市場情緒、技術(shù)分析和投資者行為模式——基于agent模型的研究.pdf

1、傳統(tǒng)的金融理論認(rèn)為，資產(chǎn)價格完全是由基本面信息決定的，投資者完全根據(jù)基本面、完全理性地進(jìn)行投資決策。然而隨著金融市場的迅速發(fā)展，程序化交易與高頻交易等新的交易模式紛紛出現(xiàn)，無疑表明基本面之外的因素也會對金融市場的資產(chǎn)價格形成機(jī)制產(chǎn)生重要影響。研究非基本面因素對金融市場資產(chǎn)價格的影響，無論對于市場監(jiān)管還是理性投資都是非常重要的。
　　出于這樣的認(rèn)識，本文在所有非基本面因素中，著重選擇市場情緒和技術(shù)分析兩個因素進(jìn)行分析，以探究這些非基

2、本面因素影響資產(chǎn)價格的原理、對投資者行為模式的影響以及對金融市場價格形成機(jī)制和資源配置效率的影響。然后在充分研究這些問題的基礎(chǔ)上提出交易策略，以檢驗這些認(rèn)識的合理性。在分析過程中，本文通過基于agent的建模方法，設(shè)定投資者個體的行為方式并使其相互影響互動進(jìn)而得出市場的總體影響，從而使分析具備更完善的微觀基礎(chǔ)。
　　第二章首先對本文研究涉及的相關(guān)領(lǐng)域進(jìn)行了文獻(xiàn)評述。該章第一節(jié)首先對有效市場假說、行為金融學(xué)、分形市場假說和協(xié)同市場假

3、說等關(guān)于金融市場的理論進(jìn)行了綜述，簡單介紹了目前相關(guān)研究的進(jìn)展。然后在第二節(jié)中對本文中使用的基于agent的建模方法的理論與成果進(jìn)行了回顧。第三節(jié)中則對以上兩部分進(jìn)行綜合分析，指出目前相關(guān)理論和研究方法的特點和不足。
　　第三至第五章討論市場情緒的影響。第三章通過構(gòu)建一個經(jīng)過改進(jìn)的羊群效應(yīng)模型，證明市場價格是由基本面與市場情緒共同決定的;然后通過調(diào)整模型參數(shù)設(shè)置，研究了幾種政策可能給市場帶來的影響。進(jìn)而將基本分析流派與以格雷厄姆為

4、代表的學(xué)術(shù)分析流派進(jìn)行了對比，指出兩者的不同是中期流量分析與長期存量分析的不同，而在市場情緒影響市場價格的情況下，中期流量分析是無效的。
　　第四章假設(shè)投資者已經(jīng)充分認(rèn)識到市場情緒對于市場價格的影響，從而依據(jù)“所有投資者對基本面主觀判斷的平均值”，而不是基本面本身進(jìn)行投資決策。模型運(yùn)行結(jié)果證明，此時投資者的理性行為反而導(dǎo)致了資產(chǎn)價格泡沫，而連續(xù)的基本面同向變化會惡化資產(chǎn)價格泡沫的嚴(yán)重程度。也就是說，不僅應(yīng)該重視信息披露的程度，還應(yīng)

5、該注意信息披露的方式，避免連續(xù)公布好(壞)消息對投資者的判斷能力產(chǎn)生誤導(dǎo)。
　　第五章從第三和第四章的模型出發(fā)討論了“反應(yīng)過度”與“反應(yīng)不足”的關(guān)系。認(rèn)為反應(yīng)過度是絕對的、必然的，而反應(yīng)不足是相對的、偶然的。通?；诜磻?yīng)過度構(gòu)建的策略是動量策略，前人對此進(jìn)行了研究，并沒有得出一致的結(jié)論。本文認(rèn)為，動量策略的分析周期往往長達(dá)幾個月甚至幾年，必須考慮基本面的變化。因此，本文將基本面分析與動量策略結(jié)合起來構(gòu)建交易策略并進(jìn)行實證分析。結(jié)果

6、顯示，如果根據(jù)基本面投資，那么應(yīng)當(dāng)選擇動量效應(yīng)較小的股票;而如果根據(jù)動量效應(yīng)投資，則應(yīng)該投資于基本面較差的公司。這與模型運(yùn)行結(jié)果和我們的日常經(jīng)驗都是相符的，也證明了第三和第四章的結(jié)論。
　　第六至第八章討論技術(shù)分析的影響。大量的調(diào)查研究顯示，技術(shù)分析在股票、期貨、外匯等一系列金融市場上都得到了廣泛的應(yīng)用。第六章中的模型將基于agent的建模方法與新古典資產(chǎn)定價模型相結(jié)合，并運(yùn)用遺傳算法模擬交易者對其交易策略的優(yōu)勝劣汰，證明了在市場

7、上存在技術(shù)分析的情況下，使用技術(shù)分析對交易者而言是一種上策均衡，但技術(shù)分析的廣泛應(yīng)用也增加了產(chǎn)生資產(chǎn)價格泡沫的風(fēng)險。然后通過剖析技術(shù)分析的原理，指出技術(shù)分析在于追隨趨勢方面具有優(yōu)勢。從這個意義上來說，動量策略與技術(shù)分析是一致的。但是兩者在所分析的時間跨度上的不同，導(dǎo)致動量策略無法脫離基本面，而技術(shù)分析則在一定程度上可以獨立發(fā)揮作用。
　　第七章從新聞效應(yīng)的不對稱性入手，研究基本面與技術(shù)面之間的互動及其相互關(guān)系。實證結(jié)果顯示，不同技

8、術(shù)面狀態(tài)下市場對基本面的反應(yīng)存在明顯差異，這是因為在市場上漲期，投資者被希望和樂觀所鼓舞，而在下跌期，又被恐懼所控制。這些非理性因素都扭曲了市場對新聞的正確解讀能力。由于基本面分析方法只能分析特定資產(chǎn)在較長期的價格變化的大體情況，而技術(shù)分析可以對多種資產(chǎn)進(jìn)行多時間跨度、相對精確(雖然未必準(zhǔn)確)的分析，所以技術(shù)分析在一定程度上填補(bǔ)了基本面分析的空白而對短期價格形成機(jī)制有重要影響。
　　經(jīng)過第六和第七兩章的分析可以得出結(jié)論，技術(shù)分析不

9、僅在一定程度上可以獨立發(fā)揮作用，而且對短期價格形成機(jī)制有比基本面更為重要的影響。如果這個結(jié)論正確，那么應(yīng)該可以完全根據(jù)技術(shù)分析制定交易策略。第八章對國外常用的Donchian通道突破系統(tǒng)進(jìn)行了改進(jìn)與優(yōu)化，針對我國的商品期貨市場在15分鐘的分析周期上進(jìn)行了樣本外測試和多品種跨市場測試。結(jié)果證明了該該策略的有效性。此外，筆者對該系統(tǒng)進(jìn)行了長達(dá)兩年的實盤檢驗1，證明該系統(tǒng)可以投入實際應(yīng)用。這些都證明了第六和第七章結(jié)論的正確性
　　最后在

10、第九章中，總結(jié)全文，給出主要結(jié)論，即基本因素決定資產(chǎn)的長期價值;價格圍繞價值波動，不完全的市場會扭曲這種關(guān)系并導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險，持續(xù)的基本面變動也會使兩者產(chǎn)生系統(tǒng)性偏離;市場情緒與技術(shù)分析會影響價格的短期波動，兩者具有內(nèi)在的一致性。隨后在此研究結(jié)果基礎(chǔ)上對監(jiān)管當(dāng)局、企業(yè)和交易者分別提出啟示與建議。本文認(rèn)為，金融監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到暴漲暴跌是金融市場的自然屬性，應(yīng)當(dāng)尊重實體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的不同運(yùn)行規(guī)律，在兩者之間構(gòu)筑防火墻，才能保證實體經(jīng)濟(jì)與