中國(guó)資本市場(chǎng)投資者保護(hù)與代理權(quán)變更的實(shí)證研究.pdf

1、企業(yè)是一系列契約的聯(lián)結(jié)體，契約是企業(yè)的本質(zhì)(Coase，1937；Jensen and Meckling，1976；Fama，1980)。契約的不完全性及代理人的自利行為導(dǎo)致代理問(wèn)題。按照契約的性質(zhì)，代理問(wèn)題可分為債務(wù)代理問(wèn)題和權(quán)益代理問(wèn)題兩大類。解聘代理人，是一種非常有效且十分廉價(jià)的用于解決嚴(yán)重代理問(wèn)題的治理機(jī)制(Fama，1980；Fama and Jensen，1983)。當(dāng)代理人的代理問(wèn)題嚴(yán)重到投資者無(wú)法忍受，且通過(guò)其它治理機(jī)制

2、(比如監(jiān)管、激勵(lì))仍不能有效地解決的時(shí)候，委托人往往會(huì)選擇解雇或迫使董事會(huì)解雇代理人。反過(guò)來(lái)，除了一些特殊情況，如果董事會(huì)不能解聘那些代理問(wèn)題嚴(yán)重的代理人，或者解聘的代理人并不存在嚴(yán)重的代理問(wèn)題，這將意味著公司的治理機(jī)制是低效的，不能有效地保護(hù)投資者的利益。也就是說(shuō)，除了一些特殊情況，當(dāng)且僅當(dāng)代理問(wèn)題嚴(yán)重的代理人才會(huì)遭到強(qiáng)制解雇。 本文從代理權(quán)變更的角度，以滬、深兩市1999-2004年A股上市公司為樣本，實(shí)證分析了中國(guó)上市公司

3、的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排及外部資本參與對(duì)兩類代理問(wèn)題的影響，以此來(lái)研究不同的所有權(quán)結(jié)構(gòu)安排對(duì)投資者利益的有效保護(hù)程度。研究發(fā)現(xiàn)：(1)雖然我國(guó)上市公司中普遍存在嚴(yán)重的債務(wù)代理問(wèn)題，但卻沒(méi)有引起顯著的債務(wù)代理成本；(2)在職消費(fèi)、投資過(guò)度問(wèn)題是導(dǎo)致代理人變更的重要原因，同時(shí)也表明我國(guó)上市公司普遍存在嚴(yán)重的代理人在職消費(fèi)和投資過(guò)度問(wèn)題；(3)大股東的控制權(quán)能夠加強(qiáng)對(duì)代理人的在職物質(zhì)消費(fèi)及投資過(guò)度行為的有效控制；(4)股權(quán)制衡能夠有效地控制國(guó)有控制上市

4、公司代理人的偷懶、在職休閑消費(fèi)行為，從而提高國(guó)有控制公司的經(jīng)營(yíng)效率；(5)本文沒(méi)有發(fā)現(xiàn)外部資本市場(chǎng)參與者的治理作用。 學(xué)術(shù)界研究董事長(zhǎng)及CEO變更的文獻(xiàn)很多，然而大多是從公司業(yè)績(jī)(Performance of Firms，又稱公司表現(xiàn))角度分析治理機(jī)制與經(jīng)營(yíng)者變更之間的關(guān)系。就本文掌握的情況來(lái)看，我們沒(méi)有發(fā)現(xiàn)直接從代理成本角度來(lái)研究代理權(quán)變更及所有權(quán)結(jié)構(gòu)的文獻(xiàn)。當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)改革正處于歷史關(guān)鍵時(shí)期，我們希望本文的研究能為中國(guó)資