資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析.pdf

1、隨著經(jīng)濟(jì)全球化和資本國際化的日益興起，中國資本市場的開放進(jìn)程也在不斷加快。不可否認(rèn)的是，資本市場的開放對合理利用外資，促進(jìn)本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要的意義；然而，實踐同時表明：資本流動自由化、證券市場開放是發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)、金融開放中最具風(fēng)險性的一步。因此，對資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)研究是極具理論和現(xiàn)實意義的。它有助于我們對資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)有較全面的了解。此外，也是最重要的一點(diǎn)，為中國如何應(yīng)對資本市場的國際化提供有益的借鑒。 本文首

2、先對資本市場開放的定義作了明確界定，即資本市場的開放包括服務(wù)性開放和投資性開放兩個方面的內(nèi)容。前者主要是指資本市場作為金融服務(wù)業(yè)開放的具體安排，屬于服務(wù)貿(mào)易范疇，主要內(nèi)容包括：證券市場準(zhǔn)入原則、國民待遇原則、市場透明度原則和逐步自由化原則等。后者則屬于資本流動的范疇，指的是證券資本在國內(nèi)與國際資本市場之間的自由流動。在此基礎(chǔ)上，總結(jié)了世界資本市場開放的三種模式，為下文已經(jīng)實現(xiàn)或正在實現(xiàn)資本市場開放(如中國)的各個國家提供模式借鑒。

3、 針對資本市場開放的理論淵源，即為什么要實行資本市場開放，本文主要基于兩方面進(jìn)行闡述：一是基于金融抑制、金融深化理論的金融自由化與金融開放；二是基于金融市場對經(jīng)濟(jì)發(fā)展影響的金融發(fā)展理論。這兩者構(gòu)成了為什么要實行資本市場開放的理論框架。 在介紹資本市場開放的相關(guān)理論后，文章以資本市場本身的功能(提供投融資渠道、資本合理定價、優(yōu)化資源配置、產(chǎn)權(quán)界定等)為伏筆，對資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)作了全面的分析。 首先，從理論的層面詳細(xì)

4、介紹了資本市場開放對經(jīng)濟(jì)的正負(fù)兩方面影響。在闡述的過程中，引用各種模型如貨幣供求模型、國內(nèi)資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)、國際資本資產(chǎn)定價模型(ICAPM)、兩缺口模型及現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論等，從虛擬經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)兩個角度進(jìn)行。其中，對虛擬經(jīng)濟(jì)的正面效應(yīng)可以概括為三個方面：第一，資本市場開放能有效降低資金成本；第二，資本市場開放能改善金融市場效率；第三，資本市場開放能促進(jìn)金融體系結(jié)構(gòu)調(diào)整和降低風(fēng)險。對實體經(jīng)濟(jì)的正面效應(yīng)同樣從三個角度來說明：吸

5、引外國資本投入、提高本國的投資水平、提高資源配置效率。類似地，對資本市場開放風(fēng)險的分析也從金融體系(虛擬經(jīng)濟(jì))和宏觀經(jīng)濟(jì)(實體經(jīng)濟(jì))兩個層次來闡述。前者表現(xiàn)為：金融機(jī)構(gòu)面臨的競爭加大、國際游資加劇金融市場的動蕩(細(xì)化為股市波動性加劇和匯率波動加劇)以及資本市場開放對金融監(jiān)管提出的挑戰(zhàn)等。后者表現(xiàn)為：國際收支平衡風(fēng)險、通貨膨脹的風(fēng)險、民族工業(yè)遭受沖擊的風(fēng)險、資本自由流動對現(xiàn)行匯率制度的沖擊等四個方面。至此，文章對資本市場開放經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的理論

6、構(gòu)建基本完成。 其次，以國外已開放資本市場的典型發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家為例，從實踐的角度對開放的收益和風(fēng)險進(jìn)行了論證。重點(diǎn)介紹了墨西哥金融危機(jī)和東南亞金融危機(jī)的前因后果，并運(yùn)用大量數(shù)據(jù)和事實來增強(qiáng)說服力。在此基礎(chǔ)上，對發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家資本市場開放的效果進(jìn)行了對比分析。其中，對美國、日本等發(fā)達(dá)國家從開放前后GDP增長率和證券市場規(guī)模的變化兩個角度進(jìn)行比較，證實了資本市場開放對于美日等發(fā)達(dá)國家來說正面效應(yīng)較為明顯。而對于發(fā)展中國家

7、來說，采用例證法(各國金融危機(jī)發(fā)生時間與資本市場開放的時序性)證明大多數(shù)不成熟的發(fā)展中國家在開放資本市場后帶來嚴(yán)重的金融危機(jī)乃至演變成全面性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。 再次，對發(fā)展中國家金融危機(jī)的共同原因進(jìn)行了提煉，引用了國內(nèi)外對貨幣危機(jī)理論和實證的一系列研究成果，得出拉美、東南亞發(fā)生金融危機(jī)的深刻教訓(xùn)：一是資本市場開放與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)改革不協(xié)調(diào)。表現(xiàn)為在開放了資本市場的情況下，固守已經(jīng)僵化的釘住匯率制以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)納構(gòu)發(fā)生問題，經(jīng)濟(jì)泡沫嚴(yán)重等。二是

8、對外資管理不當(dāng)。在積極吸引外資的同時卻忽視了對外資的管理工作；在引進(jìn)外資的數(shù)量上，存在過度負(fù)債問題；在外資的投向上，大量資金進(jìn)入投機(jī)市場領(lǐng)域，助長了泡沫經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生。三是資本市場開放與金融監(jiān)管不配套。表現(xiàn)在：對短期投機(jī)性資本建立起有效的防范和管理體系之前，急于取消外匯管制，致使開放的資本市場暴露在國際游資的沖擊之下；兩國中央銀行對金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管不力，沒有對金融機(jī)構(gòu)的貸款投向進(jìn)行有效管理，造成金融機(jī)構(gòu)不良債權(quán)劇增。四是國際游資的興風(fēng)作浪成為

9、兩次危機(jī)的外部因素。綜上所述，拉美和東南亞國家的內(nèi)部條件、國際金融市場環(huán)境、資本項目的自由化、技術(shù)進(jìn)步等因素是國際資本大量流入的前提，而缺乏有效的政策法律環(huán)境、有效的謹(jǐn)慎金融監(jiān)管造成金融風(fēng)險不斷加大并最終造成匯率貶值和資本外逃，是引發(fā)金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)的真正原因。 最后，回到中國的資本市場開放。從中國資本市場開放的動因分析、中國資本市場開放現(xiàn)狀、國外市場開放實踐對中國的啟示三個角度展開。針對動因分析，本文認(rèn)為有以下四個因素：促進(jìn)金融發(fā)

10、展、有效配置資源，減少資本管制成本，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)國際化以及促進(jìn)人民幣的國際化。對資本市場開放現(xiàn)狀的論述首先從中國資本市場發(fā)展和開放歷程起筆，共分為三個階段。第一階段為中國資本市場的萌生(1978—1992)，第二階段為全國性資本市場的形成和初步發(fā)展(1993—1998)，第三階段為資本市場的進(jìn)一步規(guī)范、開放和發(fā)展(1999-2007)。在第三階段中，中國資本市場的開放向前邁出了一大步。盡管如此，中國資本市場在開放過程中仍然面臨著諸

11、多問題和缺陷，主要表現(xiàn)在四個方面：第一，股票市場的不合理分割，包括A股與B股市場的分割以及A股與H股市場的分割；第二，B股市場的發(fā)行與流通不暢，表現(xiàn)為新發(fā)行、上市的企業(yè)家數(shù)逐年減少，市場籌資功能弱化和二級市場的持續(xù)低迷；第三，QFⅡ的開閘對潛在風(fēng)險的引入。面對國際資本的快速進(jìn)出，在我國證券市場現(xiàn)有規(guī)模和對外資的風(fēng)險監(jiān)控機(jī)制尚未完全建立的條件下，對我國股市能否抵御外資的巨大沖擊提出了疑問；第四，特殊的利率風(fēng)險導(dǎo)致我國QDⅡ產(chǎn)品收益率的不穩(wěn)

12、定。在我國尚未實現(xiàn)利率市場化的情況下，國內(nèi)利率和國際主要發(fā)達(dá)國家利率走勢之間的聯(lián)動不明顯，導(dǎo)致固定收益類產(chǎn)品的投資風(fēng)險加大?；谥袊Y本市場的現(xiàn)狀分析，文章最后總結(jié)了國外資本市場開放對中國進(jìn)一步開放資本市場提供的寶貴經(jīng)驗和教訓(xùn)。一是資本市場開放應(yīng)循序漸進(jìn)、量力而行；二是必須重視經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，防止泡沫形成；三是利用外資規(guī)模要適度、結(jié)構(gòu)投向要合理；四是保持匯率制度的靈活性和穩(wěn)定性；五是要積極參與國際協(xié)調(diào)與資金融通。 本文以資本市場開

13、放為研究對象，著重研究新興資本市場的開放風(fēng)險，以及相應(yīng)的風(fēng)險防范制度安排。優(yōu)點(diǎn)在于： 其一，論述全面。文章從正反兩個方面全面闡述資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，符合理論與實際。 其二，重點(diǎn)突出。雖然對于資本市場的開放效應(yīng)作了正反兩方面的分析，但著重突出了開放的風(fēng)險所在以及如何防范風(fēng)險，使文章更具有現(xiàn)實意義。 最后，用事實與數(shù)據(jù)說話。在闡述經(jīng)濟(jì)效應(yīng)時，分別列舉了美日等發(fā)達(dá)國家以及拉美、東南亞國家資本市場開放實踐作為有力的例