融資融券對(duì)股票市場(chǎng)的影響研究.pdf

1、融資融券對(duì)股票市場(chǎng)的影響到底怎樣？這是一個(gè)理論界和實(shí)務(wù)界一直爭(zhēng)論的熱點(diǎn)問題。本文擬選取重點(diǎn)國(guó)家或地區(qū)的融資融券作為研究對(duì)象，對(duì)融資融券對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)性和流動(dòng)性的影響進(jìn)行深入、嚴(yán)諜和系統(tǒng)的分析，以期為國(guó)內(nèi)融資融券制度的試點(diǎn)和完善提供借鑒和支持。在當(dāng)前中國(guó)融資融券試點(diǎn)正逐步展開，融資融券的市場(chǎng)影響已成為監(jiān)管層與投資者關(guān)注重點(diǎn)之際，開展上述研究無疑具有重要的學(xué)術(shù)價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。
　　 具體而言，本文首先概括證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論以及融資

2、融券對(duì)股市影響的文獻(xiàn)，提出本文的研究視角；隨后，簡(jiǎn)單介紹全球主要市場(chǎng)的融資融券制度，并詳細(xì)分析融資融券對(duì)股市影響的作用機(jī)制，以為實(shí)證檢驗(yàn)融資融券的市場(chǎng)影響奠定基礎(chǔ)；在此基礎(chǔ)上，結(jié)合2008年國(guó)際金融危機(jī)中許多國(guó)家禁止賣空的行為詳盡分析多國(guó)禁止賣空相關(guān)股票對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的影響，從禁止融資融券角度呈現(xiàn)賣空交易對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的效應(yīng)；進(jìn)一步，本文選取臺(tái)灣和香港地區(qū)，分市場(chǎng)和個(gè)股兩個(gè)層次，實(shí)證分析允許融資融券對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股波動(dòng)性、流動(dòng)性的影響，從允許融

3、資融券角度呈現(xiàn)了融資融券對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的效應(yīng)；最后，簡(jiǎn)要提出政策建議。
　　 本文的研究結(jié)論如下：
　　 1、禁止融資融券對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的影響分析表明，2008年國(guó)際金融危機(jī)中美、英多國(guó)出臺(tái)的臨時(shí)賣空禁止措施對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的影響均沒有達(dá)到預(yù)期的降低波動(dòng)、提高市場(chǎng)效率的目的，相反，還對(duì)市場(chǎng)和個(gè)股的運(yùn)行質(zhì)量產(chǎn)生了負(fù)面影響。
　　 2、允許融資融券對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)性的影響分析表明，與理論假設(shè)相反，融資融券交易增加了股市整體的波動(dòng)性

4、，但影響效應(yīng)微小。本文以1999年1月-2010年1月我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)股票市場(chǎng)為例，實(shí)證檢驗(yàn)了融資交易、融券交易對(duì)臺(tái)灣股市波動(dòng)性的影響效應(yīng)。首先，通過采用Garch模型估計(jì)了臺(tái)灣股市的月度波動(dòng)率，然后基于向量自回歸理論(VAR)，通過VAR方程估計(jì)、Granger因果檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)和方差分解驗(yàn)證了臺(tái)灣融資融券交易是否具有穩(wěn)定市場(chǎng)效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果顯示，臺(tái)灣融資融券交易增加了臺(tái)灣股市的波動(dòng)性，但影響效應(yīng)微小。這也從一個(gè)側(cè)面反應(yīng)了融券賣空機(jī)制的引入

5、對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)性的影響是一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的過程，其最終的影響方向，取決于很多因素，比如賣空交易者的類型，對(duì)賣空的監(jiān)管，以及市場(chǎng)的整體情況等。
　　 3、允許融資融券對(duì)個(gè)股波動(dòng)性的影響分析表明，與理論假設(shè)一致，允許賣空交易降低了個(gè)股的波動(dòng)性。本文以香港股市個(gè)股為例，運(yùn)用事件研究法，通過Wilcoxonrank-sum檢驗(yàn)比較個(gè)股允許進(jìn)行賣空交易前和允許賣空交易后的波動(dòng)率來判斷個(gè)股納入賣空交易名單這一事件對(duì)個(gè)股波動(dòng)的影響效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果表明

6、，允許個(gè)股賣空交易不僅可以顯著地降低個(gè)股的波動(dòng)率，且具有持續(xù)性。
　　 4、允許融資融券對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響分析表明，與理論假設(shè)一致，融資融券交易增加了股市整體的流動(dòng)性。本文以1999年1月-2010年1月我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)證券市場(chǎng)為例，通過古典線性回歸模型（classiclinearregressionmodel，CLRM）、Granger因果分析實(shí)證檢驗(yàn)了融資交易、融券交易對(duì)臺(tái)灣股市流動(dòng)性的影響效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果表明，臺(tái)灣信用交易對(duì)股市

7、流動(dòng)性具有顯著的提升作用，其中，融資交易對(duì)股市流動(dòng)性的提升效應(yīng)要大大高于融券交易對(duì)股市流動(dòng)性的提升效應(yīng)。同時(shí)，Granger因果檢驗(yàn)也表明，融資交易、融券交易和股市流動(dòng)性之間存在單向的因果關(guān)系，即融資交易、融券交易是股市流動(dòng)性的Granger原因，而股市流動(dòng)性不是融資交易、融券交易的Granger原因。
　　 5、允許融資融券對(duì)個(gè)股流動(dòng)性的影響分析表明，與理論假設(shè)一致，允許賣空交易增加了個(gè)股的流動(dòng)性。本文以香港股市個(gè)股為例，運(yùn)用