中國(guó)股指期貨與股票市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)關(guān)系研究.pdf

1、我國(guó)滬深300股指期貨經(jīng)過(guò)充分籌備，距今上市已有4年時(shí)間.股指期貨的上市引入了重要的資本市場(chǎng)做空機(jī)制，那么是否因?yàn)楣芍钙谪浀耐瞥龆s小了我國(guó)與成熟資本市場(chǎng)的有效性差距呢？如果整個(gè)期現(xiàn)市場(chǎng)與成熟資本市場(chǎng)存在差距，我們應(yīng)該如何改進(jìn)呢？帶著以上兩個(gè)問(wèn)題，我們開(kāi)始本文的研究。
　　要研究考察我國(guó)資本市場(chǎng)是否更為具備有效性，對(duì)股指期貨而言，在成熟市場(chǎng)上的股指期貨市場(chǎng)將對(duì)現(xiàn)貨指數(shù)市場(chǎng)產(chǎn)生重要的影響力，主要表現(xiàn)在有效抑制現(xiàn)貨指數(shù)的價(jià)格波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)

2、期貨領(lǐng)跑現(xiàn)貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，從而實(shí)現(xiàn)股指期貨與標(biāo)的現(xiàn)貨指數(shù)市場(chǎng)的長(zhǎng)期均衡關(guān)系.本文將利用實(shí)證檢驗(yàn)方法，對(duì)比滬深300股指期貨上市前后的波動(dòng)性情況，對(duì)其有效性進(jìn)行對(duì)比說(shuō)明.此外，將驗(yàn)證成熟資本市場(chǎng)的有效性與我國(guó)滬深300期現(xiàn)市場(chǎng)的差距，從中指出我國(guó)發(fā)展的不足與差距.
　　在對(duì)比對(duì)象方面，由于香港恒生價(jià)格指數(shù)與恒生股指期貨市場(chǎng)運(yùn)行時(shí)間較長(zhǎng)，從制度建設(shè)的完整性和投資者理性程度而言較內(nèi)地市場(chǎng)更為成熟，內(nèi)地滬深300價(jià)格指數(shù)與恒生指數(shù)市場(chǎng)相

3、關(guān)系數(shù)最高曾超過(guò)0.9，表明兩個(gè)地區(qū)的股票市場(chǎng)具有相當(dāng)高的相關(guān)性。[4]而我國(guó)滬深300股指期貨市場(chǎng)僅僅經(jīng)過(guò)了5年的發(fā)展歷程，而滬深300股指期貨表的物正是與香港恒生指數(shù)相關(guān)度較高的滬深300價(jià)格指數(shù)。因此本文試圖將兩個(gè)有高度相關(guān)性的股票市場(chǎng)和以及處于不同發(fā)展階段的股指期貨市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行對(duì)比分析，找出其聯(lián)動(dòng)性數(shù)據(jù)上的差距，從而希望可以借鑒和參考成熟股指市場(chǎng)的建設(shè)經(jīng)驗(yàn)，在我國(guó)股指期貨市場(chǎng)與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的建設(shè)方面提出具有前瞻性的建議。

4、r>　　本文從股指期貨與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系這一論題入手，采用理論與實(shí)證相結(jié)合的方法，堅(jiān)持“理論指導(dǎo)實(shí)踐，實(shí)踐檢驗(yàn)理論”思想，對(duì)我國(guó)滬深300指數(shù)、滬深300股指期貨市場(chǎng)和香港恒生指數(shù)、香港恒生股指期貨市場(chǎng)作為研究對(duì)象，從聯(lián)動(dòng)性的三個(gè)層面（長(zhǎng)期均衡關(guān)系、收益率波動(dòng)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能）入手，對(duì)內(nèi)地與香港市場(chǎng)股指期貨對(duì)標(biāo)的物-價(jià)格指數(shù)的影響這一論題進(jìn)行了一系列的實(shí)證研究，并就兩個(gè)市場(chǎng)得出的結(jié)論進(jìn)行了對(duì)比研究，結(jié)合香港市場(chǎng)與內(nèi)地市場(chǎng)的實(shí)際情況

5、，針對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)現(xiàn)狀提出了具有針對(duì)性的建設(shè)性的意見(jiàn)。
　　本文通過(guò)對(duì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)的實(shí)證與分析，得出了如下結(jié)論:
　　1、滬深300價(jià)格指數(shù)與滬深300指數(shù)期貨存在著趨同性，但是滬深300價(jià)格指數(shù)與滬深300股指期貨的相關(guān)性不如恒生指數(shù)與恒生股指期貨，表明內(nèi)地市場(chǎng)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)與期指市場(chǎng)的信息傳播效率不如香港市場(chǎng)，間接說(shuō)明內(nèi)地市場(chǎng)成熟度不如香港市場(chǎng)。
　　2、通過(guò)實(shí)證研究證實(shí)了滬深300股指期貨的推出在一定程度上減弱了股票市場(chǎng)的

6、波動(dòng)性;但是股指期貨推出后，市場(chǎng)對(duì)消息的傳播程度會(huì)加速，這也就造成了利空利好消息程度會(huì)成倍放大，從而加大了股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)，這也對(duì)我國(guó)利用股指期貨操縱股票現(xiàn)貨市場(chǎng)提供了一定的可能性。這一現(xiàn)象與國(guó)外很多研究的期貨與股票市場(chǎng)波動(dòng)性成果并不相符合，并且也完全違背了政府管理者推出此產(chǎn)品的初衷，我們通過(guò)制度以及投資者成分分析，從中找到了我國(guó)大陸市場(chǎng)產(chǎn)生此現(xiàn)象的原因。
　　3、我國(guó)股指期貨對(duì)標(biāo)的現(xiàn)貨具有一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用。通過(guò)實(shí)證分析可以看

7、到，滬深300股指期貨對(duì)滬深300指數(shù)的引導(dǎo)效率遠(yuǎn)低于恒生股指期貨對(duì)恒生指數(shù)的引導(dǎo)作用。從市場(chǎng)層面來(lái)看，滬深300指數(shù)市場(chǎng)與恒生指數(shù)市場(chǎng)存在著制度，流動(dòng)性以及信息對(duì)稱性的差異，期貨市場(chǎng)也同樣;其次滬深300期貨相對(duì)于恒生指數(shù)期貨存在著成熟度不夠，不但包括市場(chǎng)，也包括監(jiān)管者和投資者的認(rèn)識(shí)程度，運(yùn)用程度和對(duì)市場(chǎng)的適應(yīng)程度。
　　通過(guò)以上結(jié)論分析，我們可以得到以下的政策建議，希望能夠促進(jìn)我國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展:
　　首先，為了讓滬

8、深300股指期貨更好的完成價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用，加快信息在跨市場(chǎng)間的流動(dòng)性，監(jiān)管層應(yīng)該逐步放開(kāi)交易限制。由于我國(guó)股指期貨處于發(fā)展初期，我國(guó)監(jiān)管層本著謹(jǐn)慎原則，制定了較多的交易限制，造成市場(chǎng)的信息流動(dòng)出現(xiàn)阻礙。隨著我國(guó)滬深300股指期貨推出時(shí)間的增加，制度以及投資理念的逐步成熟，筆者建議監(jiān)管層應(yīng)逐漸減少交易制度的限制，促進(jìn)套利交易，可提高滬深300股指期貨市場(chǎng)的信息流動(dòng)性，更好發(fā)揮期貨市場(chǎng)的定價(jià)作用。
　　其次，應(yīng)該增加我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量

9、以及金額，鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者在我國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)行投資。增加投資者類(lèi)型，機(jī)構(gòu)投資者擁有更加多的市場(chǎng)觀點(diǎn)以及更多資金，能夠更加專業(yè)的運(yùn)用股指期貨進(jìn)行套期保值，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定作用。
　　再次，目前滬深300股指期貨市場(chǎng)交易具有相當(dāng)強(qiáng)的投機(jī)性，也就是在期貨市場(chǎng)中，投機(jī)者占了大多數(shù)。而股指期貨市場(chǎng)對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)有較強(qiáng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用，因此為了避免利用股指期貨市場(chǎng)操縱股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的現(xiàn)象發(fā)生，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)該從制度層面不斷加強(qiáng)信息披露準(zhǔn)則，強(qiáng)化信

10、息公平原則入手，通過(guò)增加股票供給，完善期股套利機(jī)制，加強(qiáng)投資者教育，加大機(jī)構(gòu)投資者引導(dǎo)等手段入手，使股指期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能充分發(fā)揮重要作用，這是股指期貨成為我國(guó)資本市場(chǎng)新的定價(jià)中心最重要的一環(huán)。
　　最后，應(yīng)該盡快加快我國(guó)金融市場(chǎng)法制制度建設(shè)。監(jiān)管當(dāng)局急需理順股指期貨以及現(xiàn)貨內(nèi)部的信息溝通渠道，使得價(jià)格能夠充分反映其標(biāo)的物價(jià)值，順從市場(chǎng)規(guī)律，杜絕信息流動(dòng)阻點(diǎn)的出現(xiàn);完成股指期貨市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的信息流通渠道建設(shè)，不斷增加新的金融產(chǎn)品

11、，促使信息在我國(guó)不同市場(chǎng)的傳播能力，促進(jìn)期貨發(fā)揮對(duì)股票市場(chǎng)的穩(wěn)定以及引導(dǎo)作用，促進(jìn)我國(guó)金融事業(yè)循環(huán)健康發(fā)展。
　　與其他研究滬深300股指期貨與滬深300價(jià)格指數(shù)的論文而言，本文具有以下特點(diǎn):
　　1、擴(kuò)大了研究范圍，將與滬深300價(jià)格指數(shù)高度相關(guān)的恒生指數(shù)以及對(duì)應(yīng)期貨產(chǎn)品納入研究范圍，從實(shí)證指標(biāo)中進(jìn)行比較，方便分析出我國(guó)大陸金融市場(chǎng)與香港金融市場(chǎng)的差距以及改進(jìn)點(diǎn)。
　　2、對(duì)我國(guó)滬深300指數(shù)期貨與滬深300指數(shù)的關(guān)

12、聯(lián)性分析從三個(gè)維度（序列協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)、收益率波動(dòng)性檢驗(yàn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)檢驗(yàn)）對(duì)其進(jìn)行了實(shí)證研究研究，保證了關(guān)聯(lián)性的概念完整，并發(fā)現(xiàn)股指期貨推出后其實(shí)加大了我國(guó)股票市場(chǎng)的波動(dòng)，并就其現(xiàn)象分析了原因;同時(shí)，通過(guò)價(jià)格發(fā)現(xiàn)檢驗(yàn)機(jī)制發(fā)現(xiàn)了股指期貨在價(jià)格引導(dǎo)方面的實(shí)現(xiàn)機(jī)制，并指出我國(guó)滬深300指數(shù)期貨的價(jià)格引導(dǎo)作用遠(yuǎn)弱于恒生指數(shù)期貨對(duì)恒生指數(shù)的價(jià)格引導(dǎo)作用。
　　3、通過(guò)對(duì)比兩個(gè)市場(chǎng)的金融制度以及產(chǎn)品，提出了可能存的問(wèn)題，并對(duì)問(wèn)題提出可以實(shí)行并且可

13、以落地的改進(jìn)政策建議。
　　但是本文也存在一些不足之處，以下對(duì)本文的不足以及后續(xù)的研究方向作了簡(jiǎn)要闡述。
　　1、隨著后續(xù)我國(guó)外匯體制、政府體制以及利率市場(chǎng)化進(jìn)程和中國(guó)加入SDR等事件的逐步落實(shí)完成，必定會(huì)對(duì)本文研究結(jié)論存在不可估量的影響，換而言之，也就是本文結(jié)論存在一定的局限性與時(shí)效性。
　　2、在對(duì)香港和大陸市場(chǎng)的考察過(guò)程中，單純考察了股指與股指期貨市場(chǎng)因素，但是忽略了外匯市場(chǎng)因素，因?yàn)橄愀凼遣皇芡鈪R管制的自由港口