中國有色金屬期貨市場的期限結(jié)構(gòu)實(shí)證研究.pdf

1、期貨價格的期限結(jié)構(gòu)能夠衡量不同到期期限的期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的關(guān)系，無論是對于期貨市場上的套期保值者、期貨投資者還是期貨市場的規(guī)則制定者來說都有著重要的指示意義。凱恩斯(1930)提出了正常現(xiàn)貨升水理論，認(rèn)為現(xiàn)貨持有者是期貨市場上的空頭，面臨一定的價格風(fēng)險，需要獲得一定的風(fēng)險溢價，所以現(xiàn)貨價格普遍高于期貨價格。Kaldor于1939年提出的存儲理論進(jìn)一步豐富了期限結(jié)構(gòu)理論，能夠解釋期貨市場上期貨價格升水與現(xiàn)貨價格升水并存的現(xiàn)象。隨著期

2、貨市場品種和交易細(xì)則的不斷完善，期貨合約到期期限變長，相應(yīng)的理論也與時俱進(jìn)地發(fā)展，期限結(jié)構(gòu)偏好理論指出人們根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)需求參與不同期限的期貨合約買賣，導(dǎo)致期限結(jié)構(gòu)曲線上同時出現(xiàn)期貨升水與現(xiàn)貨升水現(xiàn)象。國內(nèi)外學(xué)者對不同期貨市場上的農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)金屬、貴金屬、能源等期貨品種做期限結(jié)構(gòu)實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)貨價格就能夠很好地解釋期貨價格的波動，考慮了便利性收益、長期均衡價格、利率等更多變量之后，模型的擬合程度有時會更優(yōu)。
　　本文針對中國有色

3、金屬期貨市場的短期特點(diǎn)，不考慮漂移項的作用，基于Schwartz(1997)提出的單因素模型，假設(shè)現(xiàn)貨價格遵循向長期均衡價格回歸的運(yùn)動過程，建立狀態(tài)空間模型，并且用卡爾曼濾波和最大似然估計方法求解。實(shí)證結(jié)果顯示，中國有色金屬期貨市場上的銅期貨合約價格呈現(xiàn)出明顯的均值回歸現(xiàn)象，鋁期貨和鋅期貨的期貨合約不存在明顯的均值回歸現(xiàn)象。并且，對于均值回歸顯著的期貨合約來說，近期合約的均值回歸力度大于遠(yuǎn)期合約的均值回歸力度。對倫敦金屬期貨市場上的這三

4、種金屬的距離到期日三個月的合約價格序列做類似研究，沒有發(fā)現(xiàn)顯著的均值回歸現(xiàn)象。因此，國內(nèi)有色金屬期貨市場期貨價格與倫敦有色金屬期貨市場的期貨價格展現(xiàn)出不同的期限結(jié)構(gòu)特點(diǎn)。
　　本文試圖以中國有色金屬期貨市場的特殊結(jié)構(gòu)和行為主體在市場中交易背后的邏輯作為出發(fā)點(diǎn)，用行為金融學(xué)中的處置效應(yīng)理論來解釋銅期貨出現(xiàn)均值回歸現(xiàn)象的原因。期貨市場中的處置效應(yīng)這一發(fā)現(xiàn)填補(bǔ)了國內(nèi)相關(guān)研究的空白，也為未來學(xué)者對中國期貨市場期限結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步挖掘打下了基礎(chǔ)