我國上市公司機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)研究.pdf

1、自20世紀(jì)90年代以來,學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界開始關(guān)注到,控制性股權(quán)的普遍存在以及控股股東與中小股東之間的代理問題。我國在一股獨(dú)大的制度背景下,呈現(xiàn)出公司的內(nèi)部治理機(jī)制如董事會(huì)監(jiān)督、監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事不能充分發(fā)揮功效,外部治理機(jī)制如經(jīng)理人市場、控制權(quán)市場機(jī)制不健全等特點(diǎn)。與此同時(shí),在成熟的歐美國家公司治理舞臺(tái)上,機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為資本市場上的主角,機(jī)構(gòu)投資者股東積極主義這一新興的公司治理機(jī)制發(fā)揮了顯著的治理作用。我國監(jiān)管層對于機(jī)構(gòu)投資者改善公司治

2、理以及穩(wěn)定促進(jìn)資本市場的發(fā)展寄予厚望,并出臺(tái)了一系列的政策法規(guī)超常規(guī)、創(chuàng)造性地培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。
　　 在我國,在政府的大力支持下,隨著資本市場的迅速發(fā)展,機(jī)構(gòu)投資者在數(shù)量和規(guī)模上得到了飛速發(fā)展。截至2008年底,我國53.4萬戶機(jī)構(gòu)投資者持股市值占股票流通市值的54.62％,已經(jīng)形成了以證券投資基金為主導(dǎo),輔以社?；稹⒈ｋU(xiǎn)基金、企業(yè)年金、合格境外機(jī)構(gòu)投資者、券商資金(包括證券公司自營資金以及集合理財(cái)資金)等在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資

3、者格局。發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者會(huì)產(chǎn)生什么經(jīng)濟(jì)后果?機(jī)構(gòu)投資者治理機(jī)制的經(jīng)濟(jì)后果在何種制度條件下產(chǎn)生作用?本文首先對機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的理論基礎(chǔ)和相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧,并分析了機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮治理效應(yīng)的機(jī)理。在此基礎(chǔ)上,結(jié)合我國上市公司所處的的制度背景以及機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的現(xiàn)狀和約束條件,以機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)為研究主題,采用規(guī)范與實(shí)證相結(jié)合的研究方法,對我國上市公司機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)和作用機(jī)理進(jìn)行了理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)。
　　 文章共分九

4、章。第一章緒論,提出了文章所要研究的問題、研究意義以及研究內(nèi)容與方法,并對文章所涉及到的關(guān)鍵概念進(jìn)行界定;第二章理論基礎(chǔ)與文獻(xiàn)述評(píng),分析了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的相關(guān)理論基礎(chǔ);闡釋和評(píng)價(jià)了機(jī)構(gòu)投資者與公司治理的相關(guān)文獻(xiàn),并在此基礎(chǔ)上對機(jī)構(gòu)投資者的經(jīng)濟(jì)后果從中小投資者利益保護(hù)視角和企業(yè)價(jià)值視角做了探討。第三章制度背景,回顧和分析了與研究主題相關(guān)的制度背景,并結(jié)合制度背景,分析了中國機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展歷程和制約條件。第四章通過理論分析,對機(jī)構(gòu)

5、投資者參與公司治理的動(dòng)因、作用方式、影響因素進(jìn)行了闡述,指出了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的作用機(jī)理。第五章和第六章對機(jī)構(gòu)投資者影響企業(yè)的經(jīng)營決策行為進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)和分析,發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者在一定程度上抑制了控股股東剝奪中小投資者利益的行為;第七章,實(shí)證研究中國上市公司機(jī)構(gòu)投資者股東積極治理機(jī)制是否會(huì)對其股權(quán)融資成本產(chǎn)生影響,進(jìn)而保護(hù)中小投資者利益。還進(jìn)一步考察控股股東性質(zhì)、治理環(huán)境等制度環(huán)境因素對機(jī)構(gòu)投資者機(jī)制經(jīng)濟(jì)后果的影響。第八章,實(shí)證檢驗(yàn)了中

6、國上市公司機(jī)構(gòu)投資者機(jī)制是否會(huì)對其企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響。在此基礎(chǔ)上,還進(jìn)一步考察控股股東性質(zhì)對機(jī)構(gòu)投資者價(jià)值效應(yīng)的影響。第九章總結(jié)文章的主要研究成果,并提出文章的研究不足和未來進(jìn)一步研究的方向。
　　 本文存在如下三個(gè)方面的創(chuàng)新:
　　 ①利用機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的股數(shù)效應(yīng)模型和公司數(shù)效應(yīng)模型,明晰了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的前提條件。揭示了機(jī)構(gòu)投資者通過內(nèi)外部治理機(jī)制影響公司戰(zhàn)略和經(jīng)營決策、抑制控股股東的尋租行為、降低股權(quán)

7、融資成本,從而提升公司價(jià)值的內(nèi)在機(jī)理,豐富了現(xiàn)有機(jī)構(gòu)投資者治理效應(yīng)的理論研究,并通過實(shí)證研究驗(yàn)證了我國機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的有效性。
　　 ②本文采用非平衡面板模型對機(jī)構(gòu)投資者持股與股權(quán)融資成本的關(guān)系進(jìn)行計(jì)量分析,研究進(jìn)一步證實(shí)了我國機(jī)構(gòu)投資者能發(fā)揮積極股東作用,降低了公司股權(quán)融資成本。與現(xiàn)有研究的估計(jì)方法采用普通最小二乘法相比,本文所構(gòu)建的非平衡面板模型有助于提高研究結(jié)果的可信度。
　　 ③考慮了我國上市公司運(yùn)行的制

8、度因素對公司治理效應(yīng)的影響,將控股股東性質(zhì)、市場化指數(shù)、法制指數(shù)與政府干預(yù)指數(shù)的變量引入實(shí)證研究。研究表明控股股東性質(zhì)、我國差異化的市場發(fā)展程度、法治水平和政府干預(yù)程度等因素影響下機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)存在顯著差異:國有控股抑制了機(jī)構(gòu)投資者作用的發(fā)揮,相對于中央控股公司,地方控股公司進(jìn)一步降低了機(jī)構(gòu)投資者的積極作用;市場化程度對機(jī)構(gòu)投資者的公司治理效應(yīng)能夠產(chǎn)生重要影響,市場化程度越高,機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的效果越好。法治水平越高,公司治