并購(gòu)混合支付中現(xiàn)金與股票比例影響因素研究——以收購(gòu)方視角.pdf

1、并購(gòu)支付方式作為并購(gòu)活動(dòng)中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，對(duì)并購(gòu)的成敗有著直接的影響，越來(lái)越被并購(gòu)交易企業(yè)所重視。并購(gòu)支付方式的選擇關(guān)系到并購(gòu)雙方企業(yè)的各個(gè)方面如股權(quán)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)杠桿、股價(jià)水平、運(yùn)營(yíng)能力和成長(zhǎng)機(jī)會(huì)等。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)改革的日益深入，現(xiàn)金支付方式不再是我國(guó)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)支付的唯一方式，支付方式正變得越來(lái)越豐富和多元化。在并購(gòu)支付方式研究領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)學(xué)者一部分只單獨(dú)研究現(xiàn)金支付，一部分只是簡(jiǎn)單將并購(gòu)支付方式劃分為現(xiàn)金支付和股票支付進(jìn)行研究，幾乎沒(méi)有研

2、究過(guò)混合支付，但本文研究并購(gòu)現(xiàn)狀后發(fā)現(xiàn)，混合支付所占比例已經(jīng)越來(lái)越重，所以本文在研究中通過(guò)合理設(shè)計(jì)變量研究那些因素影響混合支付中現(xiàn)金與股票比例，這也是本文的創(chuàng)新點(diǎn)之一。本文在研究過(guò)程中綜合前人相關(guān)研究成果，在企業(yè)內(nèi)部影響因素基礎(chǔ)上嘗試引入了外部環(huán)境因素的解釋變量，希望能對(duì)混合支付中現(xiàn)金與股票比例的影響因素作為一個(gè)更為全面合理的解釋?zhuān)瑢?duì)之后企業(yè)面臨選擇適合的支付方式時(shí)有一定的參考價(jià)值。
　　本文研究?jī)?nèi)容主要分為規(guī)范研究和實(shí)證研究?jī)纱?/p>

3、部分，規(guī)范研究方面分析了2011年至2015年并購(gòu)交易數(shù)量、規(guī)模和支付方式的變化趨勢(shì)，得出以下結(jié)論
　　一、我國(guó)上市公司并購(gòu)交易逐年保持高速增長(zhǎng);二、巨型并購(gòu)近兩年在數(shù)量與規(guī)模上爆發(fā)增長(zhǎng)，大型與中型并購(gòu)的數(shù)量逐步上升，小型并購(gòu)雖然數(shù)量略有增長(zhǎng)，但是占總體比重不斷下降;三、雖然近五年總體上現(xiàn)金支付方式仍占大多數(shù)比例，從趨勢(shì)來(lái)看其比重逐年下降，股票支付使用逐漸增加，混合支付數(shù)量在2014年和2015年呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng);從支付方式金額比例

4、上看，股份支付金額占比逐年不斷加大。
　　在實(shí)證研究部分，本文對(duì)實(shí)證模型進(jìn)行多元線性回歸分析，檢驗(yàn)九個(gè)微觀影響因素假設(shè)和三個(gè)宏觀影響因素假設(shè)，最后得到以下結(jié)論:
　　一、與混合支付中股票比例正相關(guān)或與混合支付中現(xiàn)金比例負(fù)相關(guān)的有以下四個(gè)因素:收購(gòu)方的未來(lái)投資成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，并購(gòu)雙方相對(duì)交易規(guī)模，收購(gòu)方的財(cái)務(wù)杠桿，并購(gòu)雙方屬于關(guān)聯(lián)企業(yè)四個(gè)因素，其中前三個(gè)因素實(shí)證結(jié)果均與本文假設(shè)一致，但并購(gòu)雙方是否屬于關(guān)聯(lián)企業(yè)該因素實(shí)證結(jié)果與預(yù)期假設(shè)

5、符號(hào)相反，經(jīng)過(guò)認(rèn)真分析，本文認(rèn)為支付股票可以享受延遲納稅的優(yōu)惠是影響關(guān)聯(lián)企業(yè)并購(gòu)選擇股票支付的重要因素，因?yàn)橹Ц冬F(xiàn)金會(huì)造成關(guān)聯(lián)企業(yè)產(chǎn)生不必要的稅收負(fù)擔(dān)。二、與混合支付中股票比例負(fù)相關(guān)或與混合支付中現(xiàn)金比例正相關(guān)的有以下五個(gè)因素:收購(gòu)方的直接控股股東比例，現(xiàn)金持有比例，收購(gòu)方是國(guó)有企業(yè)，收購(gòu)方的股價(jià)水平，人民銀行貸款基準(zhǔn)利率。其中前三個(gè)因素實(shí)證結(jié)果均與本文假設(shè)一致，收購(gòu)方的股價(jià)水平和人民銀行貸款基準(zhǔn)利率相關(guān)假設(shè)與實(shí)證結(jié)果相反，本文認(rèn)為在收

6、購(gòu)雙方博弈的情況下，被收購(gòu)方在看到高股價(jià)高風(fēng)險(xiǎn)前提下，理性地選擇現(xiàn)金才是合理的解釋;同理，雖然貸款利率越高，企業(yè)越不容易獲得銀行貸款而且貸款的利息負(fù)擔(dān)越重，但這也從反面恰恰說(shuō)明了隨著貸款利率提高，現(xiàn)金也變成一種越來(lái)越稀缺的資源，根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，資源越稀缺，其相對(duì)價(jià)格就越高，在這種情況下，被收購(gòu)方也會(huì)堅(jiān)持更高比例的現(xiàn)金。除以上要素外，本文研究發(fā)現(xiàn)了收購(gòu)方的盈利水平、國(guó)家經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、股市周期對(duì)支付方式的影響不顯著。
　　最后，鑒于我國(guó)并