考慮政府支出的跨期風險偏好解釋權(quán)益溢價之謎.pdf

1、權(quán)益溢價之謎是指實證觀測到的權(quán)益溢價遠高于標準理論預(yù)測，理論的數(shù)量預(yù)測與歷史實證數(shù)值相差一個數(shù)量級。不能輕率地忽略這個差，因為許多經(jīng)濟模型就是基于這樣一簇模型。用這簇模型處理實際金融數(shù)據(jù)得到的權(quán)益溢價與實證權(quán)益溢價相差甚遠，這表明標準模型在建模的過程中存在重大缺陷。
　　本文遵循修改理論模型標準偏好范式的思路，在跨期風險偏好模型中增加政府支出這一變量，使模型不僅能體現(xiàn)跨期替代和風險規(guī)避對資產(chǎn)定價、權(quán)益溢價的效應(yīng)，也能體現(xiàn)政府支出對

2、權(quán)益溢價的效應(yīng)。
　　本文的創(chuàng)新之處在于把政府支出變量融入跨期動態(tài)偏好中，同時考慮穩(wěn)健性控制及政府支出政策的模糊性，據(jù)此對美國的權(quán)益溢價之謎給出更合理的解釋。本文的研究結(jié)果和分析得出:在跨期效用函數(shù)中考慮政府支出的影響效應(yīng)后，由這種理論模型預(yù)測的權(quán)益溢價與歷史數(shù)據(jù)的實證結(jié)果之間的差異變小，能更準確地解釋權(quán)益溢價之謎。
　　在遞歸跨期偏好（不考慮風險規(guī)避）和遞增邊際無耐心之下，政府支出的增加使當期效用減小，貼現(xiàn)因子提高，最終導

3、致資本增加，消費減少。其中，資本的增加小于政府支出的增加，消費下降的數(shù)量由貼現(xiàn)因子對當期效用的敏感性決定。在跨期的遞歸偏好下，當期政府支出增加不僅使當期消費減少，也使當期產(chǎn)出減少，進一步使得權(quán)益報酬率變得更低。
　　考慮政府支出時Kreps-Porteus跨期風險偏好下的權(quán)益溢價的分析結(jié)果表明，固定當期稅率（即當期政府支出水平保持不變），下期稅率的增加值（下期政府支出的增加值）越大，權(quán)益報酬率的下降幅度越大;固定下期稅率的增加值，

4、當期稅率越高，權(quán)益溢價的下降幅度越大。因此可以得出，在較高的當期政府支出水平之上進一步提高下期政府支出水平，權(quán)益報酬率會降低更多。
　　考慮政府支出的穩(wěn)健控制之后，把政府支出變量融入簡單的效用模型中，投資者擔心不曾預(yù)期的政府支出，當期會更傾向于進行預(yù)防性投資，權(quán)益溢價會降低。同時消費者對未來的收入和消費也持悲觀態(tài)度，未來的權(quán)益溢價還會進一步降低，即意味著權(quán)益溢價的下降趨勢更加持久。
　　結(jié)合政府支出，構(gòu)建跨期動態(tài)下的穩(wěn)健性和