基于模糊優(yōu)化的我國IPO抑價研究.pdf

1、IPO抑價問題自被發(fā)現(xiàn)之日起一直是金融學的研究熱點問題之一。國外學者對此做了大量研究，并提出各種理論解釋和假說，然而并沒有哪一種理論能被統(tǒng)一認可。雖然IPO抑價問題在世界各國證券市場普遍存在，但我國的IPO抑價問題卻更加讓人難以理解。與西方發(fā)達資本市場的巨大差別主要表現(xiàn)在新股首日抑價居高不下，首日換手率極高，首日價格波動極大。正因如此，我國新股發(fā)行市場頻繁地進行著新股發(fā)行機制和制度上的改革，雖然取得了一定的進步，但總體效果并不理想。雖然

2、很多學者對我國IPO抑價問題進行了研究，但眾說紛紜，并沒有較為統(tǒng)一的理論解釋。本文嘗試運用模糊優(yōu)化理論對我國IPO抑價問題進行理論分析和實證研究，以期對我國IPO抑價問題做出更加合理的解釋，并給予相應的政策建議。
　　本文所使用的研究方法、研究思路以及對IPO抑價的描述上與已有文獻有較大差異，具體表現(xiàn)為:
　　首先，本文在IPO抑價問題的研究中引入了模糊優(yōu)化方法。在以往的IPO抑價研究中，學者們在建立數(shù)學模型時，主要從概率角

3、度來表達新股價格的不確定性，并以相應的概率方法進行研究，得出相關(guān)結(jié)論。而本文則從模糊的角度對抑價問題進行了研究。我們把新股價值、投資者需求等均視為模糊變量，主要是因為投資者受社會、經(jīng)濟、文化以及個人心理等因素的影響，對公司價值的研判上存在很大的模糊性;而各類投資者數(shù)量的不確定加之各自需求的不明確性共同構(gòu)成極其模糊的需求量。
　　其次，在研究思路上，對于我國所使用的兩種新股發(fā)行方式，固定價格發(fā)行和詢價制發(fā)行，我們分別在兩種不同情況下

4、對IPO抑價進行了研究:一種是市場只存在機構(gòu)投資者的情況，另一種是機構(gòu)投資者和無信息優(yōu)勢的個人投資者在市場中共存的情況。通過分析每種情況下的結(jié)論并加以對比，使得我們能更好地了解無信息優(yōu)勢的個人投資者到底在多大程度上影響著IPO抑價以及注冊制發(fā)行對抑價可能造成的影響。
　　最后，在IPO抑價的描述上，由于受到投資者需求模糊性的影響，IPO抑價也表現(xiàn)出模糊性。而在已有文獻中，關(guān)于抑價程度的結(jié)論一般為確定性的。
　　通過從模糊優(yōu)化

5、角度的理論分析和基于我國IPO抑價數(shù)據(jù)的實證研究，我們得到以下主要結(jié)論:
　　(1)固定價格發(fā)行方式下，通過對兩種不同情況進行IPO抑價問題的研究，結(jié)果表明，在兩種情況下，當投資者對新股的需求量具有模糊不確定性時，其首日抑價也是模糊不確定的，并且這種不確定性程度越大，新股首日抑價的不確定性程度就會越大，其平均抑價程度也會越高。IPO抑價幅度會隨著投資者對新股價格敏感性的增加而下降，隨著發(fā)行費率的增加而上升。IPO抑價與新股發(fā)行量的

6、關(guān)系會隨著投資者需求量的不同而變化。市場中存在個人投資者可能會使IPO抑價提高，也可能會使抑價下降。
　　(2)在詢價制發(fā)行下，研究表明，當市場中只有機構(gòu)投資者時，投資者數(shù)量越多，IPO抑價越高;新股發(fā)行數(shù)量越多，抑價越低;當機構(gòu)投資者報價中值高于對公司的事先評估均值時，IPO抑價存在有意抑價，否則抑價均為無意抑價。當機構(gòu)和個人投資者在市場中共存且網(wǎng)下配售股份有鎖定期安排時，IPO抑價是不確定的，而且抑價程度是網(wǎng)下鎖定新股比例和個

7、人投資者對新股需求數(shù)量的增函數(shù)，是個人投資者對價格敏感性的減函數(shù)。注冊制發(fā)行時，不一定保證IPO抑價程度的降低，但當新股發(fā)行數(shù)量增加較大時，則必然會導致新股抑價的下降。
　　(3)通過對我國固定價格發(fā)行的樣本數(shù)據(jù)進行回歸分析，我們發(fā)現(xiàn)，新股供給量、投資者對新股需求量以及需求量的不確定性等是影響IPO抑價的主要因素。發(fā)行費率也會顯著地影響新股抑價，費率越高，IPO抑價越高。
　　(4)運用詢價制發(fā)行方式下的IPO數(shù)據(jù)進行的證實