戰(zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)者行為績(jī)效及股票期權(quán)激勵(lì)制度研究.pdf

1、現(xiàn)代公司的特征之一就是所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，公司所有者及經(jīng)營(yíng)者作為不同的利益主體，存在各自不同的利益，從而產(chǎn)生所謂的委托-代理問(wèn)題。要解決委托-代理問(wèn)題，股票期權(quán)激勵(lì)是一個(gè)方法。從上世紀(jì)70年代起，美國(guó)開(kāi)始建立職工持股計(jì)劃(ESOP)，迄今為止美國(guó)大多數(shù)企業(yè)都采用了股票期權(quán)計(jì)劃，特別是高新技術(shù)行業(yè)。但是股票期權(quán)制度也存在頗多爭(zhēng)議。贊成者認(rèn)為實(shí)施該制度可以促使經(jīng)營(yíng)者關(guān)心投資者的利益和資產(chǎn)保值增值，使經(jīng)營(yíng)者的利益與投資者的利益緊密結(jié)合在一起

2、。反對(duì)者認(rèn)為該制度有很多缺陷，比如，經(jīng)營(yíng)者會(huì)通過(guò)操縱股票價(jià)格行一己之私，而且在激勵(lì)對(duì)象、價(jià)格決定和行權(quán)方式等方面存在技術(shù)性困難等。
　　 上世紀(jì)90年代初，我國(guó)才逐漸引入股票期權(quán)制度，與西方成熟的股權(quán)激勵(lì)制度相比，我國(guó)的股票期權(quán)激勵(lì)實(shí)踐尚處于嘗試探索階段，在取得一定成效的同時(shí)，也存在不少困難和問(wèn)題。面對(duì)股票期權(quán)制度的引進(jìn)，國(guó)內(nèi)呈現(xiàn)兩派截然不同的態(tài)度:贊成派認(rèn)為，這種變化體現(xiàn)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，是生產(chǎn)關(guān)系適應(yīng)生產(chǎn)力的需要，它代表

3、了知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代知識(shí)資本已經(jīng)取得了與股東資本同樣的分配地位;反對(duì)派則認(rèn)為，我國(guó)目前并不具備實(shí)施股票期權(quán)制度的配套環(huán)境，如資本市場(chǎng)秩序、相關(guān)法律環(huán)境、信息披露機(jī)制及經(jīng)理人市場(chǎng)等，擔(dān)心股票期權(quán)會(huì)導(dǎo)致更加明顯的貧富差距和分配不公。本文認(rèn)為，在中國(guó)探索和推行股票期權(quán)制度不僅很有必要，而且具有積極的現(xiàn)實(shí)意義。但是不能盲目照搬國(guó)外模式，需要對(duì)股票期權(quán)制度作出新的詮釋和安排。
　　 在中國(guó)推行股票期權(quán)制度，需要解決三個(gè)難題。一是常規(guī)性技術(shù)難題，

4、包括激勵(lì)對(duì)象的選擇、行權(quán)價(jià)格的確定以及行權(quán)方式的選擇等等;二是針對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的波動(dòng)性問(wèn)題，采取何種方式過(guò)濾各種干擾因素;三是如何解決由于企業(yè)多樣性造成的經(jīng)理人的素質(zhì)差異問(wèn)題。
　　 圍繞三個(gè)難題，根據(jù)研究目的以及獨(dú)特的研究視角，本文將以股票期權(quán)制度的完善為主線(xiàn)，以公司經(jīng)營(yíng)者的績(jī)效評(píng)價(jià)為導(dǎo)向，以國(guó)有上市公司為研究載體，研究以下主要內(nèi)容:
　　 (1)戰(zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向下的行為績(jī)效理論模型
　　 行為績(jī)效的概念雖然不是新

5、的問(wèn)題，但是行為績(jī)效的理論體系并不完善，學(xué)術(shù)界對(duì)行為績(jī)效理論中的大量基礎(chǔ)、關(guān)鍵問(wèn)題還存在不同意見(jiàn)。除此之外，行為績(jī)效用于經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)上也存在不少需要認(rèn)識(shí)的新問(wèn)題。本文將在理論文獻(xiàn)梳理的基礎(chǔ)上，提出比較完善的行為績(jī)效理論模型，并對(duì)行為績(jī)效理論中涉及的行為識(shí)別、行為績(jī)效評(píng)價(jià)等關(guān)鍵問(wèn)題展開(kāi)研究。本文將行為績(jī)效應(yīng)用經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)上，因此不可回避地包括:在“委托—代理”關(guān)系下公司經(jīng)營(yíng)者的行為界定和行為識(shí)別;基于戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的公司經(jīng)營(yíng)者行為績(jī)效的評(píng)價(jià)

6、視角和評(píng)價(jià)體系;國(guó)有上市公司面向股票期權(quán)的行為績(jī)效激勵(lì)機(jī)制和方法等。本文將經(jīng)營(yíng)者的行為績(jī)效建立在戰(zhàn)略?xún)r(jià)值基礎(chǔ)上，它有可能會(huì)突破一般的行為績(jī)效觀。在“委托—代理”框架下，經(jīng)營(yíng)者的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值如何體現(xiàn)、如何識(shí)別，以及如何與激勵(lì)相聯(lián)系等均為本文研究的核心問(wèn)題之一。
　　 (2)國(guó)有上市公司股票期權(quán)制度的實(shí)證研究
　　 在國(guó)外，關(guān)于股票期權(quán)的實(shí)證研究較多，但是在我國(guó)基本上還是空白，主要原因在于我國(guó)股票期權(quán)制度剛剛起步，大多數(shù)公司的股

7、票期權(quán)尚未經(jīng)歷一個(gè)完整行權(quán)周期，實(shí)證研究面臨著不少困難。本文將股票期權(quán)制度作為研究對(duì)象，從制度設(shè)計(jì)、制度框架和制度效能等角度進(jìn)行理論推理，對(duì)股票期權(quán)制度機(jī)理的效度進(jìn)行理論判定。在此基礎(chǔ)上，選取滬深兩市公布的37家公司的股票期權(quán)方案進(jìn)行的實(shí)證檢驗(yàn)。本文將對(duì)我國(guó)國(guó)有上市公司的股票期權(quán)實(shí)施方案進(jìn)行分析，研究國(guó)有上市公司股票期權(quán)制度的設(shè)計(jì)導(dǎo)向和制度框架。
　　 (3)國(guó)有上市公司股票期權(quán)的制度設(shè)計(jì)
　　 在理論推導(dǎo)和實(shí)證研究的基

8、礎(chǔ)上，研究國(guó)有上市公司實(shí)施股票期權(quán)的特殊問(wèn)題。本文認(rèn)為，一個(gè)完善的股票期權(quán)制度需要解決三個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題，即期權(quán)對(duì)象（選擇激勵(lì)對(duì)象）、期權(quán)定價(jià)（激勵(lì)的程度）和期權(quán)行使（激勵(lì)的條件）等。而圍繞這三個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題的核心是績(jī)效評(píng)價(jià)，無(wú)論是選擇激勵(lì)對(duì)象，還是期權(quán)定價(jià)或行權(quán)條件，均建立在績(jī)效評(píng)價(jià)基礎(chǔ)上，目前圍繞股票期權(quán)制度的爭(zhēng)論也集中于此，同時(shí)它還是股票期權(quán)實(shí)施方案制定的依據(jù)。鑒于國(guó)有企業(yè)的特殊性，其績(jī)效評(píng)價(jià)與一般意義上的股份公司有所不同。本文在分析各種評(píng)

9、價(jià)方法的基礎(chǔ)上，將以戰(zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向下的行為績(jī)效理論為基礎(chǔ)，以企業(yè)家的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值為績(jī)效導(dǎo)向，分別研究公司經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)能力識(shí)別、努力水平識(shí)別和行為結(jié)果識(shí)別三個(gè)問(wèn)題，并對(duì)應(yīng)性地解決期權(quán)對(duì)象、期權(quán)定價(jià)和期權(quán)行使等關(guān)鍵問(wèn)題。
　　 (4)國(guó)有上市公司股票期權(quán)制度的完善
　　 在我國(guó)，股票期權(quán)制度的推行會(huì)遇到兩個(gè)方面的問(wèn)題和挑戰(zhàn):其一，優(yōu)秀的企業(yè)家是我國(guó)最短缺的人力資源，國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的隊(duì)伍不夠完善，素質(zhì)不均，經(jīng)營(yíng)能力差異性較大。換言之

10、，在現(xiàn)階段，國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)國(guó)有資產(chǎn)保值增值的戰(zhàn)略貢獻(xiàn)存在較大的差異，因此，籠統(tǒng)地采用一般性的股票期權(quán)制度就會(huì)存在不少問(wèn)題。本文為此運(yùn)用經(jīng)營(yíng)者績(jī)效分類(lèi)矩陣模型，按照績(jī)效狀況將經(jīng)營(yíng)者分成四種類(lèi)型，在分析四種不同類(lèi)型經(jīng)營(yíng)者戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的基礎(chǔ)上，分別提出不同的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，實(shí)現(xiàn)股票期權(quán)制度的分類(lèi)指導(dǎo)，從而為我國(guó)上市公司股票期權(quán)激勵(lì)制度的完善找到現(xiàn)實(shí)的途徑。
　　 (5)國(guó)有上市公司股票期權(quán)制度的評(píng)價(jià)及糾偏
　　 再好的制度設(shè)計(jì)

11、在實(shí)施中也會(huì)出現(xiàn)偏差和問(wèn)題，股票期權(quán)制度的實(shí)施受到內(nèi)外兩個(gè)方面多種因素的影響，其內(nèi)在的制度本身在很多要素及其關(guān)系上存在失衡的可能性，其外部的實(shí)施條件也面臨著國(guó)有企業(yè)、資本市場(chǎng)、信息披露等很多擾動(dòng)因素的影響。本文認(rèn)為，股票期權(quán)制度固然在實(shí)施方案上要認(rèn)真設(shè)計(jì)（本文從行為績(jī)效評(píng)價(jià)的角度研究合理的股票期權(quán)制度），但是同時(shí)要建立糾偏機(jī)制。基于上述認(rèn)識(shí)，本文將對(duì)股票期權(quán)制度的運(yùn)行偏差進(jìn)行分析和提煉，分別從評(píng)價(jià)模型改進(jìn)、行為績(jī)效設(shè)計(jì)和完善外部環(huán)境等方

12、面構(gòu)建適用于國(guó)有上市公司的股票期權(quán)糾偏機(jī)制。
　　 在前人研究的基礎(chǔ)上本文擬在以下幾個(gè)方面進(jìn)行創(chuàng)新:
　　 (1)經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)及其激勵(lì)制度設(shè)計(jì)的核心在于如何看待經(jīng)營(yíng)者價(jià)值，相對(duì)于傳統(tǒng)理論把經(jīng)營(yíng)者價(jià)值集中于其為企業(yè)帶來(lái)的保值增值上而言，本文則把經(jīng)營(yíng)者價(jià)值定義為戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。戰(zhàn)略?xún)r(jià)值不單純反映在結(jié)果導(dǎo)向的財(cái)務(wù)價(jià)值上，更重要是經(jīng)營(yíng)者的行為能力、行為方式等。在此基礎(chǔ)上，從激勵(lì)對(duì)象、購(gòu)股規(guī)定、售股規(guī)定、權(quán)利義務(wù)、股權(quán)管理、操作方式六

13、個(gè)方面構(gòu)建基于戰(zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)者行為績(jī)效評(píng)價(jià)的股票期權(quán)制度框架。
　　 (2)構(gòu)建一個(gè)隨機(jī)信號(hào)(signaling)博弈模型，根據(jù)模型的推導(dǎo)和分析結(jié)果以判定在什么條件下可分離高能力和低能力的經(jīng)營(yíng)者，從而在條件成立的情況下剔除那些能力低下的經(jīng)營(yíng)者，實(shí)現(xiàn)將低能力的經(jīng)營(yíng)者分離出去以阻止其進(jìn)行財(cái)富轉(zhuǎn)移行為和國(guó)有資產(chǎn)浪費(fèi)的問(wèn)題，并且在此基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者的能力評(píng)價(jià)以期獲得高素質(zhì)的管理者能實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，為經(jīng)營(yíng)者的行為績(jī)效評(píng)價(jià)提高參考。

14、
　　 (3)經(jīng)營(yíng)者的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值是有差異的，將經(jīng)營(yíng)者按其一定時(shí)期的期望績(jī)效與成長(zhǎng)能力特點(diǎn)構(gòu)建了一個(gè)價(jià)值績(jī)效分類(lèi)矩陣，并將經(jīng)營(yíng)者大致分為四種類(lèi)型，即問(wèn)題型（低期望收益，低成長(zhǎng)能力）、收益型（高期望收益，低成長(zhǎng)能力）、潛力型（低期望收益，高成長(zhǎng)能力）和優(yōu)質(zhì)型（高期望收益，高成長(zhǎng)能力）。并具體分析了不同類(lèi)型的經(jīng)營(yíng)者的股票期權(quán)激勵(lì)設(shè)計(jì)。
　　 通過(guò)以上的研究本文得出如下結(jié)論:
　　 (1)傳統(tǒng)的股票期權(quán)激勵(lì)制度是以結(jié)果為導(dǎo)

15、向的，單純追求財(cái)務(wù)目標(biāo)，因此容易被操縱。本文把行為績(jī)效評(píng)價(jià)理論引入其中，構(gòu)建了基于戰(zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)者績(jī)效評(píng)價(jià)模型?；趹?zhàn)略?xún)r(jià)值導(dǎo)向的行為績(jī)效評(píng)價(jià)可以有效地區(qū)分出經(jīng)營(yíng)者行為中符合企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略要求的行為，改變以往的績(jī)效評(píng)定只注重經(jīng)營(yíng)者行為的短期效果，忽視經(jīng)營(yíng)者行為的長(zhǎng)期效果的不足，鼓勵(lì)經(jīng)營(yíng)者表現(xiàn)出符合企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略發(fā)展需要的行為。
　　 (2)簡(jiǎn)單的隨機(jī)信號(hào)(signaling)博弈模型的核心就在于將一定的關(guān)鍵的績(jī)效考核指標(biāo)作為

16、賦予股票期權(quán)的前提條件。面對(duì)具有一定的挑戰(zhàn)性的指標(biāo)要求，尤其是加入了考察經(jīng)營(yíng)者行為績(jī)效的指標(biāo)，低能力的經(jīng)營(yíng)者在權(quán)衡實(shí)現(xiàn)的高成本和低概率后將會(huì)選擇退出，高能力的公司經(jīng)營(yíng)者則會(huì)選擇進(jìn)入，從而實(shí)現(xiàn)二者的分離和甄別。這就有效地解決了股票期權(quán)激勵(lì)對(duì)象的選擇問(wèn)題。
　　 (3)本文運(yùn)用經(jīng)營(yíng)者績(jī)效分類(lèi)矩陣模型承認(rèn)了經(jīng)營(yíng)者戰(zhàn)略績(jī)效的差異性，并按照戰(zhàn)略績(jī)效狀況將經(jīng)營(yíng)者分成四種類(lèi)型，在分析四種不同類(lèi)型經(jīng)營(yíng)者戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的基礎(chǔ)上，分別提出不同的股票期權(quán)激