上海銅期貨交易保證金設(shè)置研究.pdf

1、隨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴大，我國逐漸成為世界上多種大宗產(chǎn)品的消費國和進(jìn)口國，世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的中國因素愈加顯著。但是，缺乏與國家經(jīng)濟(jì)規(guī)模相適應(yīng)的國際產(chǎn)品定價權(quán)使我國的經(jīng)濟(jì)利益在國際貿(mào)易過程中受到極大的損害，如近期國際原油價格和鐵礦石價格的大幅上漲。因此，通過發(fā)展大宗商品期貨市場，促進(jìn)大宗商品市場化，爭取與我國經(jīng)濟(jì)規(guī)模相適應(yīng)的國際產(chǎn)品定價權(quán)，是維護(hù)我國經(jīng)濟(jì)利益的必要手段。為此，國務(wù)院在2004年發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》

2、中明確地提出了要穩(wěn)步發(fā)展期貨市場。 經(jīng)過10多年的發(fā)展，上海銅期貨交易規(guī)模已經(jīng)居世界第二，成為全球三大銅定價中心之一，對國內(nèi)外銅價的指導(dǎo)作用越來越明顯，其價格發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險規(guī)避功能的充分發(fā)揮使我國銅企業(yè)能夠成功應(yīng)對來自國內(nèi)外的各種風(fēng)險。 期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮，建立在期貨市場嚴(yán)格的風(fēng)險管理與市場效率基礎(chǔ)之上，保證金制度恰恰是期貨市場風(fēng)險管理的核心與市場效率發(fā)揮的根本。近幾年來，銅期貨交易價格波動很大；同時，上海期貨交易所

3、、倫敦金屬交易所與紐約商品交易所之間在合作過程中的競爭態(tài)勢明顯加劇，這些都涉及到上海銅期貨保證金的合理設(shè)置問題。因此，上海期銅保證金水平合理設(shè)置研究，能夠有效控制期貨風(fēng)險和提高市場效率與競爭力，有利于促進(jìn)上海銅期貨市場的穩(wěn)步發(fā)展和更好發(fā)揮我國期貨市場在國際產(chǎn)品定價權(quán)過程中的作用。 國際上期貨交易所基本采用SPAN等保證金系統(tǒng)，專門分析和計算與交易者組合頭寸相應(yīng)的最優(yōu)保證金水平，交易者在不同交易所進(jìn)行商品交易時，僅需繳各部位抵扣后

4、的保證金。SPAN系統(tǒng)還能夠動態(tài)地計算出交易者需要支付的保證金，使得保證金收取更有效率，風(fēng)險管理制度更趨有效。目前，我國期貨市場，包括上海銅期貨市場，保證金設(shè)置基本上是一種行政決策的結(jié)果，采取單一商品、靜態(tài)保證金設(shè)置模式。因此，如何在有效控制風(fēng)險的同時，設(shè)置動態(tài)、科學(xué)的期貨交易保證金制度，最大限度地提高交易者資金的利用效率，是我國期貨市場發(fā)展亟需解決的問題。本文立足于上海銅期貨交易實踐，在充分分析當(dāng)前上海銅期貨交易保證金制度與相關(guān)規(guī)則合

5、理性的基礎(chǔ)上，通過對不同交易時間、不同交易方式、不同持倉規(guī)模等不同市場條件下銅期貨保證金的深入研究，提出未來上海銅期貨交易新型保證金制度的有效設(shè)置方法。 本文共分為七章，主要研究內(nèi)容如下：第一章首先簡述了研究背景與意義，指出，目前上海銅期貨保證金設(shè)置采用的單一、靜態(tài)方式已經(jīng)不適應(yīng)市場發(fā)展需要，與國際市場難以接軌，因此在新的市場環(huán)境下，探索上海銅期貨新型保證金制度非常必要；其次，對國內(nèi)外保證金理論現(xiàn)狀進(jìn)行了綜述；最后，對研究思路、

6、創(chuàng)新點與組織架構(gòu)進(jìn)行了說明。 第二章應(yīng)用收益率的絕對值、OHLC方法、EWMA模型以及GARCH模型，從收盤價和結(jié)算價兩個方面分析了銅連續(xù)合約的日間數(shù)據(jù)，從實證角度研究了相應(yīng)的保證金水平以及平均過高要價。實證檢驗結(jié)果表明：我國銅期貨現(xiàn)行的保證金水平與制度不太適合銅期貨市場的發(fā)展趨勢，一般月份期貨合約的保證金比例設(shè)置為6﹪，當(dāng)月設(shè)置為10﹪比較合適，能夠控制99.5﹪的風(fēng)險。銅連續(xù)當(dāng)月期貨合約在2001-2004年間的平均保證金比

7、例要大于1997-2001年?？紤]謹(jǐn)慎性，使用EWMA和GARCH模型計算銅期貨的基準(zhǔn)保證金水平是合適的。 第三章采用EWMA模型和GARCH模型，從套期保值者和跨期套利者兩種不同交易方式分析了銅連續(xù)合約日間數(shù)據(jù)和現(xiàn)貨市場數(shù)據(jù)，從實證角度研究了這兩種交易方式所面臨的基差與價差風(fēng)險，并對保證金水平進(jìn)行設(shè)置。實證檢驗結(jié)果表明，一般狀況下，對跨期套利者的保證金設(shè)置為2﹪比較合適，對套期保值者的保證金可設(shè)置為3﹪。 第四章應(yīng)用換

8、手率和有效交易深度兩種流動性度量方法分析了在不同持倉量下的市場流動性以及波動性，在以上研究的基礎(chǔ)上，提出了考慮違約風(fēng)險的保證金計算方法。實證檢驗結(jié)果表明，隨著持倉量的不斷增加，市場流動性越好，當(dāng)前根據(jù)不同持倉量設(shè)置保證金水平是不合理的；如果考慮市場流動性以及違約風(fēng)險，在市場違約風(fēng)險比較大的情況下需要大幅度提高交割月保證金水平。 第五章應(yīng)用極值理論考察銅期貨連續(xù)合約數(shù)據(jù)，通過分析漲跌幅限制對期貨保證金設(shè)定的影響。研究表明銅連續(xù)合約

9、觸及漲跌停板的次數(shù)比較多，表明目前銅期貨漲跌停板與保證金設(shè)置不盡合理，漲跌幅限制對保證金比例的估計有影響，受限樣本(剔除了達(dá)到漲跌停板的數(shù)據(jù))與全部樣本的尾端分布參數(shù)存在差異，全樣本數(shù)據(jù)的保證金水平要大于受限樣本的保證金水平。多頭保證金與空頭保證金水平存在差異，因此，銅期貨多頭保證金與空頭保證金應(yīng)該分別設(shè)置。 第六章對國際保證金制度SPAN與TIMS系統(tǒng)進(jìn)行了分析，指出這兩種系統(tǒng)能夠在有效利用保證金控制風(fēng)險的同時，最大限度地提高

10、交易者資金的利用效率，降低交易成本；結(jié)合國際保證金制度，構(gòu)建上海銅期貨新型保證金體系，結(jié)合SPAN系統(tǒng)對銅期貨新型保證金制度的參數(shù)與模型進(jìn)行設(shè)計；同時采用復(fù)合DELTA保證金計算方法，構(gòu)建了銅期貨期權(quán)下銅期貨組合保證金模型。 第七章在各章研究成果基礎(chǔ)上指出應(yīng)修改現(xiàn)有的期貨市場管理條例與銅期貨保證金交易規(guī)則，引進(jìn)并改造SPAN保證金系統(tǒng)，構(gòu)建一個能與國際接軌的銅期貨新型保證金制度。 論文的主要創(chuàng)新點：論文的創(chuàng)新主要表現(xiàn)在采

11、用實證方式對上海銅期貨保證金交易規(guī)則進(jìn)行了全面的檢驗，并結(jié)合SPAN系統(tǒng)的引入與銅期貨期權(quán)的推出，對上海銅期貨新型保證金制度進(jìn)行了設(shè)計，為我國期貨保證金制度創(chuàng)新提供了可選擇的方案。 (1)對不同交易時間、不同交易方式的銅期貨保證金設(shè)置進(jìn)行了考察。實證結(jié)果表明，我國現(xiàn)行保證金制度不合理，應(yīng)根據(jù)實際風(fēng)險的大小對不同交易時間、不同交易方式的銅期貨交易設(shè)置不同的保證金水平。 (2)通過將交割違約風(fēng)險引入到保證金計算過程中，提出基

12、于庫存與持倉量比例的交割違約風(fēng)險度量方法，構(gòu)建新的保證金計算模型，并對銅期貨近月合約的保證金水平進(jìn)行了重新設(shè)置。 (3)應(yīng)用極值理論考察漲跌幅限制對銅期貨保證金設(shè)置的影響，根據(jù)不同價格分布特征，提出了多頭與空頭交易不同保證金的設(shè)置方法及其依據(jù)。 (4)重新設(shè)計上海銅期貨保證金制度，結(jié)合SPAN系統(tǒng)構(gòu)建了銅期貨新型保證金體系與動態(tài)保證金計算模型，提出了使用復(fù)合DELTA方法對銅期貨期權(quán)下銅期貨組合保證金的計算方法，為我國期