芻議企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

1、會(huì)計(jì)之友!““#年第$期下!%工作研究并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)!摘要“企業(yè)面臨著激烈的市場競爭#更大的競爭壓力$通過企業(yè)擴(kuò)張尋求生存和發(fā)展成為目前大部分中國企業(yè)的普遍訴求%本文主要闡述了企業(yè)并購過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)%即&并購前的信息不對稱#并購時(shí)并購價(jià)格制定和并購后的支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)$并剖析了產(chǎn)生這些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因$分析該企業(yè)在擴(kuò)張中成功的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn)和仍存在的財(cái)務(wù)隱患%企業(yè)并購是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程$面對的不確定因素很多$因此每一次企業(yè)并購中都蘊(yùn)涵

2、著很大的風(fēng)險(xiǎn)%從全球范圍來看$!“#多的并購案以效果平平甚至失敗告終$成效顯著的不到$“#%但是$我們不能因此而懷疑并購的重要性%綜觀當(dāng)今世界%““強(qiáng)$幾乎每一家企業(yè)都是伴隨著一次又一次的并購活動(dòng)成長起來的%因此$挖掘企業(yè)并購中存在的風(fēng)險(xiǎn)并思考相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施$對提高企業(yè)并購的成功率$促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展自然有著十分重要的意義%按照企業(yè)并購的進(jìn)程’或按風(fēng)險(xiǎn)存續(xù)的不同期間($可以將企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為&并購前的決策風(fēng)險(xiǎn)#并購時(shí)的操作風(fēng)

3、險(xiǎn)以及并購后的支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)%一#并購前的決策風(fēng)險(xiǎn)這種風(fēng)險(xiǎn)主要是指在進(jìn)行并購決策的過程中$各種不確定因素使決策存在不確定性%比如$企業(yè)在進(jìn)行并購前的目標(biāo)企業(yè)的選擇#自我評估#戰(zhàn)略計(jì)劃的制定#資金的籌措等等決策時(shí)$都會(huì)遭遇風(fēng)險(xiǎn)$導(dǎo)致擴(kuò)張計(jì)劃的失敗%企業(yè)在并購決策前$通常會(huì)進(jìn)行并購可行性分析$按照財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否存在于分析報(bào)告中$可以將并購前的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)和非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)%’一(報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)并購方獲取信息的一個(gè)很重要的途徑就是目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)報(bào)

4、告%一般來說$目標(biāo)企業(yè)不會(huì)被動(dòng)地面對并購方的并購行為$而其在信息提供方面又處于主動(dòng)地位%因此$使得并購方有時(shí)無法獲得完整的反映目標(biāo)#企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果等的信息資料$最終給企業(yè)并購帶來風(fēng)險(xiǎn)%這種現(xiàn)象在經(jīng)濟(jì)學(xué)中被稱為)信息不對稱$由信息不對稱帶來的風(fēng)險(xiǎn)可稱為)信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)$具體可分為&&’存在于財(cái)務(wù)報(bào)告中的風(fēng)險(xiǎn)%這是企業(yè)并購過程中面臨的最大陷阱%企業(yè)并購一系列工作的開始$基本上就是從目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告入手$通過財(cái)務(wù)報(bào)告所反映的信息

5、做出相應(yīng)的決策%目標(biāo)企業(yè)從自身利益出發(fā)$必然會(huì)對財(cái)務(wù)報(bào)告這一信息的直接載體進(jìn)行)包裝$這就給并購方的并購造成了風(fēng)險(xiǎn)%例如$若企業(yè)存在擔(dān)保事項(xiàng)或并購后精簡人員的遣散費(fèi)等隱性資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)$而被并購方有意隱瞞$就會(huì)使并購企業(yè)對并購的收益#風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足%一旦并購后這些隱性資產(chǎn)損失$就要由并購方承擔(dān)了%()存在于評估報(bào)告中的風(fēng)險(xiǎn)%比如$有時(shí)目標(biāo)企業(yè)為了能在并購中)賣個(gè)好價(jià)錢$往往會(huì)在進(jìn)行價(jià)值評估的時(shí)候$高估自己的價(jià)值以爭取提高并購價(jià)格%這樣$體現(xiàn)在評

6、估報(bào)告中的評估值就會(huì)虛增$并購方若按照虛增的價(jià)值收購目標(biāo)企業(yè)$勢必增加了并購風(fēng)險(xiǎn)%’二(非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)是指&不直接在報(bào)告等物質(zhì)載體上體現(xiàn)$而必須運(yùn)用財(cái)務(wù)#法律#管理等手段進(jìn)行分析才能發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)%例如&資產(chǎn)的質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)$即目標(biāo)企業(yè)的賬面可能會(huì)有大量的資產(chǎn)$但其獲利能力很差$而這一點(diǎn)又未在財(cái)務(wù)報(bào)告中體現(xiàn)$則并購后$并購方在很大程度上要面臨風(fēng)險(xiǎn)%二#并購時(shí)的操作風(fēng)險(xiǎn)在進(jìn)行并購操作時(shí)遭遇的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)$主要就是指并購行為實(shí)施操作過程中存在的種種

7、風(fēng)險(xiǎn)%比如$進(jìn)行談判時(shí)$對并購價(jià)格的確定$對方實(shí)施反收購$或者在其他關(guān)鍵性問題上僵持不下就會(huì)浪費(fèi)時(shí)間$加大成本$從而影響整個(gè)并購工作的效率和效果$也就是加大了并購工作的風(fēng)險(xiǎn)%尤其是并購價(jià)格的確定$不合適的并購價(jià)格會(huì)給企業(yè)帶來巨大的財(cái)務(wù)影響%要使并購價(jià)格讓交易雙方都滿意$就必須合理#客觀#公正地評估企業(yè)的價(jià)值%企業(yè)并購實(shí)務(wù)中的價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面&第一$并購方高估了自身的價(jià)值$而它實(shí)際上并不具備并購目標(biāo)企業(yè)的實(shí)力%第二$雖然

8、并購目標(biāo)企業(yè)在自己的承受能力范圍之內(nèi)$但是由于高估了目標(biāo)企業(yè)價(jià)值而使并購出價(jià)過高$為并購付出了過于高昂的代價(jià)$增加了不必要的并購成本%第三$由于對并購以后組成的聯(lián)合企業(yè)價(jià)值$即通常所說的協(xié)同價(jià)值估價(jià)過高$導(dǎo)致在并購過程中過于樂觀$不惜高價(jià)收購目標(biāo)企業(yè)$而收購以后才發(fā)現(xiàn)新的企業(yè)并未產(chǎn)生自己原來所期望的可觀的協(xié)同價(jià)值%這樣的并購由于收益不能彌補(bǔ)成本$因而是失敗的并購$對企業(yè)的危害特別大$很可能導(dǎo)致并購后的聯(lián)合企業(yè)走向破產(chǎn)%例如美國第四大鋼鐵

9、公司’(并購第六大鋼鐵公司案就是未能充分估計(jì)并購以后聯(lián)合企業(yè)的營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)而遭失敗的%并購第六鋼鐵之后$非常重視降低變動(dòng)成本及固定成本$提高了經(jīng)營杠桿系數(shù)%但是銷售量沒有增長$使企業(yè)的息稅前收益反而大幅度下滑$導(dǎo)致最終破產(chǎn)%三#并購后的支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)在現(xiàn)階段$我國企業(yè)并購中$主要有以下幾種并購支付方式&現(xiàn)金支付#股票支付#承擔(dān)債務(wù)#債轉(zhuǎn)股支付和無償劃撥%并購支付方式的選擇對企業(yè)現(xiàn)金流#資本結(jié)構(gòu)和控制權(quán)等都會(huì)產(chǎn)生影響%一旦選擇不當(dāng)$會(huì)造成現(xiàn)

10、金短缺#資金結(jié)構(gòu)失衡#控制權(quán)被嚴(yán)重稀釋等一系列風(fēng)險(xiǎn)%因此$并購實(shí)務(wù)中對并購支付方式的選擇$一定要綜合考慮各種因素%本文主要分析現(xiàn)金支付#股票支付和承擔(dān)債務(wù)這三種支付方式%’一(現(xiàn)金并購現(xiàn)金并購是由并購方支付一定數(shù)額的現(xiàn)金給目標(biāo)企業(yè)$借以取得對目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)%它是一種單純的收購行為$就好比并購方花錢購買其他實(shí)物資產(chǎn)一樣%一旦目標(biāo)企業(yè)的股東收到對其所擁有股份的現(xiàn)金支付$就失去了對原有企業(yè)的任何權(quán)益%現(xiàn)金支付是早期并購交易中最主要的支付方式

11、%隨著資本市場的發(fā)展和各種金融工具的出現(xiàn)$純粹的現(xiàn)金支付方式越來越少%現(xiàn)金支付方式可分為現(xiàn)金購買資產(chǎn)和現(xiàn)金購買股票兩種%顯而易見$現(xiàn)金支付方式的最大好處在于它不會(huì)稀釋并購方股東的控制權(quán)%并且現(xiàn)金支付從某種程度上對外表明并購后企業(yè)的資產(chǎn)可以產(chǎn)生較大的現(xiàn)金流量$企!魯東大學(xué)王巖&撰稿芻議企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)萬方數(shù)據(jù)!“工作研究并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)!上接第!#頁“段不能采用公允價(jià)值計(jì)價(jià)模式#有專家認(rèn)為#現(xiàn)階段我國上市公司的換股合并可以采用基于可辨認(rèn)資

12、產(chǎn)公允價(jià)值的購買法!即不確認(rèn)合并商譽(yù)的購買法“$在以權(quán)益性證券支付對價(jià)的企業(yè)合并中#可以參考這種做法#以被合并企業(yè)可辨認(rèn)資產(chǎn)的公允價(jià)值進(jìn)行計(jì)價(jià)$另一種考慮是#根據(jù)合并后集團(tuán)企業(yè)的整體公允價(jià)值為基礎(chǔ)#可以是集團(tuán)公司的股價(jià)或市場價(jià)值#考慮持股份額來確定長期股權(quán)投資的入賬價(jià)值$這種方式得到的結(jié)果相對較為客觀#但由于企業(yè)合并至完成需要一段時(shí)間#市場對其重新評估也有一定的時(shí)間差#這會(huì)影響到會(huì)計(jì)信息的及時(shí)性$對于公允價(jià)值的確定#比較可行的一種方法是

13、考慮參照其他資產(chǎn)公允價(jià)值的確認(rèn)方式#并在這個(gè)基礎(chǔ)上借鑒美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)發(fā)布的%公允價(jià)值計(jì)量&征求意見稿中的相關(guān)規(guī)定$將公允價(jià)值根據(jù)其估價(jià)所依據(jù)的信息不同分為三個(gè)等級’一級估價(jià)所參照信息是相同資產(chǎn)或負(fù)債的活躍市場報(bào)價(jià)#并且該報(bào)價(jià)不得加以調(diào)整(二級估價(jià)所依據(jù)的信息是相似資產(chǎn)和負(fù)債的活躍市場報(bào)價(jià)#此報(bào)價(jià)可以根據(jù)計(jì)量標(biāo)的與參照標(biāo)的差異程度進(jìn)行調(diào)整(三級估價(jià)是使用與市場途徑)收益途徑和成本途徑相協(xié)調(diào)的多種估價(jià)的結(jié)果$同時(shí)要求企業(yè)優(yōu)先選用一級

14、估價(jià)#只有在一級估價(jià)所依據(jù)的信息無法獲得的情況下#才允許企業(yè)進(jìn)行二級估價(jià)$三級估價(jià)是相同或相似資產(chǎn)與負(fù)債的活躍市場報(bào)價(jià)均無法獲得情況下的最后選擇#也就是要求企業(yè)最大限度地依據(jù)活躍市場信息#最小限度地參照企業(yè)自己的判斷#從而從準(zhǔn)則角度對公允價(jià)值的公允性做出最大的保證$!業(yè)有足夠的未來現(xiàn)金流抓住投資機(jī)會(huì)$這對于企業(yè)的潛在投資者來說是一個(gè)積極的信號$但是#另一方面#現(xiàn)金支付方式要求并購方在短期內(nèi)支付大量的現(xiàn)金#對并購方的現(xiàn)金流造成很大的壓力$

15、一旦并購以后#現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈#就會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)#嚴(yán)重影響公司的正常運(yùn)營$并購以后的協(xié)同價(jià)值也會(huì)因此無法實(shí)現(xiàn)$現(xiàn)金支付的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面$!“流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性比率是衡量一個(gè)公司資產(chǎn)對債務(wù)保障程度的重要指標(biāo)$現(xiàn)金并購中的現(xiàn)金來源主要有兩個(gè)#一是來源于并購方自身的留存收益(二是舉債而來$二者都會(huì)降低企業(yè)的流動(dòng)性$因此#現(xiàn)金并購中#如果不能順利地融通資金#現(xiàn)金流量安排不當(dāng)#則流動(dòng)比率會(huì)大幅下降#影響企業(yè)的短期償債能力#給并購方帶來企業(yè)擴(kuò)張中

16、的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其控制資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)$#“融資風(fēng)險(xiǎn)并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到足額的現(xiàn)金#保證并購的順利進(jìn)行$受融資渠道的限制#并購現(xiàn)金主要來源于企業(yè)的原始積累(其次是銀行貸款)發(fā)行債券)發(fā)行股票等$各種融資渠道的成本)風(fēng)險(xiǎn)和約束條件各異#并且與并購后產(chǎn)生的資金流入時(shí)間和效益相關(guān)聯(lián)$如果融資方式選擇不當(dāng)#可能會(huì)給企業(yè)帶來巨大的償債壓力$!二“換股并購換股并購是指并購方按一定比例將目標(biāo)公司的股權(quán)換成本公司的股權(quán)#目標(biāo)公司從此終止

17、或成為并購方的子公司#從而達(dá)到收購目的$換股并購使并購方免于即付現(xiàn)金的壓力#不會(huì)擠占營運(yùn)資金#減少了支付成本#且收購?fù)瓿珊?目標(biāo)公司股東不會(huì)喪失他們的權(quán)益$只是他們的持股對象從目標(biāo)公司變成了并購方公司$此外#在現(xiàn)金支付方式下#目標(biāo)企業(yè)股東收到現(xiàn)金需要在當(dāng)年申報(bào)所得#而換股支付則可以推遲到股票出售時(shí)才納稅$這種支付方式的缺陷在于’由于目標(biāo)企業(yè)股東仍保留有對公司的所有權(quán)#所以會(huì)影響公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)$如果目標(biāo)企業(yè)股東持股比例很大#甚至?xí)共①彿?/p>

18、股東失去控制權(quán)$此外#換股并購可能對外預(yù)示著并購方股價(jià)被高估或者企業(yè)未來現(xiàn)金流量會(huì)有不利變化#表明企業(yè)在未來利用內(nèi)部資金抓住投資機(jī)會(huì)的能力較弱$換股并購的風(fēng)險(xiǎn)主要來源于換股價(jià)格和換股比率的確定$!“換股價(jià)格換股價(jià)格是指并購雙方在交換股票時(shí)#所使用的股票價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)$在有效的資本市場中#就用各自股票的市場價(jià)格作為換股價(jià)格$股票市價(jià)反映了公司資產(chǎn)未來預(yù)期產(chǎn)生現(xiàn)金流的現(xiàn)值#是一個(gè)客觀存在的#動(dòng)態(tài)變化的價(jià)值$但是#在我國還存在大量不能上市流通的

19、國有股$在并購實(shí)務(wù)中#這些股票的定價(jià)往往是以其每股收益)每股凈資產(chǎn)的一定倍數(shù)作為依據(jù)的$具體做法是以合并基準(zhǔn)日雙方的每股收益或每股凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)#再比較雙方在合并基準(zhǔn)日的盈利能力)負(fù)債能力)以往三年的業(yè)務(wù)增長速度以及企業(yè)的聲譽(yù)和影響力)行業(yè)地位)資產(chǎn)質(zhì)量)未來發(fā)展?jié)摿Φ纫蛩?估算每股凈資產(chǎn)或每股收益的一個(gè)調(diào)整系數(shù)#以調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)或每股收益確定換股價(jià)格$在我國#一般的做法是#流通股和流通股之間采用股票市價(jià)作為雙方股票交換的定價(jià)依據(jù)$非

20、流通股和非流通股之間采用每股收益)每股現(xiàn)金流和每股凈資產(chǎn)的一定倍數(shù)作為定價(jià)依據(jù)$而流通股和非流通股之間的交換價(jià)格的確定在我國企業(yè)并購中仍然是一個(gè)難點(diǎn)$#“換股比率換股比率是指目標(biāo)企業(yè)為換取一股并購方公司的股份所需付出股份的數(shù)量$企業(yè)擴(kuò)張中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其控制是以換股價(jià)格為基礎(chǔ)確定的$它會(huì)影響到雙方股東的收益$采用換股并購方式時(shí)#不可避免地會(huì)伴隨原股東控制權(quán)的稀釋$如果發(fā)行新股的數(shù)量足夠大#甚至?xí)斐稍蓶|控制權(quán)的喪失$同時(shí)#對目標(biāo)企業(yè)的股

21、東來說#合適的換股比率也與他們的利益有著必然的聯(lián)系$所以并購雙方要仔細(xì)測算雙方可接受的股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化范圍#以免控制權(quán)的喪失$!三“承債式并購承債式并購是以接管目標(biāo)企業(yè)債務(wù)為條件的并購$這種并購不需要并購方支付任何資產(chǎn)$我國國有企業(yè)改革中對一些負(fù)債率高)經(jīng)濟(jì)效益低下的企業(yè)就廣泛采用這一方式$往往是在政府主導(dǎo)下#將這些企業(yè)轉(zhuǎn)讓給一些經(jīng)營效益好的企業(yè)$當(dāng)目標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)負(fù)資產(chǎn)時(shí)#并購方也可以只承擔(dān)與目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)對應(yīng)的負(fù)債額$這種并購方式的好處在于

22、’因?yàn)樗钦槍衅髽I(yè)的一項(xiàng)改革措施#所以往往會(huì)對合并后企業(yè)的上市融資放寬條件#稅收方面也會(huì)有所優(yōu)惠#并且并購方也不用支付任何資產(chǎn)$但是#這種并購方式對并購后企業(yè)的整合能力)經(jīng)營管理能力是一個(gè)巨大的考驗(yàn)$這類并購業(yè)務(wù)中#雖然并購方付出資產(chǎn)不多#但是并購后企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)大幅上升#從而降低其快速反應(yīng)能力及適應(yīng)環(huán)境變化的能力$此外#承債式并購還伴隨有成本風(fēng)險(xiǎn)#因?yàn)樵谶@種并購方式下#目標(biāo)企業(yè)喪失法人資格#其全部資產(chǎn)及所有相關(guān)業(yè)務(wù))合同)

23、財(cái)產(chǎn))債權(quán))債務(wù))權(quán)利)義務(wù))利益等均轉(zhuǎn)移給并購方企業(yè)$在并購過程中#目標(biāo)公司的資產(chǎn))負(fù)債)業(yè)務(wù)過戶給存續(xù)公司將是一件繁瑣)耗時(shí))需要相關(guān)各方大力配合的工作#并且交易所涉及的稅費(fèi)也不容小覷$總之#現(xiàn)金并購)換股并購和承債式并購三種方式各有利弊#在并購實(shí)務(wù)中#并購方要根據(jù)自身的實(shí)際情況#慎重比較各種并購支付方式給企業(yè)帶來的影響#綜合考慮現(xiàn)金流)資本結(jié)構(gòu))控制權(quán)等關(guān)鍵因素后再作出選擇$!“““““““““““““““““““““““““““