“停牌”是否可以規(guī)避“股災(zāi)”沖擊？.pdf

1、停牌（Trading Halts）是證券交易所應(yīng)發(fā)行人要求或根據(jù)特殊情況，暫時(shí)停止交易所公開(kāi)交易相關(guān)證券的制度。發(fā)行人要求停牌一般是由于證券價(jià)格出現(xiàn)異常波動(dòng)或有重大消息待公布時(shí)，為保證公平性原則，避免信息不對(duì)稱(chēng)而申請(qǐng)暫停公開(kāi)交易。待情況澄清后，發(fā)行人可以申請(qǐng)復(fù)牌恢復(fù)在證券交易所進(jìn)行交易。發(fā)行人的停牌或復(fù)牌要求須經(jīng)過(guò)交易所審核同意。停牌制度制實(shí)施的本意，是為了規(guī)范信息披露秩序，抑制證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)幅度，維護(hù)交易秩序穩(wěn)定，以保護(hù)中小投資者的

2、利益。
　　中國(guó)資本市場(chǎng)作為一個(gè)新興資本市場(chǎng)，在上市公司管理規(guī)范化，監(jiān)管效率等方面與成熟資本市場(chǎng)之間還存在一定差距。在停牌制度方面，發(fā)行人的停牌復(fù)牌審批管理較寬松，停牌有時(shí)成為大股東或管理層等為了維護(hù)自身利益需要，操縱的證券交易的一種手段。
　　在2015年下半年中國(guó)資本市場(chǎng)的“股災(zāi)”中，上市公司股票出現(xiàn)了大量發(fā)行人主動(dòng)要求停牌的現(xiàn)象。短期內(nèi)集中出現(xiàn)的大量停牌顯然不能以公司正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)來(lái)解釋。此次上市公司大量停牌比較合理的

3、解釋是上市企業(yè)希望通過(guò)緊急發(fā)布停牌公告的方式，規(guī)避“股災(zāi)”系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于股票價(jià)格的沖擊。如果將該期間大量停牌理解為上市公司意圖規(guī)避“股災(zāi)”沖擊的工具，那么，上市公司能否利用停牌制度，實(shí)現(xiàn)自己的目的，即“停牌”是否可以規(guī)避“股災(zāi)”對(duì)個(gè)股的沖擊？是本文研究關(guān)注的主要問(wèn)題。
　　為此，本文以2015年6月16日到2016年3月31日期間宣布停牌并最終實(shí)現(xiàn)復(fù)牌的個(gè)股作為研究樣本，考察樣本停復(fù)牌與公司股價(jià)變動(dòng)之間的相關(guān)關(guān)系。論文手工統(tǒng)計(jì)了該

4、期間上市公司停復(fù)牌公告，通過(guò)實(shí)證研究方法，檢驗(yàn)企業(yè)通過(guò)停牌方式避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊是否有效。
　　本文研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：（1）研究樣本在復(fù)牌之后的20個(gè)交易日內(nèi)，均表現(xiàn)出超出資本市場(chǎng)大盤(pán)的超額收益表現(xiàn)，且其趨勢(shì)呈現(xiàn)出明顯的上升趨勢(shì)，即停牌在一定程度上可以保護(hù)上市公司大股東的利益免受系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的沖擊影響；（2）停牌事項(xiàng)未得到履行的樣本以及選擇策略性停牌的研究樣本均表現(xiàn)出顯著的正向超額收益，停牌前融資買(mǎi)入的投資者是公司復(fù)牌之后的主要空頭勢(shì)力

5、；（3）對(duì)于策略性停牌組，即在大盤(pán)短期暴跌期間選擇停牌的個(gè)股，部分公司由于遭受到錯(cuò)殺的風(fēng)險(xiǎn)，在資本市場(chǎng)企穩(wěn)后顯現(xiàn)出估值修復(fù)的機(jī)會(huì)；（4）對(duì)于非策略性停牌組，停牌期間的披露事項(xiàng)若無(wú)法兌現(xiàn)，則面臨著補(bǔ)跌的風(fēng)險(xiǎn)，資本市場(chǎng)投資者對(duì)于大股東的停牌行為具有一定的辨識(shí)度，即停牌制度只有在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)條件下，才有可能作為大股東實(shí)現(xiàn)自我保護(hù)的有效工具。
　　本文研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)利用停牌制度，可以一定程度上避免“股災(zāi)”的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó)取消熔斷制度