消費波動因子及特質(zhì)波動因子對A股市場資產(chǎn)定價影響的實證研究.pdf

1、資產(chǎn)定價理論是金融學(xué)研究的核心領(lǐng)域之一。對資產(chǎn)定價理論的研究可以幫助投資者更好地進行風(fēng)險管理與資產(chǎn)配置?，F(xiàn)有的資產(chǎn)定價模型里，資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)、Fama-French三因素模型及Carhart四因素模型在理論及實證中都得到了廣泛的應(yīng)用。基于這些經(jīng)典的模型，國內(nèi)外的學(xué)者們又從各種角度對影響股票收益的因素進行了研究，以期能構(gòu)建出更為完整的資產(chǎn)定價模型。本研究主要內(nèi)容包括：
　　⑴關(guān)于消費波動因子對資產(chǎn)定價的影響?？紤]到消費

2、作為決定國民經(jīng)濟增長的重要因素之一，其波動會引起整個宏觀經(jīng)濟的波動，從而影響股票市場的整體收益。Boguth-Kuehn(2013)利用馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型從美國的消費數(shù)據(jù)中提取得到消費波動因子，通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)該因子在美國的資本市場中具有顯著的定價能力。而在國內(nèi)的研究中，尚未有學(xué)者對消費波動因子對資產(chǎn)定價的影響展開研究。本文利用Boguth-Kuehn(2013)中的分析方法對中國2000年至2013年的消費數(shù)據(jù)進行了研究，發(fā)現(xiàn)由于中

3、國的消費數(shù)據(jù)相對過于平滑，數(shù)據(jù)時間長度過短，馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型并不適用于進行中國消費波動因子的提取與定價。
　　⑵關(guān)于特質(zhì)波動因子對資產(chǎn)定價的影響。經(jīng)典的資產(chǎn)定價理論假設(shè)市場完美、無摩擦，因此只有系統(tǒng)性風(fēng)險才會被定價。但在現(xiàn)實中，特別是對于我國的股票市場，由于市場不成熟，投資者受到信息不對稱、交易成本過高、市場摩擦較大等因素的影響，無法完全分散非系統(tǒng)性風(fēng)險（特質(zhì)波動），在實際的資產(chǎn)定價中需要考慮將非系統(tǒng)性風(fēng)險作為定價因素納入到定

4、價模型中。本文利用Ang-Hodrick-Xing-Zhang(2006)中對個股特質(zhì)波動率的度量方法和中國A股市場從1997年1月1日至2013年12月31日的交易數(shù)據(jù)，對中國A股市場特質(zhì)波動率與股票收益之間的關(guān)系進行了研究，并構(gòu)建了個股特質(zhì)波動因子，同時將其加入到現(xiàn)有的資產(chǎn)定價模型中。本文發(fā)現(xiàn)，特質(zhì)波動率與股票收益之間存在顯著的負相關(guān)，且在控制了個股公司規(guī)模、賬面市值比及動量效應(yīng)因素后，此相關(guān)關(guān)系仍成立。而加入特質(zhì)波動因子后，現(xiàn)有資

5、產(chǎn)定價模型的解釋力及預(yù)測能力都有了較大的提高，且特質(zhì)波動因子對應(yīng)的風(fēng)險價格估計值顯著為負。此外，本文還利用Fu(2009)中的研究方法對個股特質(zhì)波動率的時間序列特征進行了檢驗，同時估計得到我國A股市場個股預(yù)期特質(zhì)波動率，并通過單變量及獨立分組的二維組合分析法進行了研究。本文發(fā)現(xiàn)，個股特質(zhì)波動率并不服從隨機游走，而預(yù)期特質(zhì)波動率與股票收益之間也存在顯著的負相關(guān)，但其顯著性要明顯弱于特質(zhì)波動率與股票收益之間的關(guān)系。
　?、俏覈鳤股市場

6、定價與國外成熟市場相比，有一定共同性，也有其特異性。從其共同性來說，與美國的股票市場相似，我國A股市場的個股特質(zhì)波動率與收益之間也呈現(xiàn)出顯著的負相關(guān)關(guān)系，利用我國個股特質(zhì)波動率構(gòu)建得到的特質(zhì)波動因子具有顯著的定價作用。而從特異性來說，利用馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型從美國消費數(shù)據(jù)提取得到的消費波動因子，在美國的股市中具有顯著的定價能力，但在我國的A股市場中，由于消費數(shù)據(jù)時間區(qū)間過短且過于平滑，馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型尚不能用于提取消費波動因子來進行