對(duì)賭協(xié)議法律效力問(wèn)題研究.pdf

1、對(duì)賭協(xié)議作為投融資方的一種約定性安排，是企業(yè)尤其是成長(zhǎng)型企業(yè)的一種創(chuàng)新型融資方式。成長(zhǎng)型企業(yè)的特點(diǎn)決定了以傳統(tǒng)的估值方法對(duì)其進(jìn)行估值難度較大，為打破估值困境，避免出現(xiàn)投融資方對(duì)被投資企業(yè)的現(xiàn)有價(jià)值爭(zhēng)議不休的狀態(tài)，就需要將無(wú)法即可談妥的爭(zhēng)議點(diǎn)暫時(shí)擱置，通過(guò)設(shè)定目標(biāo)公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，并視該經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)情況而對(duì)雙方的權(quán)利義務(wù)進(jìn)行調(diào)整。此外，雖然投資方以股東身份加入目標(biāo)公司，然而其與目標(biāo)公司原股東相比具有不同的投資偏好。對(duì)于私募股權(quán)投資基金

2、等投資方而言，其通?？粗氐氖侨绾瓮ㄟ^(guò)成功退出而獲利，對(duì)于與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理掛鉤的投票權(quán)能往往并不感興趣。只有在少數(shù)情況下，投資方基于特殊目的考慮才會(huì)對(duì)目標(biāo)公司控制權(quán)表現(xiàn)出濃厚的興趣。對(duì)于目標(biāo)公司的原股東尤其是大股東或控股股東而言，其對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)則非常看重，畢竟公司承載了其美好的愿景，盡管面臨資金短缺的困境，也不希望失去對(duì)公司的實(shí)際控制權(quán)。對(duì)賭協(xié)議恰好滿足了投資者與目標(biāo)公司原股東的不同偏好。正是基于以上原因，對(duì)賭協(xié)議這一金融創(chuàng)新方式在我

3、國(guó)資本市場(chǎng)被廣泛運(yùn)用。然而，由于對(duì)賭協(xié)議所蘊(yùn)含的各類條款與我國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)存在一些不協(xié)調(diào)之處，這使得理論界與實(shí)務(wù)界在對(duì)賭協(xié)議效力這一問(wèn)題上爭(zhēng)論較大。尤其是在我國(guó)“對(duì)賭協(xié)議第一案”后，對(duì)賭協(xié)議效力問(wèn)題更是引發(fā)熱議。
　　本文即是針對(duì)實(shí)踐中被廣泛運(yùn)用而在效力認(rèn)定方面又存有爭(zhēng)議的對(duì)賭協(xié)議這一金融創(chuàng)新形式，立足于已有的研究成果，結(jié)合我國(guó)當(dāng)前法律環(huán)境以及我國(guó)實(shí)踐需求，試圖在廓清對(duì)賭協(xié)議法律屬性的基礎(chǔ)上，探尋對(duì)賭協(xié)議效力認(rèn)定之應(yīng)有路徑。與此同

4、時(shí)，也期望本文之研究對(duì)于商事主體在簽訂對(duì)賭協(xié)議時(shí)有效防范風(fēng)險(xiǎn)有所裨益。在此之外，如能從立法論角度為立法者提供一定素材，本文之研究意義將更加凸顯。除引言和結(jié)論外，正文共五章，內(nèi)容分別為：
　　第一章——正本清源：對(duì)賭協(xié)議本質(zhì)梳議。根據(jù)實(shí)踐中對(duì)賭協(xié)議的運(yùn)作機(jī)理，科學(xué)、準(zhǔn)確地界定對(duì)賭協(xié)議的法律性質(zhì)，這是科學(xué)界定對(duì)賭協(xié)議概念并展開(kāi)其他系列研究的基礎(chǔ)。本章首先梳理了既有研究中形成的對(duì)賭協(xié)議法律屬性的五種學(xué)說(shuō)，即射幸合同說(shuō)、附條件合同說(shuō)、擔(dān)保

5、說(shuō)、期權(quán)說(shuō)及綜合說(shuō)，然后對(duì)五種學(xué)說(shuō)進(jìn)行逐一批駁，認(rèn)為射幸合同說(shuō)曲解了對(duì)賭協(xié)議交易模式；附條件合同說(shuō)會(huì)給司法實(shí)踐帶來(lái)更多難題；擔(dān)保說(shuō)是將對(duì)賭協(xié)議割裂開(kāi)來(lái)進(jìn)行分析而得出的觀點(diǎn)，其僅揭示了對(duì)賭協(xié)議的一種功能，而未揭示實(shí)質(zhì)；期權(quán)說(shuō)將對(duì)賭協(xié)議定性為場(chǎng)外期權(quán)合同，其內(nèi)容非標(biāo)準(zhǔn)化，且因游離于國(guó)家監(jiān)管之外而風(fēng)險(xiǎn)較大，所適用的法律也不明確，實(shí)體正義無(wú)法得到保障；綜合說(shuō)會(huì)在司法實(shí)踐中帶來(lái)混亂，導(dǎo)致邏輯不通、說(shuō)理不足甚至是司法不公的結(jié)果。五種學(xué)說(shuō)是在民法思維

6、下得出的結(jié)論，而司法實(shí)踐證明，完全以民法的思維對(duì)對(duì)賭協(xié)議的法律性質(zhì)展開(kāi)探討的做法已走入一個(gè)死胡同。最后，本文通過(guò)分析認(rèn)為對(duì)賭協(xié)議乃股東異質(zhì)化演進(jìn)的現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)，當(dāng)事人通過(guò)簽訂對(duì)賭協(xié)議可以在客觀上達(dá)到與類別股基本相同的法律效果。對(duì)賭協(xié)議事實(shí)上成為具有類似于類別股制度功能的投資工具設(shè)計(jì)，故其在本質(zhì)上是類別股的發(fā)行方式，即以協(xié)議替代類別股制度。
　　第二章——對(duì)賭協(xié)議實(shí)踐現(xiàn)狀及價(jià)值分析。本章首先歸納了對(duì)賭協(xié)議在我國(guó)的實(shí)踐現(xiàn)狀，指出我國(guó)企業(yè)經(jīng)

7、歷了由借助離岸公司簽訂對(duì)賭協(xié)議到直接在境內(nèi)簽訂對(duì)賭協(xié)議的過(guò)程。除分析了我國(guó)企業(yè)早期借助離岸公司簽訂對(duì)賭協(xié)議的原因外，又分別列舉了成功與失敗的案例。進(jìn)而指出隨著我國(guó)法律環(huán)境的改善、多層次資本市場(chǎng)的完善以及我國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展等，我國(guó)企業(yè)傾向于直接在境內(nèi)簽訂對(duì)賭協(xié)議，且對(duì)賭協(xié)議被廣泛用于私募股權(quán)投資、公司并購(gòu)、股權(quán)分置改革、上市公司定向增發(fā)以及新三板當(dāng)中。其次，本章歸納了對(duì)賭協(xié)議所蘊(yùn)含的六種條款，即現(xiàn)金補(bǔ)償條款、股權(quán)補(bǔ)償條款、優(yōu)先股條款、

8、股權(quán)回購(gòu)條款、強(qiáng)制隨售條款以及控制權(quán)反轉(zhuǎn)條款等，并分別闡述了其法律構(gòu)造。在此基礎(chǔ)上，將對(duì)賭協(xié)議劃分為股東經(jīng)濟(jì)性權(quán)利受限或者擴(kuò)張的對(duì)賭協(xié)議、股東參與性權(quán)利受限或者擴(kuò)張的對(duì)賭協(xié)議以及混合型對(duì)賭協(xié)議三種類型。最后，本章從功能與風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)角度評(píng)析了對(duì)賭協(xié)議的價(jià)值。
　　第三章——對(duì)賭協(xié)議法律效力認(rèn)定現(xiàn)狀。本章首先全面梳理和歸納了對(duì)賭協(xié)議所涉及的法律法規(guī)，并將這些法律法規(guī)與對(duì)賭協(xié)議所蘊(yùn)含的條款進(jìn)行比對(duì)，從而找出契合點(diǎn)與沖突點(diǎn)。其次，本章以進(jìn)入

9、司法裁判環(huán)節(jié)的對(duì)賭協(xié)議案例及相關(guān)判決結(jié)果為依據(jù)，總結(jié)了我國(guó)現(xiàn)有法律環(huán)境下對(duì)賭協(xié)議司法實(shí)踐概況，并選取了三個(gè)案例，分別對(duì)應(yīng)現(xiàn)金補(bǔ)償條款糾紛、國(guó)有企業(yè)參與下的對(duì)賭協(xié)議糾紛和股權(quán)回購(gòu)條款糾紛，闡述了法院在審理該類案件時(shí)的態(tài)度與判決結(jié)果。最后，本章又選取某一案例，闡述了仲裁機(jī)構(gòu)關(guān)于對(duì)賭協(xié)議之態(tài)度，進(jìn)而得出結(jié)論：法院在審理對(duì)賭協(xié)議糾紛案件時(shí)持保守、謹(jǐn)慎的態(tài)度，而仲裁機(jī)構(gòu)對(duì)對(duì)賭協(xié)議持更為包容的態(tài)度，并未貿(mào)然否定投資者與目標(biāo)公司所簽訂對(duì)賭協(xié)議之效力。

10、
　　第四章——不同研究視角下的對(duì)賭協(xié)議法律效力爭(zhēng)論焦點(diǎn)。當(dāng)前學(xué)界關(guān)于對(duì)賭協(xié)議的研究主要從法經(jīng)濟(jì)學(xué)、民間法、公司法以及合同法等不同視角展開(kāi)。既有研究在不同程度上存在問(wèn)題，如既有對(duì)賭協(xié)議法律效力認(rèn)定在視野與范圍上有所偏頗、既有結(jié)論不具有普適性以及未將對(duì)賭協(xié)議法律屬性與效力認(rèn)定有機(jī)結(jié)合等。研究視角的不同使得研究結(jié)論存在爭(zhēng)議，爭(zhēng)議焦點(diǎn)主要集中在以下幾個(gè)方面：對(duì)賭協(xié)議中的補(bǔ)償條款是否屬于保底條款、投資者與目標(biāo)公司簽訂的對(duì)賭協(xié)議是否必然損害

11、債權(quán)人利益、對(duì)賭條款是否突破了資本維持原則、國(guó)有企業(yè)參與的對(duì)賭協(xié)議是否有效、對(duì)賭條款的效力是否會(huì)影響其他合同或者合同其他條款的效力以及情勢(shì)變更原則是否適用于對(duì)賭協(xié)議等。
　　第五章——對(duì)賭協(xié)議效力認(rèn)定路徑重塑。認(rèn)定對(duì)賭協(xié)議效力應(yīng)以合同法基本理論為基礎(chǔ)，而鑒于對(duì)賭協(xié)議為區(qū)別于一般民事合同的商事合同，它具有民事合同不具備的“風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)”與“治理機(jī)制”功能，故在其效力認(rèn)定上還應(yīng)凸顯商法思維。無(wú)論是當(dāng)事人簽訂對(duì)賭協(xié)議還是司法機(jī)關(guān)審理對(duì)賭協(xié)議