貨幣政策和理性資產(chǎn)價格泡沫--論文

1、1貨幣政策和理性資產(chǎn)價格泡沫摘要：摘要：我通過具有名義剛性的代際交疊模型的視角來研究替代貨幣政策規(guī)則對理性資產(chǎn)價格泡沫的影響。為了應(yīng)對不斷增長的泡沫，利率的系統(tǒng)性增長顯示出通過其對泡沫增長的正向作用來增強泡沫的波動。最優(yōu)貨幣政策尋求在泡沫的穩(wěn)定和總需求的穩(wěn)定之間取得平衡。本文的主要發(fā)現(xiàn)引起了對“逆風(fēng)”貨幣政策的理論基礎(chǔ)的質(zhì)疑。一些發(fā)達經(jīng)濟體在過去十年來經(jīng)歷的房價飆升（以及隨后的崩潰）通常被視為是20072009年全球金融危機背后的一個關(guān)

2、鍵因素，并且清晰證明了被允許不加管制的投機泡沫的危險性。遠在最近的危機爆發(fā)之前，貨幣政策在遏制這種泡沫應(yīng)發(fā)揮的作用就一直是激烈辯論的主題。在危機前幾年，大多數(shù)決策者的共識是，央行應(yīng)該專注于控制通貨膨脹和穩(wěn)定產(chǎn)出缺口，從而忽視資產(chǎn)價格走勢，除非后者被視為是對價格或產(chǎn)出穩(wěn)定的一個威脅。人們認(rèn)為，資產(chǎn)價格泡沫是非常困難——如果不是完全不可能——區(qū)識別或測量的；即使它可以被觀察到，利率也不太可能是應(yīng)對它的有效工具，因為后者旨在控制泡沫的任何重大

3、調(diào)整都可能導(dǎo)致嚴(yán)重的“附帶損害”，以降低不受泡沫影響的資產(chǎn)價格的形式，以及經(jīng)濟下滑的更大風(fēng)險。但是，這一共識觀點并非沒有受到挑戰(zhàn)，許多作者和決策者認(rèn)為，實現(xiàn)低通貨膨脹和穩(wěn)定通貨膨脹不是對金融穩(wěn)定的保證，并呼吁中央銀行特別關(guān)注資產(chǎn)市場的發(fā)展。由于快速的資產(chǎn)價格通貨膨脹經(jīng)常導(dǎo)致金融和經(jīng)濟危機，有人認(rèn)為，中央銀行應(yīng)該面對這種發(fā)展搶先采取行動，通過充分提高利率來抑制或結(jié)束任何投機狂熱這種政策通常被稱為“逆風(fēng)政策”。這可能是可取的——有人認(rèn)為——

4、即使這種干預(yù)導(dǎo)致作為副產(chǎn)品的通貨膨脹和產(chǎn)出與目標(biāo)的短暫偏離。在這種觀點下，與這些與偏差相關(guān)的損失將被避免可能的未來泡沫破裂的潛在影響而抵消，這些泡沫可能涉及金融危機和隨之發(fā)生的通貨緊縮和停滯的風(fēng)險，就如日本在90年代房地產(chǎn)泡沫崩潰之后所經(jīng)歷的那樣。獨立于前面討論中的立場，通常認(rèn)為（?。┴泿耪呖赡軐Y產(chǎn)價格泡沫產(chǎn)生影響，以及（ⅱ）更嚴(yán)格的貨幣政策，以更高的短期名義利率，可有助于排出這些泡沫。在本文中，我認(rèn)為這樣的假設(shè)不受經(jīng)濟理論的支持，

5、并因此可能會導(dǎo)致錯誤的政策建議，至少是在這里所考慮的理性類型泡沫的情況下。其原因可以總結(jié)如下：與資產(chǎn)價格的基本成分（由一個折現(xiàn)后的收益流給出）相對比，泡沫成分沒有收益來折現(xiàn)。對它的大小的唯一均衡要求是后者按照利率來增長，至少在期望中是如此。因此，中央銀行操縱的（實際）匯率的任何增加都會增加泡沫的規(guī)模，盡管這種干預(yù)的目的可能完全相反。當(dāng)然，隨著政策收緊，在資產(chǎn)價格上觀察到的任何下降與先前的結(jié)果完全一致，因為基本成分在這種情況3具有風(fēng)險中性

6、投資者的經(jīng)濟體和一個外生時變（總的）無風(fēng)險利率Rt。令Qt表示無限壽命資產(chǎn)期間t的價格，產(chǎn)生股利現(xiàn)金流Dt。在均衡中，以下差分方程必定成立：QtRt=EtDt1Qt1.在沒有進一步的均衡約束的情況下，我們可以將資產(chǎn)價格分解為兩個組成部分：基本分量QtF和泡沫分量QtB。形式上，Qt=QtFQtB，其中基本組成部分由當(dāng)前價值關(guān)系定義定義為資產(chǎn)價格與其基本價值之間的偏差的泡沫成分必須滿足容易看出，如果利率上升（當(dāng)前或預(yù)期的），這個資產(chǎn)的基本

7、價值QtF將會降低。另一方面，由于EtQt1BQtB給出的利率同樣上升將提高泡沫成分的預(yù)期增長。需要注意后者對應(yīng)于泡沫的預(yù)期回報，這必須等于這里提出的風(fēng)險中立假設(shè)下的利率。因此，根據(jù)之前的邏輯，任何暗示利率與泡沫大小有系統(tǒng)正向反應(yīng)的規(guī)則往往會放大后者的變動——這一結(jié)果令人懷疑有關(guān)利率和泡沫關(guān)系的傳統(tǒng)觀點。然而，利率的變化可能會通過其他渠道影響泡沫：泡沫中的（不確定）創(chuàng)新與利率的驚喜成分之間的最終聯(lián)動。為了使這一點形式化，可以很方便地對（