橫向并購對主并方績效的影響及影響因素研究——基于我國上市醫(yī)藥企業(yè).pdf

1、并購作為一種資源配置方式，對企業(yè)的發(fā)展、產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級都有著不可忽視的作用，這使得并購成為國內(nèi)外關(guān)注的話題。國外學(xué)者對并購的研究由來已久，我國學(xué)者對其的研究也隨著1993年深圳寶安購買上海延中實業(yè)股份后逐漸增多。
　　隨著經(jīng)濟(jì)全球化的深入發(fā)展，我國醫(yī)藥行業(yè)面臨的競爭加劇，且隨著行業(yè)本身的發(fā)展，其轉(zhuǎn)型升級的需求更加迫切，同時國家各部門相繼出臺各項政策支持醫(yī)藥行業(yè)并購，這些因素都促進(jìn)了我國醫(yī)藥企業(yè)近年來并購金額、頻率和規(guī)模都大幅提升，

2、呈現(xiàn)風(fēng)起云涌的態(tài)勢。為了更好的了解我國醫(yī)藥行業(yè)并購，促進(jìn)其合理有效并購，對其并購績效和影響因素進(jìn)行研究顯得十分重要。但是目前國內(nèi)外學(xué)者對并購績效的研究多選取多個行業(yè)并購事件總體樣本，對醫(yī)藥行業(yè)并購的單獨研究較少，且本文認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)具有高科技、高投入、高風(fēng)險和長周期等行業(yè)特殊性，不同行業(yè)間產(chǎn)業(yè)周期階段也不同，因此將多個行業(yè)總體的并購績效衡量指標(biāo)用于衡量醫(yī)藥行業(yè)并購績效，可能導(dǎo)致衡量有失偏頗。本文基于此，立足于我國醫(yī)藥行業(yè)，按照一定原則選取

3、2001-2012年上市醫(yī)藥公司橫向并購事件作為樣本，采用理論和實證相結(jié)合的方式，研究我國醫(yī)藥上市公司的橫向并購績效以及影響因素。
　　首先，本文梳理了并購相關(guān)定義和國內(nèi)外研究并購績效的相關(guān)文獻(xiàn)。主要包括五個方面，一是并購定義和并購績效界定;二是并購績效衡量方法，主要包括事件研究法和會計研究法;三是主并方并購績效衡量結(jié)果，包括負(fù)、無、正績效三個方面，其中負(fù)績效結(jié)論居多;四是并購績效影響因素，主要包括主并方內(nèi)部因素，如第一大股東持股

4、比例、自由現(xiàn)金流、管理者等，目標(biāo)方影響因素，如目標(biāo)方規(guī)模、員工抵制程度等，并購交易相關(guān)因素，如支付方式、交易規(guī)模、并購方式等，外部相關(guān)因素，如政府支持、地理位置等;五是少量有關(guān)醫(yī)藥行業(yè)并購的研究。
　　其次，對與本文研究問題相關(guān)的理論進(jìn)行介紹分析，并根據(jù)理論以及本文的分析框架做出假設(shè)。相關(guān)理論主要包括協(xié)同效應(yīng)理論、委托代理理論和產(chǎn)業(yè)周期理論。假設(shè)做出的基點是認(rèn)為協(xié)同效應(yīng)在我國醫(yī)藥行業(yè)橫向并購中存在，然后從協(xié)同效應(yīng)出發(fā)，分析影響醫(yī)藥

5、企業(yè)并購后協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮的因素，基于信息不對稱，認(rèn)為主并方不能夠完全把握外部因素、也不能完全知曉目標(biāo)方因素，其能更好把控的是內(nèi)部因素和部分交易相關(guān)因素，所以只研究主并方自身內(nèi)部因素和部分并購交易因素對并購績效的影響;內(nèi)部因素中，選取了前十大股東持股比例、獨立董事比例、管理層持股比例、管理者薪酬、違規(guī)次數(shù)和高管兼任股東單位職位數(shù);交易相關(guān)因素中，選取了交易規(guī)模，即并購目標(biāo)方股權(quán)比例。
　　再次，使用會計研究法，選取財務(wù)指標(biāo)構(gòu)建并購績效

6、衡量指標(biāo)體系，通過因子分析得到并購前后的綜合績效得分并進(jìn)行比較，得到我國醫(yī)藥行業(yè)橫向并購績效的變化情況，然后進(jìn)行分析。在衡量指標(biāo)方面，考慮了我國醫(yī)藥行業(yè)的產(chǎn)業(yè)周期階段處于成長期，盈利能力和成長能力更為重要，同時醫(yī)藥行業(yè)作為高新技術(shù)行業(yè)，更具創(chuàng)新性，更重視包括技術(shù)專利等在內(nèi)的無形資產(chǎn)等，因此在選取指標(biāo)時更側(cè)重盈利能力和成長能力指標(biāo)，且加入了創(chuàng)新能力代表變量，使得衡量指標(biāo)體系更加具有針對性和適用性;具體選取了主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率

7、、總資產(chǎn)增長率，凈資產(chǎn)收益率、每股收益、主營業(yè)務(wù)利潤率，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，資產(chǎn)負(fù)債率，每股經(jīng)營凈現(xiàn)金流和無形資產(chǎn)比率10個指標(biāo)。
　　綜合得分變化顯示，并購當(dāng)年醫(yī)藥行業(yè)績效下降，之后第一年回升，第二年繼續(xù)回升，且超過并購前，因此認(rèn)為橫向并購使得協(xié)同效應(yīng)得以發(fā)揮，為醫(yī)藥行業(yè)帶來了正的績效。分析認(rèn)為，并購的沖擊所帶來的資源、技術(shù)、人才等的不協(xié)調(diào)問題在并購當(dāng)年會非常大，協(xié)同效應(yīng)未發(fā)揮，所以并購當(dāng)年績效下降，隨著時間的推進(jìn)，沖擊減小，融合度提

8、高，協(xié)同效應(yīng)得到發(fā)揮，所以并購后第一年、第二年績效逐年上升。
　　然后，將選取的影響因素變量與并購當(dāng)年及以后的績效綜合得分,還有相關(guān)年份的差值進(jìn)行多元線性回歸，回歸結(jié)果顯示并購目標(biāo)方股權(quán)比例、前十大股東持股比例與并購績效正相關(guān);違規(guī)次數(shù)、高管兼任股東單位職位數(shù)與并購績效負(fù)相關(guān);獨立董事比例、管理層持股比例、前三名高管薪酬比例與并購績效的關(guān)系不顯著。分析認(rèn)為原因有當(dāng)前十大股東持股比例更高時，可能更有動力監(jiān)督管理層，減少委托代理行為，

9、當(dāng)違規(guī)次數(shù)更多時一定程度上代表公司治理不完善，更加容易出現(xiàn)委托代理問題;獨立董事比例影響不顯著很大程度上與我國上市公司現(xiàn)狀有關(guān)，獨立董事成為一種法律上要求的上市公司必備要件，但是其是否形同虛設(shè)，對公司的發(fā)展起到多少監(jiān)督作用卻是一件值得商榷的事情，管理層持股比例對并購績效影響不顯著可能是因為我國管理層持股比例普遍較低，影響不明顯等。
　　最后，基于研究結(jié)論，建議國家鼓勵醫(yī)藥行業(yè)合理并購;企業(yè)多手段尋找合適的目標(biāo)方，加強(qiáng)公司監(jiān)督和規(guī)范

10、管理，進(jìn)行理性并購，選擇合適的交易規(guī)模，加強(qiáng)并購后的整合。
　　本文立足于醫(yī)藥行業(yè)，在并購績效衡量指標(biāo)體系構(gòu)建上有所進(jìn)步，提供了新視角，首先判斷了我國醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)業(yè)生命周期階段，將其作為績效指標(biāo)選擇的一個依據(jù)，同時針對醫(yī)藥行業(yè)特點考慮了創(chuàng)新能力的代理指標(biāo)，更具具有針對性和適用性。影響因素方面，從協(xié)同效應(yīng)出發(fā)，尋找主并方可以掌控的影響協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮的內(nèi)部因素和部分交易相關(guān)因素。本文的研究結(jié)論和建議對于我國了解我國醫(yī)藥行業(yè)的并購績效情況，