中小企業(yè)板微觀結(jié)構(gòu)與市場質(zhì)量研究.pdf

1、市場微觀結(jié)構(gòu)理論誕生于20世紀60年代末期，之后發(fā)展迅速。特別是近十年來，在不對稱信息理論和證券市場發(fā)展實踐的推動下，該理論取得了極其顯著的進展。對比金融學新興發(fā)展的另一分支資產(chǎn)定價理論，資產(chǎn)定價理論是研究“證券價格由什么決定”，市場微觀結(jié)構(gòu)理論和證券市場交易制度的研究對象是“證券價格是如何決定”。 金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論誕生于西方成熟市場，一系列的微觀結(jié)構(gòu)模型，從一般均衡分析框架——Arrow-Debreu模型到做市商定價的存貨

2、模型和信息模型，再到理性預期框架下的Grossman-Stiglitz模型，最后到交易者策略模型，也都是建立在西方成熟市場基礎(chǔ)上。而對于我國這樣一個轉(zhuǎn)型過程中的新興市場，模型的解釋力度相對較弱。國外成熟市場在其幾百年的發(fā)展歷程中，微觀結(jié)構(gòu)不斷改進，逐漸形成了一個較為完善的交易機制，但各證券市場并沒有一個統(tǒng)一的交易制度安排，這其中又以主板市場與創(chuàng)業(yè)板市場交易機制的不同最為明顯。我國中小企業(yè)板肩負著從主板向創(chuàng)業(yè)板過渡的功能，目前中小企業(yè)板交

3、易機制的好壞，市場質(zhì)量的高低都可以為將來創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立提供難得的借鑒。 為此，文章將順延金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展歷程，對該理論中的主要模型進行了介紹和評價。并在這些成熟模型的基礎(chǔ)上，考慮適合我國國情的股本規(guī)模以及股權(quán)分置等因素，建立或拓展有關(guān)的市場微觀結(jié)構(gòu)模型，并通過對模型的演算和分析，得到有關(guān)于市場流動性、波動性、穩(wěn)定機制以及信息性質(zhì)方面的系列推論。 為了驗證理論模型中系列推論，文章將在流動性、波動性以及市場穩(wěn)定機制三

4、個方面展開實證研究。中小企業(yè)板流動性的實證研究發(fā)現(xiàn)股本規(guī)模與流動性具有顯著負相關(guān)性，而股權(quán)分置較嚴重的股票，其流動性也更差。研究發(fā)現(xiàn)，目前我國主板和中小企業(yè)板市場的流動性均處于較佳狀態(tài)，而正在進行的股權(quán)分置改革也將進一步改善市場的流動性，因此對我國目前的市場價格出清機制，特別是中小企業(yè)板的價格出清機制沒有必要進行大的調(diào)整。 中小企業(yè)板波動性以及“小盤股效應(yīng)”的實證研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)板通過將開盤價集合競價方式由封閉式改為開放式，并且

5、將收盤價改為集合競價方式后，微觀結(jié)構(gòu)因素對集合競價波動性產(chǎn)生的影響已大為減小，同時股權(quán)分置改革將有助于提高集合競價的效率。股本規(guī)模與公司股票市場波動性呈負相關(guān)，而投資者一般對壞消息比對好消息更加敏感，這些研究為改進中小企業(yè)板交易制度以降低市場波動性提供了實證依據(jù)。 中小企業(yè)板市場穩(wěn)定機制的實證研究，發(fā)現(xiàn)股本規(guī)模與價格觸限頻率具有顯著相關(guān)性，股本規(guī)模越小的股票價格更加容易達到價格限制。同時研究還發(fā)現(xiàn)漲跌幅限制制度會產(chǎn)生波動性溢出、