我國交易所市場公司債券風險溢價影響因素實證研究.pdf

1、公司債券作為一種重要的融資工具，近年來發(fā)展速度很快，尤其是2015年以來，交易所公司債券市場進入了全面發(fā)展時期。公司債券風險溢價是指超過無風險證券收益的預期收益，用以補償投資者因為購買公司債券而承擔的額外風險。研究公司債券風險溢價有助于債券二級交易市場的合理定價，同時也可以預測企業(yè)違約事件發(fā)生的概率，對于企業(yè)信用評級的變動具有一定的預警作用，為債券發(fā)行人選擇發(fā)行時機提供參考，以利于降低債券的發(fā)行成本。
　　風險問題由來已久，通過對

2、國內外相關文獻的研究，發(fā)現國內外學者對公司債券風險溢價問題研究十分的全面。從風險溢價的模型、影響因素、結構構成等方面進行了研究探討，公司債券風險溢價模型由傳統(tǒng)歷史法逐步發(fā)展進化為現代分析方法包括結構化模型、簡約模型以及混合模型。公司債券風險溢價影響因素也包括了方方面面，宏觀經濟、股票市場、公司債券個體微觀因素等，得到了學術界的認可。
　　我國公司債發(fā)展起步較晚，因此相關研究相對來說較少。國內學者對公司債券風險溢價的研究，多從債券個

3、體角度，分別用宏觀因素和微觀因素對債券風險溢價的構成加以分析。在前人研究的基礎上，本文從公司債券整體和個體兩個角度著手，兼顧宏觀和微觀兩方面因素，對公司債券風險溢價進行分析。首先，由于近幾年我國債券市場取得長足進步，相關監(jiān)管也在逐步放開，因此我們希望從公司債市場的整體入手，分析相關因素對公司債市場整體的影響。接下來，我們從公司債券個體的角度，將常見宏觀變量和債券流動性水平、公司財務指標等微觀變量作為解釋變量，分析其對個債風險溢價的影響。

4、
　　文章從結構化模型出發(fā)，分別選擇無風險收益率、國債收益率曲線斜率、股指收益率和公司債成交量作為影響公司債券風險溢價的信用風險溢價、流動性溢價和宏觀經濟狀況的替代指標。通過選取2012年至2015年期間的日度交易數據，通過建立時間序列模型對公司債券的風險溢價構成進行了分析。結果顯示，我國債券市場建設取得初步進展，但無論是規(guī)模還是活躍程度都滯后于金融實踐的發(fā)展。同時，我國金融體系建設取得顯著成果，股票市場和債券市場之間的聯(lián)動關系已

5、經建立，但聯(lián)系較為脆弱，市場間的中間變量傳導機制需要進一步加強和完善。
　　隨后文章從公司債券個體角度入手，利用面板數據，分析了無風險收益率、貨幣供給、經濟增長水平、社會投資等宏觀經濟因素以及債券流動性、債券剩余期限、公司償債能力、營運能力等微觀因素對公司債券風險溢價的影響。結果顯示，我國宏觀經濟形勢對公司債券有直接而重要的影響，公司債券市場的發(fā)展需要合適的宏觀經濟環(huán)境;我國債券投資者對發(fā)債公司的經營業(yè)績有較多關注，投資者素質有長

6、足進步;我國債券市場的發(fā)展依舊不能滿足當前金融實踐的發(fā)展，債券市場的風險控制機制和理性引導機制都沒有能夠有效建立;我國交易所公司債市場發(fā)展時間較晚，流動性問題依然突出。
　　通過對時間序列和面板數據的回歸模型的建立，本文可以得出以下相關結論:
　　第一，宏觀經濟環(huán)境的變化會對公司債券風險溢價產生明確的、可預計的和可信的影響。相比實體經濟變量的變動產生的影響，宏觀調控政策操作變量和中間變量的變動對風險溢價可以產生更大的影響。這

7、種結果存在一些長期隱患。一方面，債券風險溢價過多地受宏觀調控的影響，其穩(wěn)定性會大受影響;另一方面，債券作為實體經濟融資工具的作用弱化，不利于債券市場長遠發(fā)展。從實證結果來看，貨幣供給因素的影響遠大于其他宏觀經濟因素。而當前貨幣政策與實體經濟相關性處于弱化時期，因此實體經濟變量對債券風險溢價的影響也會隨之弱化。歸結起來，宏觀因子影響效力的不同肇始于宏觀政策特別是貨幣政策與實體經濟相關性的弱化。
　　第二，近年來，我國債券市場特別是公

8、司債券市場有了長足發(fā)展，債券品種不斷豐富，債券投資者不斷增多，但是也應當看到當前我國債券市場也存在諸多不足。債券市場與實體經濟關聯(lián)度并不高，債市規(guī)模仍然有待擴大，債券投資品種依舊較少，債市活躍度仍有很大的提升空間。此外，我國債市在風險控制方面依舊存在很大不足。政府為公司“兜底”的行為，誘發(fā)我國公司債市場較低違約率的不正?，F象，往往造成公司債投資者對債市風險的麻木且擴大對高收益的不合理的需求。在政府“隱性擔保”下，不僅不利于債市風險的防控

9、，也可能使政府因“剛性兌付”問題而造成巨大損失。在這種情況下，債券市場對市場理性的引導作用就會極大弱化，不利于債市的長遠健康發(fā)展。
　　第三，國內違約事件的不斷爆發(fā)，為投資者的投資行為敲響了警鐘。進行債券投資不僅僅是之前的“拍腦袋”做事，現在投資者更加注重“用腳投票”，更加注重分析企業(yè)的財務信息，從中獲得有價值的投資策略。鑒于上市公司的財務信息披露較為及時，相關管理部分對其的真實性、準確性都有較為嚴厲的監(jiān)管措施，投資者在進行分析時

10、也要嚴格把關，辨別真?zhèn)?，為自身的投資負責。
　　第四，股指收益率對公司債券風險溢價的影響方向有正有負，且顯著性檢驗結果都不理想。這說明我國股票市場對公司債券風險溢價的影響是微小的且不確定的。由此也反映出，我國金融體系建設尚不成熟，特別是市場間利率傳導機制不健全，股票市場與債券市場之間的替代關系或互補關系尚不明顯。
　　第五，公司債券的風險溢價未能充分反映市場的流動性風險。這說明，在我國交易所債券市場的流動性問題，尚未引起重視

11、，交易所公司債券的發(fā)行以及流通交易規(guī)模較小，交易所公司債券市場效率較低。
　　本文可能的創(chuàng)新點有:
　　1.此前的許多學者重點研究的是市場占有絕對優(yōu)勢的企業(yè)債券以及中期票據、短期融資券等債券品種，沒有太多的文獻對于我國交易所的公司債券風險溢價進行分析。本文通過微觀和宏觀方面，研究了不同評級、不同期限種類的公司債券風險溢價的影響因素，較為全面的囊括了現有公司債券種類;
　　2.本文對己有的公司債券利差度量模型和影響因素進

12、行了較為全面和清晰的梳理，同時使用時間序列以及面板數據進行回歸分析，得到的實證結果對現有的理論做了較好的補充和說明。
　　本文存在的不足在于:
　　1.本文雖然闡述了公司債券發(fā)債主體的前后變化，但是由于數據的獲取方面較為困難，因此對于擴大后的發(fā)債主體之一非上市公司發(fā)行的公司債券的風險溢價影響因素沒有進行進一步的討論和研究;
　　2.本文雖然使用了不同的回歸模型，但是對于公司債券風險溢價的解釋度需要進一步的驗證。并且不同