基于漲跌停板制度修正個股違約距離的研究.pdf

1、漲跌停板制度在很多國家的證券市場上都存在，最主要的作用就是穩(wěn)定證券交易市場的價格，抑制證券市場的過度波動，消除投資者的心理恐慌。這種制度是一種人為的措施，會在某種程度上干預(yù)市場的正常交易，干擾市場的自我調(diào)節(jié)，造成股價扭曲并出現(xiàn)助漲助跌的現(xiàn)象。我國從1996年12月16日開始實行該制度，在該制度實行的20年以來，學(xué)術(shù)界一直存在著爭論，主要集中在漲跌停板制度是否真正穩(wěn)定了證券市場、提高了交易效率和運行效率，是否會對股票的波動率造成影響，以及

2、如何更加合理地設(shè)置漲跌幅限制和在未來該制度是否還有繼續(xù)實施的必要。
　　當(dāng)今學(xué)術(shù)界普遍認為漲跌停板制度不僅僅對整個市場交易的效率會造成一些影響，而且對個股也起著一定的消極作用，主要表現(xiàn)在上市公司的股價和交易量方面。股價和交易量是當(dāng)前金融學(xué)領(lǐng)域進行學(xué)術(shù)研究的重要參考數(shù)據(jù)，在信用風(fēng)險管理領(lǐng)域，用于預(yù)測上市公司未來違約概率的KMV模型高度依賴于這兩個數(shù)據(jù)。當(dāng)KMV模型在預(yù)測個股的未來違約概率的時候，主要是通過對公司未來資產(chǎn)價值進行預(yù)判。

3、決定公司未來資產(chǎn)價值的主要因素就是公司股權(quán)價值及其波動率，而股權(quán)價值和波動率就是直接來源于證券市場的股價和交易量的。也就是說，漲跌停板制度對股價和交易量的影響就有可能會造成股權(quán)波動率估算結(jié)果的失真，出現(xiàn)公司違約距離的計算結(jié)果偏離正常水平的現(xiàn)象，致使KMV模型不能真實地評價出目標(biāo)公司的信用風(fēng)險水平。
　　基于以上的邏輯，本文堅持理論與實證相結(jié)合的方法，尋求一種修正方法，盡量校正漲跌幅限制對波動率的偏差，進而修正對違約距離計算的失真。

4、文章也重視修正方法的檢驗和推廣，力爭做到理論與實證相互支持，兼具廣度和深度。按照理論、實證、檢驗的邏輯思路，文章分為三大板塊:
　　第一大板塊是背景和理論部分，涵蓋文章的前四章。在本文第一章全面解析了選題背景、研究目的和思路，并對本文的創(chuàng)新之處做了展示。第二章對該研究當(dāng)前所處的階段進行了回顧和簡要評述。除了詳細闡述漲跌停板制度在我國市場上的運行效率問題以外，也對公司違約距離發(fā)展的最新動態(tài)進行了描述，引出了KMV模型使用中對波動率修

5、正的相關(guān)研究，在國內(nèi)外文獻綜述的基礎(chǔ)上，評述了漲跌幅限制對信用風(fēng)險評價影響方面的研究現(xiàn)狀。第三章和第四章主要是對市場價格穩(wěn)定機制和信用風(fēng)險評價模型的理論說明，市場價格穩(wěn)定機制方面主要是對我國實行的漲跌停板制度進行論述和國際比較，并著重分析漲跌停板制度對我國證券市場的影響，體現(xiàn)在波動性溢出效應(yīng)、價格發(fā)現(xiàn)延遲效應(yīng)和交易干擾效應(yīng);信用風(fēng)險評價部分闡述基本理論和風(fēng)險預(yù)測模型，特別是論述了模型運用中會涉及到的波動率的相關(guān)理論及其主要計算方法，并對

6、學(xué)術(shù)界較為流行的GARCH族模型進行了簡單論述。
　　第二板塊是在理論基礎(chǔ)之上進行了實證分析。本文第五章首先對漲跌幅限制在交易效率方面的影響進行了實證分析，證明交易制度對股價、交易量、信息不對稱方面有具不利作用;其次文章針對這些存在的不利影響，對波動率的計算方法進行改進，分別涉及到數(shù)據(jù)改進、模型改進和加入新的解釋變量;然后將修正的方法適用于個股違約距離的計算，期望達到修正后的波動率可以更好地適用于KMV模型中的目的。
　　最

7、后一個版塊是本文的結(jié)果檢驗和方法推廣。在第六章的結(jié)果檢驗分為兩個方面:一方面是將個股在H股市場與修正后的違約距離進行對比，證明改進后的方法可以較為顯著地降低了漲跌幅限制對波動率的影響，進一步證實了修正后的計算方法可以較好地用于信用風(fēng)險評價;另一個方面是把未修正A股市場數(shù)據(jù)計算出的違約距離與修正后的結(jié)果比對，檢驗修正方法可以顯著地改善我國內(nèi)地市場交易制度造成的不利影響。第七章的方法推廣是將修正思路擴展用于其他同時在A股和H股上市的內(nèi)地公司

8、，根據(jù)計算的違約距離結(jié)果以驗證該方法的修正效果，并肯定該方法具有普及性。第八章進行了實證總結(jié)和展望，給出了政策建議并對該課題未來的深化給出了意見。
　　本文的特點主要是:(1)選題角度上看，在當(dāng)今的信用風(fēng)險管理領(lǐng)域，多數(shù)學(xué)者在運用模型進行風(fēng)險評價時，往往只是著眼于對模型參數(shù)的修正，卻忽視了我國特殊的交易制度下，采用的參數(shù)會出現(xiàn)偏差的情況，導(dǎo)致信用評價的結(jié)果出現(xiàn)失真，因此本文是從制度對交易效率影響的角度出發(fā)并修正這些影響，將計算出的

9、結(jié)果進行橫向?qū)Ρ?，降低制度對信用風(fēng)險評價過程中造成的誤差。(2)方法修正過程中，對于要進行修正的地方都通過實證來證明了修正的必要性，對于交易制度對股價均衡價格、真實交易量、杠桿效應(yīng)的影響在文中分別進行了數(shù)據(jù)改進、解釋變量修正和模型修正，保證這個過程中的理論基礎(chǔ)和實證分析都是有據(jù)可依的。(3)盡管本文是從個股的角度上進行了基于交易制度對個股信用風(fēng)險評價的修正，但是本文的思路可以擴展到整個A股市場上，因此本文在最后的檢驗階段，選取了18家同

10、時在A股和H股市場上市的公司，并基于本文方法進行了結(jié)果計算和對比，確保本文研究的邏輯性和有效性。
　　本文的研究還存在著一些不足，需要在未來進行改進。一是在對漲跌幅限制對交易效率的影響分析中，采用的數(shù)據(jù)局限在單個公司，且樣本在一年半的時間段內(nèi)，對交易制度造成的效率損失未能做到足夠的嚴謹，且不能完全反映出漲跌幅限制機制對市場的影響。二是本文可以通過個股的結(jié)果檢驗，并可以將方法推廣到其他公司，但沒有產(chǎn)生統(tǒng)一的修正方法，只是對未來類似的