金融管制下的人民幣非交割遠期形成機制研究.pdf

1、本文著重對人民幣的衍生產(chǎn)品之一非交割遠期(NDF)進行了研究。研究發(fā)現(xiàn)離岸的人民幣非交割遠期市場已經(jīng)發(fā)展到了相當?shù)囊?guī)模，近年來每年的交易量達到2000億美元左右，NDF市場已經(jīng)成為跨國公司對沖匯率風險，投機者進行人民幣匯率投機的重要場所。國內(nèi)在討論人民幣的匯率問題時，經(jīng)常引用NDF匯率認為該匯率是人民幣匯率的真實體現(xiàn)，然而對于NDF匯率的形成機制國內(nèi)還缺少相應(yīng)的研究。傳統(tǒng)的研究遠期匯率的方法是利用利率平價理論，不過這種平價關(guān)系并不適用于

2、對非交割遠期的定價，因為利率平價理論要求相應(yīng)的兩種貨幣在即期市場有必要的流動性，這在離岸市場是不可能滿足的。 研究發(fā)現(xiàn)NDF匯率主要是受市場參與者對人民幣匯率走勢預(yù)期的影響，而影響預(yù)期的主要因素是政治因素和經(jīng)濟金融因素。因此NDF匯率并不能完全反映外匯市場的供求情況，有時此匯率只是國際炒家豪賭人民幣升值的結(jié)果，所以NDF匯率并不是人民幣真實匯率的體現(xiàn)。在2005年7月匯改之前，人民幣NDF匯率和國內(nèi)遠期結(jié)售匯匯率的差距較大，為進

3、行跨市場套利提供了巨大的空間，然而匯改以后兩個遠期匯率的差距已經(jīng)大大縮小，這說明國內(nèi)匯率水平已經(jīng)趨于合理，削弱了NDF市場對人民幣近期大幅升值的預(yù)期。與NDF市場形成鮮明對比的是國內(nèi)的遠期結(jié)售匯(DF)市場，它的發(fā)展速度緩慢，交易量相對于NDF市場也清淡的多。人民幣遠期結(jié)售匯市場存在的主要問題是：首先參與人民幣遠期結(jié)售匯交易的限制過于嚴格，要滿足“真實貿(mào)易需求”原則；其次是人民幣即期匯率的波動性極小，企業(yè)缺乏動機進行套期保值；還有人民幣

4、缺少利率市場化機制，要對外匯遠期進行定價有一定困難。研究發(fā)現(xiàn)遠期結(jié)售匯匯率是符合利率平價理論的，這說明影響遠期結(jié)售匯匯率的主要因素還是國內(nèi)外的利率水平。NDF市場與遠期結(jié)售匯市場之間存在著相互影響的關(guān)系，研究表明一直以來NDF市場對遠期結(jié)售匯市場的影響總體上都要強于后者對前者的影響，但是從2006年開始后者對前者的影響開始加強，這種趨勢是否會維持下去還需進一步觀察。 根據(jù)以上分析，研究認為應(yīng)該加強人民幣非交割遠期的研究，加深對它