基于自由現(xiàn)金流量假說的債務(wù)治理效應(yīng)研究.pdf

1、債務(wù)是現(xiàn)代企業(yè)中不可缺少的一種資本。財務(wù)學(xué)者們對它的研究也是在逐步深入。1976年，Jensen和Meckling將代理成本與債務(wù)經(jīng)濟(jì)結(jié)合起來，開創(chuàng)了研究債務(wù)治理功能的時代。有觀點(diǎn)認(rèn)為債務(wù)治理效應(yīng)是指債務(wù)融資的存在及其比率變動對公司經(jīng)營績效以及公司價值的影響。關(guān)于這一命題的研究內(nèi)容主要包括債務(wù)融資的存在能否改善公司治理，進(jìn)而提升公司業(yè)績；債務(wù)融資具有怎樣的治理機(jī)制等。但從目前國內(nèi)外關(guān)于債務(wù)治理效應(yīng)的文獻(xiàn)看，該項研究還處于初級并不斷發(fā)展的

2、階段。目前的研究存在以下問題：(1)籠統(tǒng)的看待債務(wù)治理效應(yīng)，只看債務(wù)能否提高公司業(yè)績或價值；(2)涉及債務(wù)治理機(jī)制的研究鳳毛麟角；(3)研究方法單一。一般都是建立多元線性回歸方程進(jìn)行實(shí)證分析。 本文力求從以上問題出發(fā)來拓展債務(wù)治理效應(yīng)的研究。本文基于自由現(xiàn)金流量假說并結(jié)合代理理論、資本結(jié)構(gòu)理論、債務(wù)期限理論分析了債務(wù)治理效應(yīng)的作用機(jī)制，并利用我國制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)和路徑分析的實(shí)證方法來檢驗該作用機(jī)制。全文共分六大部分，安排如下：

3、 第一部分為緒論。主要介紹問題的提出、研究的目的和意義、文獻(xiàn)綜述、本文的內(nèi)容及框架、本文的研究方法與數(shù)據(jù)來源、本文的主要貢獻(xiàn)與不足。 第二部分為相關(guān)理論基礎(chǔ)。主要討論了代理理論、資本結(jié)構(gòu)理論—代理學(xué)說、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論、自由現(xiàn)金流量假說。 第三部分為基于自由現(xiàn)金流量假說的債務(wù)治理效應(yīng)的理論分析以及研究假設(shè)的提出。首先，論述了債務(wù)治理效應(yīng)的概念以及其與自由現(xiàn)金流量假說存在的內(nèi)在邏輯關(guān)系。關(guān)于概念，本文認(rèn)為應(yīng)對債務(wù)治

4、理效應(yīng)下一個相對具體的定義。本文的觀點(diǎn)是：債務(wù)治理效應(yīng)是指債務(wù)通過約束公司的過度投資和過度在職消費(fèi)引起的浪費(fèi)，從而提高公司的業(yè)績或價值?；诒疚牡难芯磕康模€將債務(wù)治理效應(yīng)細(xì)分為自由現(xiàn)金流量效應(yīng)、代理成本效應(yīng)和治理績效效應(yīng)。關(guān)于債務(wù)治理效應(yīng)與自由現(xiàn)金流量的內(nèi)在邏輯關(guān)系，本文認(rèn)為自由現(xiàn)金流量假說的“負(fù)債控制”假設(shè)的提出使得自由現(xiàn)金流量假說和債務(wù)治理效應(yīng)形成了完美的結(jié)合。其次，論述了基于自由現(xiàn)金流量假說的債務(wù)治理效應(yīng)的作用機(jī)制。本文先整理了

5、文獻(xiàn)中債務(wù)治理效應(yīng)的一般作用機(jī)制。這些一般機(jī)制包括了激勵和約束機(jī)制、相機(jī)控制機(jī)制、信息傳遞機(jī)制。在對一般機(jī)制分析的基礎(chǔ)上，本文提出了基于自由現(xiàn)金流量假說的債務(wù)治理效應(yīng)作用機(jī)制。本文認(rèn)為以往關(guān)于債務(wù)治理機(jī)制的研究過于籠統(tǒng)，大多是從理論分析，實(shí)證研究較少。這在一定程度上阻礙了該領(lǐng)域研究的發(fā)展?；诖?，本文選擇自由現(xiàn)金流量假說為主要理論基礎(chǔ)，從而能夠找到一個深入研究的方向?；谧杂涩F(xiàn)金流量假說的債務(wù)治理效應(yīng)機(jī)制描述如下：債務(wù)先約束自由現(xiàn)金流量

6、，然后對自由現(xiàn)金流量代理成本產(chǎn)生約束作用，最后提高企業(yè)的業(yè)績。因此，自由現(xiàn)金流量效應(yīng)、代理成本效應(yīng)和治理績效效應(yīng)可能是依次發(fā)生的。最后，本文根據(jù)前面的理論分析提出本文的研究假設(shè)。 第四部分為實(shí)證研究。該部分在本文理論分析和研究假設(shè)的基礎(chǔ)上，檢驗債務(wù)的治理效應(yīng)及其作用機(jī)制。本章將債務(wù)分為總債務(wù)、短期債務(wù)和長期債務(wù)，以及短期借款和長期借款，并分別檢驗它們各自的治理效應(yīng)，并將解釋自由現(xiàn)金流量代理成本的為過度投資和過度在職消費(fèi)引起的浪費(fèi)

7、。研究的主要結(jié)論有：(1)各種負(fù)債對自由現(xiàn)金流量、過度在職消費(fèi)和公司業(yè)績都具有顯著的影響，而在使用總負(fù)債水平指標(biāo)時，負(fù)債對過度投資的影響不顯著。但這種作用不是積極的作用。短期借款和長期借款沒有發(fā)揮作用。(2)自由現(xiàn)金流量對過度投資呈現(xiàn)顯著的作用，在使用短期負(fù)債水平時，其與過度在職消費(fèi)的相關(guān)關(guān)系并不明顯。(3)過度投資對公司業(yè)績的影響均是負(fù)面的影響。(4)過度在職消費(fèi)引起的浪費(fèi)對公司業(yè)績的影響都不具有顯著性。對于在職消費(fèi)的研究，目前的文獻(xiàn)

8、認(rèn)為研究工作發(fā)展的緩慢主要是在職消費(fèi)的可觀測性較差。(5)在各個模型中，不管是直接效應(yīng)還是間接效應(yīng)都是負(fù)的。 第五部分則是根據(jù)研究得出的結(jié)論，從討論債務(wù)治理效應(yīng)發(fā)揮的條件出發(fā)，提出改善我國債務(wù)治理效應(yīng)的建議和措施。本文主要從三個方面來討論：(1)完善銀行業(yè)股份制改革，使債務(wù)形成“硬約束”。(2)完善上市公司的信息披露制度。(3)完善資本市場結(jié)構(gòu)，大力發(fā)展公司債市場。 第六部分為結(jié)語。該部分總結(jié)了本文的主要研究結(jié)論以及研究

9、存在的局限和尚待進(jìn)一步研究的方向和問題。 本文的主要創(chuàng)新及貢獻(xiàn)在于：(1)從理論上看，本文從自由現(xiàn)金流量的角度來研究債務(wù)治理效應(yīng)，比從很寬泛的角度來研究該問題更具有針對性。本文著眼于降低自由現(xiàn)金流量代理成本，提高企業(yè)業(yè)績，從理論上分析了債務(wù)治理效應(yīng)發(fā)揮作用的機(jī)制。(2)從實(shí)證的角度看，本文運(yùn)用路徑分析的實(shí)證研究方法對債務(wù)治理效應(yīng)的機(jī)制問題進(jìn)行檢驗，并得到了路徑圖。(3)根據(jù)理論分析和實(shí)證研究的結(jié)論，并將之與前人的研究成果進(jìn)行對比

10、分析，充分借鑒前人的研究成果，進(jìn)而為我國的債務(wù)治理效應(yīng)更好地發(fā)揮提出一些針對性的措施。 本文研究的不足和要做的后續(xù)工作有： 從理論分析看，本文只將資本結(jié)構(gòu)理論等四個理論作為該文的理論基礎(chǔ)，也許還存在其他理論能更好來解釋本文的觀點(diǎn)。 從實(shí)證的角度看，(1)本文只以制造業(yè)上市公司作為研究對象，在對過度投資公司進(jìn)行篩選后，所剩下的樣本數(shù)就不是很多了。因此，今后的研究可以擴(kuò)大樣本量，使結(jié)果更有說服力。(2)由于我國上市公