不同成長性上市公司現金持有水平比較研究.pdf

1、現金是公司中最富流動性的資產，它具有普遍的可接受性，可以立即有效地用來購買商品、勞務或償還債務。同時，現金也是獲利最差的資產。對于管理者而言，如何貫徹和落實現金的總量適度，適時調節(jié)和安全保障等管理原則，是一個極其重要的現實問題。而成長性作為企業(yè)競爭能力的表現，一直為企業(yè)所努力追求，并得到理論界的持續(xù)關注和研究。本文以企業(yè)成長性為研究視角，以現金持有水平為研究主線，在理論分析和文獻回顧基礎上，對現金持有水平的影響因素、現金持有量的動態(tài)調整

2、和現金持有的價值效應三個方面進行了實證研究，對不同成長性上市公司的現金持有水平進行了理論解釋。
　　本文的研究結論和創(chuàng)新主要有以下幾點:
　　1.從一個新的視角，即企業(yè)成長性視角對我國上市公司現金持有水平進行了比較研究。現有的文獻主要從國別、行業(yè)和環(huán)境等角度對上市公司的現金持有現狀、動機和影響因素等進行實證研究，而較少圍繞某一具體特征進行深入細致的研究。本文通過比較發(fā)現，企業(yè)成長性不同，其現金持有水平的影響因素，動態(tài)調整速度

3、和形態(tài)以及邊際市場價值和股東價值存在較大的差別。這從一個新的角度豐富了企業(yè)成長理論的內涵，并有利于成長性企業(yè)更好地管理和使用現金。
　　2.對于企業(yè)成長性的判定，本文有別于現有文獻中常見的使用銷售收入、盈利能力、托賓Q等單個指標進行測度的方法，而是篩選出435家上市公司并取得其2007年-2012年中的2610個有效樣本，選取衡量企業(yè)成長性的12項財務指標，運用主成分分析法構建了上市公司成長性評價模型，并根據平均得分的高低將上市公

4、司劃分為高成長性與低成長性樣本公司，從而使得研究基礎和研究結果更加嚴謹可信。
　　3.在研究現金持有的影響因素時，本文發(fā)現公司財務特征是影響上市公司現金持有水平的重要因素，其對現金持有量的形成起著關鍵作用。對于所有樣本公司而言，現金流量、現金替代物和資本性投資支出與現金持有水平正相關，而債務期限結構與其負相關，且相關性較為顯著。至于企業(yè)規(guī)模、盈利能力在低成長性樣本中與現金持有水平顯著相關，但在高成長性樣本中并不顯著;相反，財務杠桿

5、、現金股利支付在高成長性樣本中與現金持有水平顯著相關。另外，本文還分析了各個影響因素的相對重要性程度。財務杠桿和債務期限結構對高成長性樣本公司現金持有水平影響程度較大，而現金替代物、盈利能力和企業(yè)規(guī)模對低成長性樣本公司現金持有水平往往具有較大的影響。
　　4.通過對影響公司現金持有水平的財務特征進行逐步多元回歸分析，本文估算出樣本公司的目標現金持有量，并與實際現金持有量相比較，從公司治理的角度對超額現金持有水平的影響因素進行了比較

6、分析。實證發(fā)現，超額現金持有水平與公司治理變量在統計上多不顯著相關。在高成長性樣本中，僅股權制衡度、外資控股股東性質與超額現金持有水平顯著負相關，而在低成長性樣本中，僅管理層持股比例這一變量與超額現金持有水平顯著負相關，同時模型的整體解釋能力很弱，這也說明了公司治理對超額現金持有水平并未產生直接影響。
　　5.上市公司存在目標現金持有量，且其現金持有調整存在滯后性，呈現持續(xù)性單方向調整的特殊現象。本文在對Opler和Ozkan模型

7、改進的基礎上，構建了兩個現金持有動態(tài)調整回歸模型。采用OLS分析法，發(fā)現樣本公司確實存在目標現金持有量。在調整速度上，高成長性樣本公司現金持有動態(tài)調整速度為0.356，要快于低成長性樣本公司(0.329)，但與資本市場較為發(fā)達的國外公司相比，調整速度偏慢，說明我國上市公司融資成本較高，資本配置不夠及時有效。在調整形態(tài)上，樣本公司存在著一定的相似性，實際現金持有量處于最優(yōu)值單側上方，呈現持續(xù)性單方向調整的特殊現象。
　　6.上市公司

8、現金持有的邊際股東價值存在較大幅度的折價，遠低于西方學者對發(fā)達國家公司現金持有的估值水平。高成長性樣本公司單位現金資產的邊際股東價值平均水平大約為0.293元，低成長性樣本公司平均水平大約為0.566元，而發(fā)達國家公司現金持有的邊際股東價值大約為0.6-0.9元。從融資約束角度進行分析，研究發(fā)現，與高成長性樣本公司相比，低成長性樣本公司固定資產投資支出更多地依賴于已有現金持有量而不是內部現金流量，且現金持有水平對固定資產投資支出的促進作

9、用更為顯著，這也間接證實了低成長性樣本公司融資約束程度更高，現金持有對企業(yè)價值和股東價值的邊際貢獻更為顯著。
　　本文基于成長性視角對上市公司現金持有水平的研究，可以進一步豐富我國特殊制度背景下現金持有的研究成果，可以強化現金持有理論對企業(yè)成長的指導性意義。從實踐意義來講，本文所得出的不同成長性上市公司現金持有水平的研究結論，能夠在一定程度上為公司利益相關者，包括股東、經理人、債權人和政府監(jiān)管部門的決策提供一個新的思考角度，能夠有