目可行； 盈利指數(shù)<1，則項(xiàng)目不可行。,18,增量盈利指數(shù)大于1， 應(yīng)選擇初始投資較大的項(xiàng)目A,與NPV法則一致,19,資源約束下的PI法,（萬元）700萬資金分配按NPV分配，選C（200），D（200）,E（300）項(xiàng)目，NPV和為144萬（其中D項(xiàng)目投資200萬，NPV為24 ）按PI分配，選擇A（100）,C（200）,D（100）,E（300）項(xiàng)目NP

11、V和為152萬,20,優(yōu)點(diǎn)注意到了項(xiàng)目現(xiàn)金流入量，而注意到了項(xiàng)目的現(xiàn)金流出量，在評價(jià)項(xiàng)目收益時(shí)有著特殊的作用?？紤]了貨幣的時(shí)間價(jià)值和整個(gè)項(xiàng)目期內(nèi)的全部現(xiàn)金流入量和流出量當(dāng)企業(yè)的投資資金受到限制時(shí)，不能投資于所有NPV>0的項(xiàng)目時(shí)，PI法很適用缺點(diǎn) 當(dāng)有互斥項(xiàng)目時(shí)，面臨著與NPV法則矛盾的結(jié)果，此時(shí)可采用增量PI法。若A-B項(xiàng)目的增量PI>1，則選擇項(xiàng)目A,21,22,22,22,22,第五章

12、 資本預(yù)算中的一些問題,23,23,第一節(jié) 現(xiàn)金流量的估算,1. 現(xiàn)金流量是指與投資決策有關(guān)的在未來不同時(shí)點(diǎn)發(fā)生的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出。 現(xiàn)金凈流量是指現(xiàn)金流入和與現(xiàn)金流出的差額2. 現(xiàn)金流量的構(gòu)成初始投資：項(xiàng)目運(yùn)行必須得現(xiàn)金支出營業(yè)現(xiàn)金流量：在經(jīng)濟(jì)年限內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的現(xiàn)金流入和流出終結(jié)現(xiàn)金流量：項(xiàng)目終止時(shí)發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括固定資產(chǎn)的稅后殘值和回收的流動(dòng)資產(chǎn)投資,23,24,24,現(xiàn)金流估算的原則,現(xiàn)金流量應(yīng)為稅

13、后現(xiàn)金流量項(xiàng)目分析中的現(xiàn)金流量都是增量的任何直接（資本資出，折舊，息稅等）或間接（機(jī)會成本，侵蝕效應(yīng)等）與某項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流入或流出都應(yīng)歸類與此現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率應(yīng)保持一致股權(quán)資本成本、債權(quán)資本成本、項(xiàng)目資本成本以及公司加權(quán)平均資本成本,25,25,增量現(xiàn)金流,項(xiàng)目評估中的增量現(xiàn)金流量包括所有因?yàn)榻邮茉擁?xiàng)目而直接導(dǎo)致的公司未來現(xiàn)金流量的變動(dòng)。增量現(xiàn)金流量的定義隱含著一個(gè)顯而易見的推論：任何現(xiàn)金流量，如果不管項(xiàng)目是否接受它都存在，

14、那么它就是不相關(guān)的。增量現(xiàn)金流量=接受項(xiàng)目后所產(chǎn)生的所有現(xiàn)金流量-沒有此項(xiàng)目時(shí)的所有現(xiàn)金流量,26,26,是否屬于增量現(xiàn)金流？,沉沒成本：已發(fā)生的、且當(dāng)項(xiàng)目不被采納時(shí)無法收回的費(fèi)用機(jī)會成本：將資源分配給新項(xiàng)目而產(chǎn)生的成本營運(yùn)資本：是流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債的差額。是企業(yè)投放在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金，具體包括應(yīng)收賬款、存貨、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收票據(jù)、預(yù)提費(fèi)用等占用的資金附加效應(yīng)：項(xiàng)目實(shí)施后，對其他項(xiàng)目的影響，可能是正面的(協(xié)同效應(yīng)synergy)

15、，也可能是負(fù)面的(侵蝕效應(yīng)erosion),27,現(xiàn)金流量的估算,據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的活動(dòng)，可以現(xiàn)金流分為三大類：經(jīng)營性現(xiàn)金流、投資性現(xiàn)金流和籌資性現(xiàn)金流量假設(shè)：權(quán)益資金投資，無籌資性現(xiàn)金流 經(jīng)營性現(xiàn)金流=稅前利潤*（1-Tc）+折舊 投資性現(xiàn)金流=營運(yùn)資本變動(dòng)+資本支出 總現(xiàn)金流量=稅前利潤*（1-Tc）+折舊+營運(yùn)資本變動(dòng)+資本支出,27,28,經(jīng)營性現(xiàn)金流=稅前利潤*(1-Tc)+折舊 投資性現(xiàn)金流=營運(yùn)資本變動(dòng)+資

16、本支出 總現(xiàn)金流量=稅前利潤*(1-Tc)+折舊-營運(yùn)資本變動(dòng)-資本支出,28,29,折舊與現(xiàn)金流量,折舊會影響應(yīng)稅收益和凈收益，但它并非現(xiàn)金流出，其產(chǎn)生的節(jié)稅收益應(yīng)計(jì)入現(xiàn)金流量直線折舊法：固定資產(chǎn)使用期內(nèi)各會計(jì)時(shí)期計(jì)提等額的折舊費(fèi)用加速折舊法：MACRS固定資產(chǎn)使用前期計(jì)提較多折舊費(fèi)用，然后逐漸遞減兩種折舊法的累積折舊相同,29,30,項(xiàng)目的稅后現(xiàn)金流項(xiàng)目初始投入8萬元，直線折舊法下5年后殘值3萬元，折現(xiàn)率為

17、10%每年折舊的節(jié)稅收益=折舊*稅率=1萬*25%=2500NPV=10363.67，其中5年節(jié)稅額的現(xiàn)值為9477元,30,31,通脹與現(xiàn)金流,當(dāng)存在通貨膨脹時(shí)，實(shí)際利率為Eg,買入利率為5%的1年期國債1000元，，若一年后通脹預(yù)期為4%，則實(shí)際利率為多少？,31,32,名義現(xiàn)金流量,實(shí)際現(xiàn)金流量=名義現(xiàn)金流量/(1+r通脹)當(dāng)實(shí)際/名義現(xiàn)金流量對應(yīng)實(shí)際/名義利率來計(jì)算，在考慮通脹的情況下，兩種計(jì)算的NPV相同若實(shí)

18、際現(xiàn)金流量按名義利率折現(xiàn)，NPV將被高估；若名義現(xiàn)金流量按實(shí)際利率折現(xiàn)， NPV將被低估,32,33,通脹與NPV,第4年末無殘值，折現(xiàn)率為10%無通脹時(shí)，NPV=29815.24元,33,34,通脹率為5%時(shí)的項(xiàng)目現(xiàn)金流量(1) r名=1.1*1.05-1=15.5% NPV=25521.22(2) 實(shí)際現(xiàn)金流，得相同的NPV,34,35,第二節(jié) 特殊情況下的資本預(yù)算決策,資本限額下的資本預(yù)算決策選擇使

19、每單位初始投資的凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目步驟確定可用資金額的約束條件計(jì)算可接受項(xiàng)目的NPV，估算初始投資額計(jì)算可接受項(xiàng)目的PI據(jù)PI的大小，從高到底排序選擇項(xiàng)目當(dāng)項(xiàng)目累積初始投資額達(dá)到資金限額時(shí)為止,35,36,當(dāng)資本的約束條件不止一個(gè)時(shí)，PI法將失效假設(shè)公司在現(xiàn)在和1年后可分別籌集到100000元做投資，可行的四個(gè)項(xiàng)目中如何選擇,37,不同壽命期的資本預(yù)算決策,如何選擇5年期項(xiàng)目A， NPVa=500和10年期項(xiàng)

20、目B， NPVb=600,r=10%周期匹配法等價(jià)年度成本(約當(dāng)年均成本法)EAC等價(jià)年度成本是指某項(xiàng)資產(chǎn)或某項(xiàng)目在整個(gè)壽命期間每年收到或支出的現(xiàn)金流量。 Ca=500/A(5, 10%) Cb=?,38,更新決策,更新決策決定是否用一個(gè)具有相同功能的新資產(chǎn)取代現(xiàn)有資產(chǎn)Eg：某公司考慮更新計(jì)算機(jī)設(shè)備。舊設(shè)備目前賬面價(jià)值為50000元，剩余壽命為5年且可按20000元售出，不考慮資本受益稅。新設(shè)備購置成本為150000

21、元，壽命為5年，使用新機(jī)器后年?duì)I業(yè)費(fèi)用將降低40000元。假設(shè)新舊設(shè)備均采用直線折舊法，5年后均無殘值。公司所得稅率為25%，折現(xiàn)率為10%，是否該更換設(shè)備？,39,新設(shè)備的凈初始投資=-150000+20000=-13000元新設(shè)備增加的年折舊稅后收益（30000-10000）*25%=5000元新設(shè)備增加的年稅后收益40000*（1-25%）=30000元NPV=-130000+(30000+5000)*A(5,10%)=

22、2678元應(yīng)替換,40,擴(kuò)展決策,某商店考慮擴(kuò)大規(guī)模，預(yù)投資50萬元，并在未來10年內(nèi)直線折舊，期末無殘值。擴(kuò)展決策采用后的下一年開始，每年商店收益為20萬元，假設(shè)折現(xiàn)率為10%，公司所得稅率為25%，該擴(kuò)展決策是否可行？初始投資年折舊節(jié)稅收益年稅后收益,41,41,41,41,第六章 資本預(yù)算中的不確定性分析,42,42,第一節(jié) 敏感性和場景分析,敏感性分析是研究投資決策方法對項(xiàng)目假設(shè)條件變動(dòng)的敏感性的一種

23、方法；在資本預(yù)算中分析凈現(xiàn)值NPV和內(nèi)部收益率IRR對各因素的敏感程度步驟基于預(yù)期，估算基礎(chǔ)狀態(tài)分析中的現(xiàn)金流和收益找出基礎(chǔ)狀態(tài)分析中的主要假設(shè)條件（影響收益的變量和宏觀經(jīng)濟(jì)情況等）改變分析中一個(gè)假設(shè)條件，保持其他假設(shè)不變，估算變化后的NPV把所得信息和基礎(chǔ)狀態(tài)分析相聯(lián)系，決定項(xiàng)目是否可行,42,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

24、,7-43,Best- and Worst-Case Parameter Assumptions for HomeNet,Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.,7-44,Green bars show the change in NPV under the best-case assumption for each parameter; re

25、d bars show the change under the worst-case assumption. Also shown are the break-even levels for each parameter. Under the initial assumptions, HomeNet’s NPV is $5.0 million.,45,場景分析,46,第二節(jié) 凈現(xiàn)值盈虧平衡,在投資決策的盈虧平衡分析中，需尋求該項(xiàng)投資未

26、來現(xiàn)金流入正好彌補(bǔ)現(xiàn)金流出時(shí)（NPV=0）的銷售量凈現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)=[投資額的等價(jià)年度成本+固定成本*(1-Tc)-折舊*Tc]/(銷售單價(jià)-單位變動(dòng)成本) (1-Tc)投資額的等價(jià)年度成本=?注意：折舊和折舊的節(jié)稅作用,48,第三節(jié) 決策樹分析和實(shí)物期權(quán),決策樹分析項(xiàng)目被分為明確界定的幾個(gè)階段，各階段可能發(fā)生的結(jié)果及概率和每個(gè)結(jié)果的現(xiàn)金流標(biāo)示在決策樹中NPV=sum(各結(jié)果的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值*對應(yīng)的概率),49,實(shí)物